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22 中外运输Equity Research Equity Research Report 证券研究报告Company Report 股票研究公司报告证券研究报告[Tab le_I nfo1 ] 钢铁行业Steel Sector [Tab le_I nfo2 ] 西王特钢Xiwang Special Steel (01266 HK) [Table_Title] Company Report: Xiwang Special Steel (01266 HK) 中文版 Sean Xiang 向宇豪 (86755)

2397 6725 公司报告:西王特钢 (01266 HK) Chinese version xiangyuhao@gtjas.

com

18 January

2018 [Table_Summary] Substantial Revaluation Potential, Initiate with Buy 显著的价值重估潜力,首次覆盖予 买入 评级 ? Flat demand amid continuing tightening supply. We expect steel demand to remain flat in 2018. A net decline in steel capacity will continue in

2018 but to a weaker magnitude compared to 2017, as we expect that a notable amount of BF/EAF steel capacity will enter the market and the utilization rate of this capacity type may continue to hike in

2018 given the high profit condition in the steel industry. We anticipate around 41mt steel capacity drop in 2018, but the influence on steel prices in

2018 may be partially offset by the impact brought by new EAF capacity in the slow season. ? GP/t has continued to hike in 2018. We see iron ore prices to decline moderately in

2018 given the continuing expanding supply capacity from leading global players. This sets the key rational for anticipating a continuing hike in GP/t with expectations of a higher steel price median in 2018. ? We expect Xiwang'

s bottom line to accrete by 22.7% in 2018. We view that tighter S-D conditions will continue to catalyze on domestic steel prices in 2018. With expectations of a moderate retracement in raw material costs in 2018, Xiwang'

s FY18 earnings is expected to be raised further. ? Our view: 1) Attractive valuation with a large valuation discount but with decent earnings condition compared to other HK listed steel names. 2) Further upside potential of earnings once rail steel capacity ramps up. 3) Strong FY17/FY18 earnings elasticity to justify an upside potential for Xiwang'

s valuation. We derive Xiwang'

s TP of HK$2.25 based on 0.70x FY18 PBR. We initiate our coverage with a Buy investment rating. ? 在供给持续收缩的背景下需求持平.我们预计整体上钢铁需求将在

2018 年持平.钢铁产 能的净减少将在

2018 年延续但其幅度将相对

2017 年趋弱,源于我们预期在钢铁行业整 体利润较高的背景下, 部分高炉/电炉炼钢产能将进入市场并且这类产能的产能利用率可能 将在

2018 年继续攀升.我们预计

2018 年粗钢实际总产能下滑 4,100 万吨,但这对

2018 年钢铁价格的影响将一部分地被新电弧炉产能在淡季所带来的冲击所抵消. ? 吨毛利在

2018 年继续上扬.我们认为

2018 年铁矿石价格由于国际龙头持续产能扩张的 原因而温和下降.这也是基于较高的

2018 年钢铁价格中枢背景下预期吨毛利持续上扬的 关键因素. ? 我们预计西王特钢的净利润将在

2018 年进一步地增厚 22.7%.我们认为更加紧绷的供需 状况将在

2018 年持续地催化国内的钢材价格.基于对

2018 年原材料价格温和回撤的预 期,西王特钢

2018 财年的盈利估计将继续攀升. ? 我们认为西王特钢:1)与香港同行上市公司相比在估值大幅折价,但同时却实现不俗的盈 利的情况下使得其估值非常具有吸引力.2)铁轨产品产能投产后盈利上浮的潜力.3)强劲 的2017 财年/2018 财年的盈利弹性, 将佐证其估值具备一定上行空间. 基于 0.70 倍2018 财年市净率,我们对西王特钢的目标价为 2.25 港元,首次覆盖给予 买入 的投资评级. [Table_Rank] Rating: Buy Initial 评级: 买入 (首次覆盖) [Table_Price] 6-18m TP目标价: HK$2.25 Share price 股价: HK$1.630 Stock performance 股价表现 [Table_QuotePic] [Table_PriceChange] Change in Share Price 股价变动

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1 个月

3 M

3 个月

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1 年Abs. % 绝对变动 % 19.0 4.5 77.2 Rel. % to HS Index 相对恒指变动 % 8.4 (7.5) 32.7 Avg. share price(HK$) 平均股价(港元) 1.5 1.5 1.3 Source: Bloomberg, Guotai Junan International. [Table_ Profit] Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年结 收入 股东净利 每股净利 每股净利变动 市盈率 每股净资产 市净率 每股股息 股息率 净资产收益率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) 2015A 6,752

169 0.085 (58.3) 15.7 1.966 0.7 0.000 0.0 4.4 2016A 7,567

333 0.166 95.3 8.6 2.004 0.7 0.000 0.0 8.3 2017F 11,937

845 0.417 151.7 3.3 2.379 0.6 0.125 9.0 18.7 2018F 12,603 1,037 0.492 17.9 2.8 2.750 0.5 0.147 10.6 19.2 2019F 14,323 1,413 0.670 36.3 2.1 3.273 0.4 0.201 14.5 22.2 [Table_BaseData] Shares in issue (m) 总股数 (m) 2,110.0 Major shareholder 大股东 Xiwang Investment 69.7% Market cap. (HK$ m) 市值 (HK$ m) 3,438.8 Free float (%) 自由流通比率 (%) 30.3

3 month average vol.

3 个月平均成交股数 ('

000) 4,062.7 FY18 Net gearing (%) FY18 净负债/股东资金 (%) 77.7

52 Weeks high/low (HK$)

52 周高/低1.960 / 0.830 FY18 Est. NAV (HK$) FY18 每股估值(港元) 2.7 Source: the Company, Guotai Junan International. Company Report See the last page for disclaimer Page

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2 ] Xiwang Special Steel 西王特钢 (01266 HK) [Table_PageHeader] Xiwang Special Steel (01266 HK) 目录 行业分析.3 中国钢铁需求展望.3 中国钢铁供给展望.5 钢铁库存、价格及利润.7 公司分析.9 双生产流程.10 产品.10 未来发展.12 财务分析.13 收入.13 销售成本及毛利润.13 经营利润.16 财务费用及偿付能力.16 净利润及净利率.17 资产收益率 和 净资 产 收益 率18钢铁销售均价及主要原材料价格变动的敏感性分析.18 估值.19 财务报表及比率.21 Company Report See the last page for disclaimer Page

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2 ] Xiwang Special Steel 西王特钢 (01266 HK) [Table_PageHeader] Xiwang Special Steel (01266 HK) 行业分析 中国钢铁需求展望 房地产投资 C 整体稳健,但是高线和低线城市出现更大分化.我们相信房地产去库存已经接近尾声,信贷紧缩将为低线城市的 房屋交易造成最明显的影响(在边际层面上),因为大部分低线城市并不受限购政策影响.相反,虽然高线城市的房地产市场受 到不同政策的限制,我们观察到: 1)近日,部分二线城市出现房屋限购温和放松的迹象 2)可售面积仍然处于自2011年以来的最 低水平,及3)因开发商自2016年下半年起在收购土地表现非常积极,从而使得土地储备充足.这些基本面促使我们相信,2018 年在高线城市的新建筑面积/ 在建面积将保持在温和水平.总的来说,全国来看2018年房屋新开工面积可能持续减速,但基于在 建房屋的庞大基数,我们预计房地产行业将贡献稳定的钢铁消费量. 图- 1: 国内累计房地产投资 图- 2: 国内累计开发中新建筑面积 资料来源:中国统计局、国泰君安国际. 资料来源:中国统计局、国泰君安国际. 基建投资 C 可能在2018年进一步减速.2017年全国基建投资增速下滑,是由于: 1)总体信贷环境紧缩.以及 2)政府的融资和 开支管理日趋审慎.在2018年信贷环境并不预期放松的背景下,我们近日看到来自政府有意减少依赖传统固定资产投资的情况. 我们视近日有关PPP项目的新规为更加具有质量及审慎地控制PPP项目的一种迹象. 另外, 我们也看到国内领先的承建商签署的 新合约大幅下跌的显现,这巩固了我们对2018年基建投资持续下滑的看法.在此背景下,我们预计未来几年由基建带来的钢铁边 际需求将主要来自未来几年有可预见的城市铁路投资项目,以及那些拥有大量重点工程项目的区域. 图- 3: 国内累计基建投资 图- 4: 与主要承建商新签合约 资料来源:中国统计局、国泰君安国际. 资料来源:公司、国泰君安国际. 机械 C 替代需求由朱格拉周期所触发.2017年在房地产投资增速和基建投资增速放缓的背景下,我们看到了非常强劲的工程机 械销量.同样地在2017年我们也观察重卡的火爆销售,年内售出接近112万辆,刷新历史纪录.此外,年内我们观察到其他消费 行业相关的机械,比如注塑机的强劲需求.我们认为,因为自从上一个采购周期(2009-2011年)已有9年左右的时间,叠加中国 严格执行新的排放标准, 我们相信中国已经踏入新的设备采购周期 C 朱格拉周期. 基于大部分制造业相关行业的机械7-10年的生 产周期,我们相信2018年朱格拉周期将持续为机械创造强劲需求,而我们预计2018年工程机械,尤其是挖掘机的销售量将进一步 扩大.这意味2018年中国的钢板整体需求将继续提升. Company Report See the last page for disclaimer Page

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2018 [ T a b l e _ R i g h t M a r

2 ] Xiwang Special Steel 西王特钢 (01266 HK) [Table_PageHeader] Xiwang Special Steel (01266 HK) 图-5: 中国主要建筑机械类别的社会所有权区间 图-6: 中国挖掘机全年销售预测 资料来源:中国工程机械工业协会、中国统计局、国泰君安国际. 资料来源:中国工程机械工业协会、国泰君安国际. 汽车 C 2018年温和增长可期.2017年11月,国内汽车销售同比降0.7%,乘用车销售持平,商用车销售则同比增加5.7%.由于汽 车购置税减免到期(且因为2016年和2017年大部分汽车购买力可能被提前透支),我们认为2018年未来整体汽车销售将继续放 缓.可是,随着中国政府对新能源汽车的促进推广以及中国的消费升级的趋势,我们仍然预计2018年汽车销售增速温和,可能同 比增加约3%,因此将为钢铁需求贡献温和增速. 家电 C 边际需求下跌.鉴于全国房屋销售增速放缓的预期,我们相信2018年家电销售持续温和地增长,但增速减慢.这应该传 导至生产端,其中我们预计2018年家电生产将录得温和增........