PDF《宝信汽车（1293.HK）》

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1 宝信汽车 宝信汽车 宝信汽车 宝信汽车(1293.

HK) 整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待 Phillip Securities (HK) Ltd Bloomberg Reuters POEMS 1293.HK 1293.HK 1293.HK 行业 行业 行业 行业: 汽车销售 汽车销售 汽车销售 汽车销售 Phillip Securities Research

25 July

2013 评级: 增持 收市价: 5.89HKD 目标价: 6.82HKD 公司概要 公司概要 公司概要 公司概要 宝信汽车是中国领先的豪华品牌 宝信汽车是中国领先的豪华品牌 宝信汽车是中国领先的豪华品牌 宝信汽车是中国领先的豪华品牌 4S 经销店集团之一 经销店集团之一 经销店集团之一 经销店集团之一, , , ,截止 截止 截止 截止

2012 年年年年底拥有 底拥有 底拥有 底拥有

75 间间间间4S 店店店店, , , ,其中 其中 其中 其中

60 家为豪华超豪华品牌店 家为豪华超豪华品牌店 家为豪华超豪华品牌店 家为豪华超豪华品牌店. . . .所售品牌包 所售品牌包 所售品牌包 所售品牌包 括宝马 括宝马 括宝马 括宝马/迷你 迷你 迷你 迷你, , , ,奥迪及凯迪拉克 奥迪及凯迪拉克 奥迪及凯迪拉克 奥迪及凯迪拉克, , , ,玛莎拉蒂 玛莎拉蒂 玛莎拉蒂 玛莎拉蒂, , , ,法拉利 法拉利 法拉利 法拉利, , , ,保时捷 保时捷 保时捷 保时捷, , , ,路虎 路虎 路虎 路虎 捷豹 捷豹 捷豹 捷豹, , , ,GMC 和和和和沃尔沃 沃尔沃 沃尔沃 沃尔沃, , , ,以及 以及 以及 以及

11 个中高档品牌如别克 个中高档品牌如别克 个中高档品牌如别克 个中高档品牌如别克, , , ,丰田 丰田 丰田 丰田, , , ,本本本本田田田田, , , ,日产 日产 日产 日产, , , ,大众及现代等 大众及现代等 大众及现代等 大众及现代等. . . . 投资概要 投资概要 投资概要 投资概要 ・豪华车扩张显著 豪华车扩张显著 豪华车扩张显著 豪华车扩张显著.作为中国领先的 4S 经销店集团之 一,宝信汽车的的收入在中国汽车经销商集团中排名由

2011 年的第

17 位上升至

2012 年的第

7 位.公司更专注 於发展豪华及超豪华汽车市场,目前拥有

39 家宝马和

16 家捷豹路虎门店,多於上市同行.2012 年宝信汽车收购 了燕骏汽车,4S 门店分布由东部沿海地区扩张至华北以 及西北地区.通过新建门店及收购扩张,公司的豪车品牌 扩张显著,豪车新车销售收入占比由

2010 年的 78%迅速 上升至

2012 年的 90%,在同业上市公司中为最高. ・毛利率有望回升 毛利率有望回升 毛利率有望回升 毛利率有望回升.公司

2012 年的新车销售收入和售 后服务收入分别同比增长 49%和71%.受上半年豪车价 格战和新开门店售后服务业务尚处於培育期影响,新车销 售及售后服务的毛利率分别下滑了 2.5 和0.8 个百分点至 8.7%,47.7%.公司的平均存货周转天数由

2011 年的 34.4 天增加至 38.2 天,但仍好于国内同行的平均水平.

2013 年豪车市场竞争回复理性,价格战压力大幅减轻. 公司部分车型如保时捷卡宴,路虎揽胜的终端售价甚至出 现上涨,宝马的售价略有下降.在路虎新车推出的带动 下,今年公司的整体毛利率有望回升. ・整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待 整合效应引发的开源节流值得期待.公司於

2012 年12 月完成对燕骏汽车的收购,令当年行政开支和财务成本 大增 56%和163%.公司表示将加强燕骏的成本控制及提升 营运效率,以将费用率控制在合理水平内.燕骏汽车经营宝 马品牌超过

15 年,拥有较大的客户保有量,将显著增加公司 的售后服务规模.我们预计整合带来的收入贡献和成本效应 将在

2013 年体现. ・估值与评级 估值与评级 估值与评级 估值与评级. . . .从同业估值比较可以看到,目前香港市 场上的同类型公司预期市盈率平均为 9.3 倍,美国的汽车 经销商上市公司平均预期市盈率为

16 倍,我们的目标价 HK$6.82 是基於 2013/2014 年预计 10/7.3 倍市盈率,给予 增持 建议. 章晶 章晶 章晶 章晶 研究员 研究员 研究员 研究员 ?(86)

21 63512937-103 ? [email protected] 宝信汽车 宝信汽车 宝信汽车 宝信汽车 Rating 2.00 增持 增持 增持 增持 - Previous Rating 1.00 买入 Target Price (HKD) 6.82 - Previous Target Price (HKD) 6.08 Closing Price (HKD) 5.89 Expected Capital Gains (%) 15.8% Expected Dividend Yield (%) 3.4% Expected Total Return (%) 19.2% Raw Beta (Past 2yrs w eekly data) #N/A N/A Market Cap. (HKD bn) 15,063 Enterprise Value (HKD mn) 20,516

52 w eek range (HKD) 3.4 - 9.02 Closing Price in

52 w eek range Key Financial Summary FYE 12/11 12/12 12/13F 12/14F Revenue (RMB mn)

12011 18093

33725 43910 Net Profit, adj. (RMB mn)

602 716

1374 1811 EPS, adj. (RMB) 0.27 0.28 0.54 0.72 P/E(X),adj. 17.8 16.8 8.6 6.5 BVPS (RMB) 1.19 1.52 2.03 2.61 P/B (X) 4.0 3.1 2.3 1.8 DPS (RMB) 0.00 0.10 0.16 0.21 Div. Yield (%) 0.0% 2.1% 3.4% 4.5% Source: Bloomberg, PSR est. *All multiples &

yields based on current market price Valuation Method PE 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 25-Jul-12 25-Aug-12 25-Sep-12 25-Oct-12 25-Nov-12 25-Dec-12 25-Jan-13 25-Feb-13 25-Mar-13 25-Apr-13 25-May-13 25-Jun-13 25-Jul-13

0 20

40 60

80 100

120 Volume, mn

1293 hk equity HSI 0% 50% 100% 宝信 宝信 宝信 宝信汽车 汽车 汽车 汽车(1293.HK) Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

25 July

2013 2 of

2 ・ 风险因素 风险因素 风险因素 风险因素. . . . 产品缺陷及汽车召回风险 业务运作需要足够资本开支 行业竞争加剧风险. Fig 1. View of Brands Source: Company reports, Phillip Securities Fig 2. Number of outlets

1 1

23 5

13 39

11 20

10 10

10 10

11 10

10 7

1 16

9 6

2 0

10 20

30 40

50 60

70 80

2008 2009

2010 2011

2012 2011H 2012H Mid-to-upper brands BMW Other luxury brands

13 17

20 33

75 26

43 Source: Company reports, Phillip Securities Fig 3.Peer Comparison in Valuation Ticker Name Mark CAP USD 3M Chg% BEst P/B BEst P/B: Y+1 BEst P/E BEst P/E: Y+1 BEst EV/ EBITDA P/B ROA LF ROE OPM LF GPM LF CNY (3 securities)

601258 CH Equity PANG DA

2200 -0.4 1.4 1.2 19.3 11.5 13.2 1.5 -1.4 -8.9 -0.1 8.9

600335 CH Equity SINOMACH

1089 -1.5 N/A N/A N/A 9.1 N/A 2.1 3.6 20.4 1.1 2.1

002607 CH Equity YAXIA

236 0.2 1.2 0.8 13.8 10.8 13.4 1.7 3.8 9.3 2.5 6.4 EBF (1 security) DIE BB Equity D'

IETEREN SA/NV

2503 -0.5 1.1 1.0 13.2 11.3 7.6 1.1 5.4 12.0 6.3 31.9 GBp (3 securities) INCH LN Equity INCHCAPE PLC

3989 56.5 1.6 1.5 13.1 11.9 7.6 1.8 5.6 13.1 4.1 14.3 LOOK LN Equity LOOKERS PLC

680 20.0 N/A N/A 14.9 13.8 7.7 2.3 3.4 13.5 1.7 13.4 PDG LN Equity PENDRAGON PLC

601 4.3 N/A N/A 12.4 10.9 6.3 1.6 1.8 11.4 2.0 13.7 HKD (6 securities)

1293 HK Equity BAOXIN

1826 -1.1 2.1 1.6 8.7 6.5 7.8 2.9 5.9 20.8 6.1 9.2

881 HK Equity ZHONGSHENG

2032 -2.2 1.4 1.2 10.2 7.6 7.1 1.7 2.5 10.3 4.2 8.2

1828 HK Equity DAH

1423 -1.1 1.1 1.0 10.1 8.1 6.6 1.3 5.1 12.7 3.1 11.5

3669 HK Equity YONGDA

1326 -1.2 2.0 1.6 10.1 7.2 6.7 2.7 5.2 20.3 4.1 8.2

1728 HK Equity ZHENGTONG

1114 -1.3 0.9 0.8 7.5 5.6 6.4 1.0 3.7 9.4 4.5 9.0

3836 HK Equity HARMONY AUTO

875 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A 9.7 48.7 7.9 11.7 1432.6 -1.4 1.5 1.2 9.3 7.0 6.9 1.9 5.3 20.3 5.0 9.6 SGD (1 security) JCNC SP Equity JARDINE

11749 -9.26 2.17 1.97 11.1 9.636 6.5926 2.44 4.63 21.8 9.09 16.8 TWD (2 securities)

2207 TT Equity HOTAI MOTOR

7301 147.5 5.62 5.43 26.9 25.28 16.489 6.75 6.49 26.1 5.3 11.7

2227 TT Equity YULON NISSAN

2897 -9.5 3.84 N/A 15.1 N/A 10.945 3.84

19 24.5 3.62 15.2 USD (7 securities) KMX US Equity CARMAX

10846 4.29 3.15 2.7 22.3 20.29 17.925 3.53 4.83 15.3 7.4 13.5 AN US Equity AUTONATION INC

5580 2.21 2.8 2.38 15.6 13.83 12.835 2.96 4.85 17.7 4.09 15.7 CPRT US Equity COPART

4094 -1.49 5.46 4.18 21.8 18.37 11.912 5.65 14.7 32.6 29.8 41.6 PAG US Equity PENSKE

2988 4.29 1.92 1.65 12.9 11.5 13.276 2.3 3.83 15.2 3.1 15.7 LAD US Equity LITHIA

1513 12.92 2.96 2.49 16.2 14.65 11.835 3.37 6.44 20.2 4.49 16.2 ABG US Equity ASBURY

1404 9.5 2.84 2.34 14.3 13.07 10.356 3.28 6.18 22.5 4.29 16.9 CRMT US Equity CAR-MART

389 -1.54 N/A N/A 11.9 10.56 7.8102 1.93 9.61 16.6 1.67 41.8 Source: Bloomberg, Phillip Securities 宝信 宝信 宝信 宝信汽车 汽车 汽车 汽车(1293.HK) Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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2013 3 of

3 FYEDEC FY10 FY11 FY12 FY13F FY14F Valuation Ratios P/E(X), adj. 39.9 17.8 16.8 8.6 6.5 P/B (X) NA 4.0 3.1 2.3 1.8 Dividend Yield (%) NA 0.0% 2.1% 3.4% 4.5% Per share data (RMB) EPS, (Basic) 0.12 0.27 0.28 0.54 0.72 EPS, (Diluted) 0.12 0.24 0.28 0.54 0.72 DPS NA 0.00 0.10 0.16 0.21 BVPS NA 1.19 1.52 2.03 2.61 Growth &

Margins (%) Growth Revenue 49.4% 55.7% -99.8% 86.4% 30.2% EBIT 75.2% 109.7% -99.9% 94.8% 37.3% Net Income, adj. 73.9% 98.0% -99.9% 92.0% 31.8% Margins Gross margin 8.9% 10.7% 8.7% 9.2% 9.5% EBIT margin 6.0% 8.0% 6.9% 7.2% 7.6% Net Profit Margin 3.9% 5.0% 4.0% 4.1% 4.1% Income Statement (RMB mn) Revenue

7717 12011

18093 33725

43910 Gross profit

688 1290

1583 3116

4154 EBIT

460 965

1255 2445

3356 Profit before tax

412 837

918 1842

2431 Tax -104 -221 -191 -442 -584 Profit for the period

308 616

727 1400

1848 Minority interests

4 14

11 25

37 Total capital share NA

2529 2529

2529 2529 Net profit

304 602

716 1374

1811 Source: PSR 宝信 宝信 宝信 宝信汽车 汽车 汽车 汽车(1293.HK) Phillip Securities (Hong Kong) Ltd Research

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2013 4 of

4 Total Returns Recommendation Rating >

+20% Buy

1 +5% to +20% Accumulate

2 -5% to +5% Neutral

3 -5% to -20% Reduce

4 ........