PDF《长期受益于清洁取暖,业绩增长强劲》

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1 证券研究报告―动态报告 公用事业 [Table_StockInfo] 迪森股份(300335) 买入 (维持评级) 环保Ⅱ

2018 年05 月23 日[Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 363/264 总市值/流通(百万元) 5,018/3,646 上证综指/深圳成指 3,193/10,673

12 个月最高/最低(元) 23.

67/12.77 相关研究报告: 《迪森股份-300335-转型清洁能源供应商,小 市值公司待挖掘》 ――2015-05-12 《公司快评-迪森股份-300335-增发有效补充项 目资金,公司持续高速成长可期》――2015-01-21 证券分析师:陈青青

电话:0755-22940855 E-MAIL: [email protected] 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980513050004 证券分析师:吴行健 E-MAIL: [email protected] 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980517050001 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合 理判断并得出结论,力求客观、公正,结论 不受任何第三方的授意、影响,特此声明. 公司分析 长期受益于清洁取暖, 业绩增长强劲 ? 长期看,清洁取暖带来的壁挂炉市场空间仍大 根据《北方清洁取暖规划》 , 2+26 城市 2017-2021 年目标 煤改气 壁挂 炉用户增加

1200 万户,由此预计全国煤改气壁挂炉 2017-2021 年间新增超

2000 万户.

2017 年煤改气目标是

300 万户, 实际完成

578 万户, 超目标 93%. 长期看,2017 年完成了五年规划的 28%左右,剩下四年的市场空间仍大. ? C 端设备:在手订单丰富,业绩有保障

2017 年C端设备壁挂炉销量为 41.4 万台,同比增长 199%,市占率从 6%提 升至 10%左右.截止至今,在手订单丰富,淡季不淡,有2017 年结转订单

10 万台,新增订单

10 万台,意向 10-15 万台,共30-35 万台订单.2018 年公司 将①紧抓北方地区冬季清洁取暖机遇:积极布局 2+26 大气污染传输通道城市 市场、除河北地区外向河南、山东、山西、天津等区域加快布局,市占率有望 继续提升.②大力开拓南方零售市场.继续加强品牌建设、渠道建设,打造狼 性营销体系,开拓南方零售市场;

目前在上海、南京、成都等地高铁动车车次 上已投放小松鼠壁挂炉广告,后续也将在中央一套、中央四套等电视台投放广 告,未来会继续开发多种推广渠道,提升品牌价值. ? B 端运营:与锦江战略合作,打开长期想象空间 今年

3 月公司与锦江签署战略合作协议,将以锦江所属广西田东锦江产业园 2х425 t/h + 1х130 t/h 锅炉及配套发电机组为试点,由迪森进行托管、改造、 运营.未来有望拓展合作至其他锦江旗下资产,打开长期想象空间. ? B 端装备:收购常州锅炉,未来业务有望跨越式发展

2017 年公司 B 端装备业务订单量为 2,789 蒸吨, 同比增长 56.94%, 销售收 入1.47 亿.2018 年4月,迪森以 0.42 亿元收购常州锅炉 100%股权,未来常 州锅炉将实施可转债募投项目 年产 20,000 蒸吨清洁能源锅炉改扩建 ,改 扩建完成后,B 端装备产能将为

17 年销售量的

7 倍,迎来跨越式发展. ? 盈利预测 我们预计公司 2018-2020 年归母净利润 3.16/4.16/5.43 亿元,对应 EPS 为0.87/1.15/1.50 元,PE 为16/12/9X,给予 买入 评级. ? 风险提示:煤改气进度不及预期 盈利预测和财务指标

2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,061 1,921 2,444 2,988 3,624 (+/-%) 108.4% 81.1% 27.2% 22.3% 21.3% 净利润(百万元)

128 213

316 416

543 (+/-%) 194.3% 67.1% 48.6% 31.6% 30.4% 摊薄每股收益(元) 0.35 0.59 0.87 1.15 1.50 EBIT Margin 14.7% 19.5% 20.1% 20.9% 21.7% 净资产收益率(ROE) 12.1% 16.8% 20.8% 22.7% 24.3% 市盈率(PE) 39.8 23.9 16.1 12.2 9.4 EV/EBITDA 30.9 15.8 12.5 9.9 8.2 市净率(PB) 4.80 4.0 3.35 2.78 2.27 资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测 注:摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 D/17 F/18 A/18 上证指数 迪森股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

2 内容目录 快速增长的清洁能源综合服务商

3 C 端设备:在手订单丰富,业绩有保障.4 长期看,煤改气市场空间仍大.4 在手订单丰富,是业绩的有力支撑

5 B 端设备:工业锅炉业务有望成为新的增长点.6 工业煤改气政策持续加码,对B端业务增长形成有力支撑

6 收购常州锅炉,改扩建后产能预计扩大近

7 倍,业绩有望快速增长

7 B 端运营:走精品化路线,稳健发展

9 盈利预测.11 附表:财务预测与估值.12 国信证券投资评级.13 分析师承诺

13 风险提示.13 证券投资咨询业务的说明.13

图表目录 图1:公司业务及所处产业链

3 图2:近年营收情况.3 图3:2017 年主营收入构成

4 图4:2017 年主营毛利构成

4 图5:煤改气品牌

5 图6:2017 年上半年壁挂炉品牌份额

5 图7:C 端小松鼠业务国内销售网络.6 图8:C 端小松鼠业务国际销售网络.6 图9:迪森家居壁挂炉自动化生产线及煤改气项目

6 图10:常州锅炉产品.8 图11:公司能源综合服务模式.9 图12:迪森股份智慧能源运营

9 图13 :公司生物质领域合作伙伴

9 图14:深圳市比克电池生物质能节能减排示范项目

10 图15:红塔仁恒纸业生物质供热锅炉节能减排项目

10 表1:高管增持汇总.4 表2:各省市工业煤改气政策汇总

7 表3:可转债募集资金用途

8 表4:公司天然气分布式项目(不完全统计)10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

3 快速增长的清洁能源综合服务商 公司简介:迪森股份成立于

1993 年,于2012 年7月创业板上市.公司专注于 供热设备燃油燃气锅炉的研发、生产及销售,

2008 年进入生物质能源领域并 逐步发展成为生物质供热领域领导者.2016 年公司通过收购世纪新能源、迪森 家居, 快速切入天然气分布式能源领域及 C 端产品与服务领域 (燃气壁挂炉) . 核心业务主要分为 C 端设备小松鼠壁挂炉、B 端运营、B 端装备工业锅炉三部 分.公司核心业务处于天然气产业链下游(相关装备及运营服务行业) , 定位 为 清洁能源综合服务商 ,主要利用天然气、生物质、清洁煤等清洁能源为工业 及商业端(B 端)用户提供热、冷、电等清洁能源综合服务,并提供燃气锅炉 装备产品;

同时, 以 小松鼠 燃气壁挂炉为核心, 为家庭消费终端 (C 端) 用户提供以家庭供热/暖为核心的舒适家居系统解决方案. 公司业务范围覆盖了 B 端运营、B 端装备及 C 端产品与服务等多个领域. 图1:公司业务及所处产业链 资料来源: 公司公告,国信证券经济研究所整理

2017 年归母净利润大增 67%.其中 C 端设备壁挂炉受益于煤改气销量为 41.4 万台,同比增长 199%,营收 9.29 亿,同比增长 160%.B 端设备工业锅炉营 收1.47 亿,B 端供能运营约 8.01 亿,同比增或者哪个 46.41%和39.29%. 图2:近年营收情况 资料来源: 公司公告,国信证券经济研究所整理 4.15 5.73 5.09 10.61 19.21 0.69 0.63 0.43 1.28 2.13 38.19% -11.24% 108.42% 81.09% -8.19% -31.51% 194.34% 67.06% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200%

0 2

4 6

8 10

12 14

16 18

20 2013

2014 2015

2016 2017 营业收入(亿元) 归母净利润(亿元) 营收增长率(%) 净利润增长率(%) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

4 图3:2017 年主营收入构成 图4:2017 年主营毛利构成 资料来源: 佰世越,国信证券经济研究所整理 资料来源: 佰世越,国信证券经济研究所整理 核心合伙人持股计划长期深度绑定管理层利益.2016 年6月,公司披露了关于 实施核心合伙人持股计划的公告, 通过定向资产管理计划及集合资产管理计划, 并在

2016 年9月完成股份购买.①核心合伙人

1 号持股计划:共授予

13 名员 工, 买入合计 128.32 万股, 买入均价 16.64 元/股,

1 号持股计划存续期

6 年, 其中锁定期

36 个月,持股计划实际买入金额为 2135.41 万元.②核心合伙 人2号持股计划: 共授予

32 名员工, 买入 529.91 万股, 买入均价 17.36 元 /股,实际买入金额为

9200 万元. 高管二级市场增持,彰显对公司未来发展信心.2017 年7月27 日,公司董事 长李祖芹通过竞价交易增持公司股份 265,700 股, 增持均价 16.528 元, 增持总 金额

439 万元.公司副总经理、董事会秘书黄博于

2017 年6月3日通过竞价 交易增持公司股份 56,900 股,增持均价 17.60 元/股;

2017 年12 月12 日以 16.52 元继续在二级市场增持 121,200 股,合计增持金额

300 万.2018 年4月27 日,公司董事、副总经理、董事会秘书陈燕芳女士以 12.89 元/股的均价在二 级市场增持金额 77.3 万元. 表1:高管增持汇总 增持人 职位 增持时间 增持单价(元/股) 增持股份 增持总金额(元) 李祖芹 董事长

2017 年7月27 日16.528 265,700 4,391,568 黄博 副总经理、董事会秘书

2017 年6月3日17.60 56,900 1,001,453

2017 年12 月12 日16.52 121,200 2,002,224 个人合计 3,003,677 陈燕芳 公司董事、副总经理、董事会秘书

2018 年4月27 日12.89 59,969 773,000 增持股份合计 503,769 增持金额合计 8,168,245 资料来源: 公司公告,国信证券经济研究所整理 C 端设备:在手订单丰富,业绩有保障 长期看,煤改气市场空间仍大 小松鼠是壁挂炉行业龙头产品,受益于煤改气,

2017 年公司壁挂炉销量创历 史新高,市占率快速上升.2017 年,受益于 煤改气 及北方地区冬季清洁取 C端产品与 服务 48% B端运营 42% B端装备 8% 其他 2% C端产品 与服务 50% B端运营 38% B端装备 6% 其他 6% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

5 暖政策影响, 以及零售端持续增长推动, 公司燃气壁挂炉业务呈现爆发式增长, 壁挂炉销量创历史新高.2017 年,公司壁挂炉出货量为 51.6 万台,销量超过 41.4 万台,增速约 200%;

壁挂炉实现营收 9.29 亿,增长 160.21%.市占率 从2016 年的 6%左右提升至 10%. 图5:煤改气品牌 图6:2017 年上半年壁挂炉品牌份额 资料来源: 佰世越,国信证券经济研究所整理 资料来源: 佰世越,国信证券经济研究所整理 长期看,煤改气市场空间仍大.根据《北方清洁取暖规划》 , 2+26 城市 2017-2021 年目标累计新增天然气供暖面积

18 亿平方米, 新增用气

230 亿立 方米.其中 煤改气 壁挂炉用户增加

1200 万户,新增用气

90 亿立方米, 由此预计全国煤改气壁挂炉 2017-2021 年间新增

2000 万户左右.

2017 年煤改气目标是

300 万户,实际全国共完成煤改电、煤改气

578 万户, 其中仅京津冀及周边地区

28 个城市就完成

394 万户,超目标 92.67%.从长期 看,2017 年完成了五年规划的 28%左右,剩下四年的市场空间仍大. 在手订单丰富,是业绩的有力支撑 在手订单丰富,业绩有保障.截止至今,公司 C 端设备在手订单丰富,有2017 年结转订单

10 万台, 新增订单

10 万台, 意向 10-15 万台, 共30-35 万台订单. 除河北地区,公司壁挂炉业务已向河南、山东、山西、天津等区域加快布局, 未来将持续受益于煤改气. 紧抓北方地区冬季清洁取暖机遇,大力开拓南方零售市场,双管齐下,市占率 有望继续提升.2018 年,迪森一方面紧抓北方地区冬季清洁取暖政策机遇,积 极布局 2+26 大气污染传输通道城市的 煤改气 煤改电 市场,进一步提高市场 占有率.另一方面,公司将继续加强品牌建设、渠道建设,打造狼性营销体系, 积极开拓........