PDF《257.HK)》

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1 中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际( ( ( (257.

HK 257.HK 257.HK 257.HK) ) ) ) 业绩持续看好 业绩持续看好 业绩持续看好 业绩持续看好! ! ! ! Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Bloomberg Reuters POEMS 257.HK 257.HK 257.HK Industry: 环保行业 环保行业 环保行业 环保行业 Phillip Securities Research

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2012 报告类型 报告类型 报告类型 报告类型: : : :业绩回顾与预测 业绩回顾与预测 业绩回顾与预测 业绩回顾与预测 收盘价 收盘价 收盘价 收盘价: : : :3.75 3.75 3.75 3.75 港元 港元 港元 港元 目标价 目标价 目标价 目标价: : : :4.2 4.2 4.2 4.2 港元 港元 港元 港元 评级 评级 评级 评级: : : :增持 增持 增持 增持 公司概况 公司概况 公司概况 公司概况 中国光大国际是一家以绿色环保和新能源为主营业务,并 覆盖多种其他环保业务的公司,近几年,该公司进一步拓 展环保市场并不断开发新的环保专案,致力成为国内环保 产业的翘楚. 概论 概论 概论 概论 光大国际上半年的收入水平较去年同期略有回落,主要由 於环保能源业务以及新能源业务的收入结构的变化使得主 营业务收入下滑. 光大国际在报告期内继续扩张市场份额,作为公司的主要 增长模式,对於新市场的不断拓展对於公司未来的业绩增 长是有利的. 公司的净利润水准依然保持稳步上升势头,表明收入结构 变动对光大国际的整体盈利水准并无负面影响,而公司的 盈利的水准也处於近几年的最高水准. 我们认为光大国际的整体业绩依然将保持稳步上升的走 势,2012 年的 EPS 将达到 0.28 港元,考虑到目前的整体 市场情况,我们给与公司

16 倍的 PE 值,因为未来

6 个月 的目标价为 4.2 港元,维持之前的增持评级不变. 一一一

一、 、 、 、 主营业务收入结构调整 主营业务收入结构调整 主营业务收入结构调整 主营业务收入结构调整 根

2012 年的中报,公司的主营业务收入出现 了较大程度的下跌,主要原因在於环保类能源业务以及新 能源业务的收入结构的变化,由於公司的部分专案属於 BOT 类专案,因而初始建设收入在公司的收入占有相当大 的比例,在项目建造完成并投入运营的情况下,公司的实 际收入会产生较大程度的波动.这是公司的主营业务收入 产生较大变动的主要原因之一.其次,中国光大国际在新 能源业务方面的发展并不十分理想,从公司中报披露的产 能和收入情况看,尽管公司的实际发电量在

2012 年上半 年有较大程度的增长,但是实际收入较

2011 年同期的表 现则表现相对平庸,我们认为,在目前光伏行业前景并不 明朗的情况下,中国光大国际的新能源业务可能依然会处 於持续的调整期. CEI Rating 2.00 Accumulate - Previous Rating 2.00 Accumulate Target Price (HKD) 4.2 - Previous Target Price (HKD) n/a Closing Price (HKD) 3.75 Expected Capital Gains (%) 12.0% Expected Dividend Yield (%) 1.3% Expected Total Return (%) 5.0% Raw Beta (Past 2yrs weekly data) 13.30 Market Cap. (HKD bn) 15,142 Enterprise Value (HKD mn) 19,151

52 week range (HKD) 2.52 - 4.25 Closing Price in

52 week range Key Financial Summary FYE

2010 2011 2012E 2013E Revenue (CNY mn) 2,929 3,683 4,508 5,317 Net Profit, adj. (CNY mn)

616 801 1,033 1,149 EPS, adj. (CNY) 0.17 0.22 0.28 0.31 P/E (X),adj. 22.1 17.0 13.4 12.1 BVPS (CNY) 1.57 1.81 2.03 2.37 P/B (X) 2.39 2.07 1.85 1.58 DPS (CNY) 0.03 0.05 0.05 0.06 Div. Yield (%) 0.80% 1.33% 1.33% 1.60% Source: Bloomberg, PSR est. *All multiples &

yields based on current market price 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 14-Nov-

11 14-Jan-

12 14-Mar-

12 14-May-

12 14-Jul-

12 14-Sep-

12 0

50 100

150 200

250 300

350 400

450 Volume, mn

257 hk equity HSI 0% 50% 100% 研究分析师 张弋 [email protected] +86

21 5169

9400 CEI Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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2 Fig 1. Fig 1. Fig 1. Fig 1.公司各业务收入占总收入比例 公司各业务收入占总收入比例 公司各业务收入占总收入比例 公司各业务收入占总收入比例 (资料来源:公司报告) 中国光大国际的环保水务业务在报告期内增长稳健, 对於水务业务而言,随著公司整体营运体系的完成以及各 项目运转效率的不断提高,公司的环保水务业务的经营成 本呈现逐渐降低的水准,因而使得该部分业务稳步增长. 而从历史的增长水准看,环保水务业务的整体盈利水准始 终处於较为稳定的状态,主要原因在於水务业务的性质有 较强的地域性,在占有足够市场份额的情况下,可以在很 大程度下将竞争对手排除在门槛之外,另外通过自身的规 模优势削减成本,从而在两方面同时改善自身的盈利状 况. Fig 2. Fig 2. Fig 2. Fig 2.中国光大国际各业务收入增长情况 中国光大国际各业务收入增长情况 中国光大国际各业务收入增长情况 中国光大国际各业务收入增长情况 (资料来源:公司报告) 二二二

二、 、 、 、 未来业务展望 未来业务展望 未来业务展望 未来业务展望 尽管收入结构的变化使得公司的收入水准有所下滑, 但是公司的利润水准并未受到影响,公司的净利润水准较

2011 年同期增长了约,主要原因在於公司的各项目在进入 稳定营运期之后,成本呈现大幅降低的走势,以及公司的 诸多 BOT 类业务的建设完成,能够大幅减少帐面成本,提 高利润水准.而由於公司於

2011 年下半年完成的大量项目 在中期都将进入稳定营运期,公司的净利润水准在未来将 维持稳健增长状态. Fig 3. Fig 3. Fig 3. Fig 3.中国光大国际新能源业务增长情况 中国光大国际新能源业务增长情况 中国光大国际新能源业务增长情况 中国光大国际新能源业务增长情况 (资料来源:公司报告) 而作为中国光大国际扩张的主要方式之一,不断拓展 新市场和开发新专案,在近几年公司的业务增长中扮演著 重要的角色.从中国光大国际

2012 年的情况看,中国光大 国际目前有大量待建专案在手,建设和运营的计画从本年 度一直分布至

2014 年,表明公司未来业务的强力增长是有 所保障的,同时根九兜那榭,公司在江苏以及山 东的业务依然处於扩张状态,下半年依然有数个 BOT 类专 案将投入建设和运营状态,这将对公司下半年的整体业绩 有较大提振,特别是建设类的业务,由於数额较大,因此 将对公司的主营业务收入有较大的改善. Fig 4. Fig 4. Fig 4. Fig 4.中国光大国际净利润水准 中国光大国际净利润水准 中国光大国际净利润水准 中国光大国际净利润水准 (资料来源:Bloomberg) 三三三

三、 、 、 、 估值 估值 估值 估值 中国光大国际的经营目前依然处於持续高速增长状 态,公司的资产收益率以及利润率水准在

2012 年上半年达 到了近几年的最高水准,表明公司在经历了规模的高速扩 张后,众多项目的经营开始进入稳定水准,营运效率的提 高将不断提高中国光大国际的利润水准,同时,由於公司 CEI Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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3 依然有较多的业务订单在手,因此外延式的增长方式将在 未来中长期内继续得以维持,这对於公司高速增长的可维 持性提供保障. Fig 5. Fig 5. Fig 5. Fig 5.中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际 ROE ROE ROE ROE 与毛利率水准 与毛利率水准 与毛利率水准 与毛利率水准 (资料来源:Bloomberg) 光大国际在

2011 年的每股 EPS 约为 0.2186 港元,与2010 年报相比,增长约 29.2%,总体而言,公司的 EPS 增 长率是略快於收入增长的,主要原因是由於公司内部生产 效率的提高,压缩了相关成本所致.由於在

2012 年公司在 产能方面的增长不会出现太大幅度的增长,因此我们认为 公司的每股收益的增长率同样会略有下降.我们估计,公司2012 年的 EPS 增长率约为 20%,即达到 0.28 港元左 右,从目前市场情况综合考虑,我们决定给予公司

16 倍左 右的 PE 值,因此未来

6 月的目标价位 4.2 港元.与目前价 格相比,依然有较大的提升空间,因此综合评级为增持. Fig 6. Fig 6. Fig 6. Fig 6.中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际 中国光大国际 EPS EPS EPS EPS 水准 水准 水准 水准 (资料来源:公司报告, PSR est.) 四四四

四、 、 、 、 风险 风险 风险 风险 宏观经济不稳定. 产能增长表现低於预期. 市场整体波动幅度过大,拖累股价表现. CEI Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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4 公司财务数 损益表 单位:mn HKD

2009 2010

2011 2012E 2013E 主营业务收入 1766.00 2929.42 3663.56 4506.18 5317.30 成本 (991.07) (1783.65) (2088.44) (2506.12) (3007.35) 毛利润 774.92 1145.76 1575.13 2000.06 2309.95 其他收入 50.71 51.52 39.65 47.58 49.96 管理费用 (160.65) (185.38) (250.65) (300.78) (375.97) 经营盈利 664.98 1011.90 1364.13 1746.86 1983.93 财务费用 (170.26) (177.57) (246.62) (308.28) (385.35) 其他损益 12.82 10.59 17.71 14.17 17.00 税前利润 507.54 844.93 1135.21 1452.75 1615.58 所得税 (99.06) (191.76) (289.95) (371.03) (412.62) 非控股公司权益 (36.58) (36.73) (43.82) (48.21) (53.03) 净利润 371.90 616.43 801.44 1033.51 1149.94 折旧 14.62 16.87 27.44 28.82 31.70 资产负债表 单位:mn HKD

2009 2010

2011 2012E 2013E 总计流动资产 2943.79 2483.77 3513.22 3337.56 3838.19 总计长期资产 5723.48 8386.63 10366.40 12439.68 14305.63 总资产 8667.27 10870.39 13879.62 15777.24 18143.82 总计流动负债 1187.82 1614.83 2539.49 3047.38 3504.49 总长期负债 2549.68 3506.91 4678.57 5263.39 5921.31 总负债 3737.50 5121.74 7218.05 8310.77 9425.80 总股东权益 4929.77 5748.65 6661.56 7466.47 8718.02 总股数 3639.33 3652.46 3675.46 3675.46 3675.46 每股收益(HKD) 0.11 0.17 0.22 0.28 0.31 每股帐面价值(HKD) 1.35 1.57 1.81 2.03 2.37 股东权益/总资本与负债(%) 56.88% 52.88% 48.00% 47.32% 48.05% 总资产回报率(%) 4.29% 5.67% 5.77% 6.55% 6.34% 净资产收益率(%) 7.54% 10.72% 12.03% 13.84% 13.19% P/E(倍) 28.80 19.39 15.00 11.66 10.48 P/B(倍) 2.42 2.08 1.81 1.61 1.38 每股股利(HKD) 0.022 0.025 0.045 0.05 0.06 (资料来源:公司年报,PSR est.) CEI Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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5 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock'

s risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd ( Phillip Securities ). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. This publication shall ........