PDF《燃料油供应综合服务商》

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1 2012 年08 月03 日 证券研究报告・ 新股定价报告 石油化工 燃料油供应综合服务商 ――龙宇燃油询价报告 龙宇燃油 (603003) 单位:百万元;

每股单位:元2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入 5,441 6,028 6,926 8,095 增长率(%) 19.

0 10.8 14.9 16.9 净利润 81.5 92.3 124.5 164.8 增长率(%) 1.6 13.2 34.9 32.4 每股收益 0.40 0.46 0.62 0.82 数据来源:Wind、证券研究所 投资要点 ? 公司是国内规模较大的船用燃料油供应服务商 公司主营业务为船用燃料油供应服务,公司产品主要用做船舶 发动机燃料.公司是我国规模较大的船用燃料油供应服务企业,

2011 年销售燃料油 101.7 万吨. ? 船用燃料油市场稳步增长,服务商众多

2005 年至

2010 年,我国船用燃料油市场需求年均增长率达 11.34%,增长速度较快.2010 年,我国船用燃料油消费量达

1396 万吨. 国内沿海和内河市场提供水上加油服务的企业超过

500 家. ? 水上运输业需求助推燃料油行业增长 随着中国港口贸易和经济的快速持续发展,中国船用燃料油市 场存在巨大增长空间.从2000 年至

2010 年,我国水上运输货 运量年均增长率为 19.7%,保持了较快的增长速度.未来,我 国经济的持续发展和全球经济一体化两大因素将继续推动水上 运输业稳定增长. ? 收入结构不断调整,盈利能力持续增强 调和油毛利率水平较高,公司通过大力发展水上加油业务持续 提升盈利能力.公司调合油业务销售收入占燃料油业务比重快 速上升至 68.4%;

水上加油业务收入从 1.0%上升到

2011 年的 14.2%, 随着募投项目推进, 水上加油业务收入占比将持续提升, 公司收入结构和盈利能力有望得到进一步优化. 建议询价区间 6.88C 9.21 元 本次发行情况 单位:百万股 总股本 151.50 计划发行股数 50.50 上市后合计 202.00 第一大股东 上海龙宇控股有限公司 (76.22%) 发行日期 保荐机构 华泰联合证券 财务数据(最新报告期) 每股收益(元) 0.54 每股净资产(元) 3.16 净资产收益率(%) 18.59 资产负债率(%) 54.63 H 股(亿股)

0 第一大股东占比 (%) 76.22% 数据来源:Wind,日信证券研究所 大 研究员 赵越 执业证书编号:S0070511070001

邮箱:zhaoyue@rxzq.com.cn 研究支持:侯世霞

电话:010-83991878

邮箱:housx@rxzq.com.cn 销售支持 罗美思

电话:010-83991840

邮箱:luoms@rxzq.com.cn 相关报告 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

2 ? 公司具备全面服务能力,各环节集成产生协同效应 公司具备采购、调和、供给、仓储、运输、水上加油等全面服务能 力. 库发销售、 水上加油与非调和油业务三者在不同的宏观经济背 景和燃料油行业景气度下,能够集成产生协同效应,相互支撑,相 互补充,增强公司盈利能力和抗风险能力. ? 募集资金主要用于扩建加油船队 募集资金将主要用于加快水上加油业务发展,组建水上加油船队. 公司计划新增每年 40.8 万吨的水上加油能力,达到年加油能力 56.8 万吨.大力发展水上加油业务有利于提升公司服务水平,满 足客户的核心需求,有利于提高公司的盈利能力和降低经营风险. ? 投资建议:公司合理价值区间为:6.88-9.21元 我们预计公司 2012-2014 年EPS 分别为 0.

46、0.

62、0.82 元. 结合 DCF 绝对估值方法与选取可比公司 PE 相对估值法,我们认 为公司合理的价值区间为:6.88-9.21 元,对应 2012-2014 年PE 分别为:14.96-20.02 倍、11.10-14.85 倍、8.39-11.23 倍. (以发 行后 2.02 亿股本计算) . ? 风险提示 公司未来经营面临的主要风险是: 行业周期性波动风险、 价格波动 风险和水上加油业务信用销售风险. 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

3 目录1. 估值与投资建议

6 1.1 绝对估值

6 1.2 相对估值

7 2. 公司介绍

7 2.1 公司是我国规模较大的船用燃料油供应服务企业.7 2.2 公司主营业务为船用燃料油供应.8 2.3 公司股权结构.9 3. 公司主业所在行业分析

11 3.1 燃料油属于原油加工产品.11 3.2 船用燃料油行业稳定增长.12 3.2.1 船用燃料油属于非标产品.12 3.2.2 船用燃料油供应市场格局.13 3.2.3 水上运输行业对燃料油需求持续增长.13 3.2.4 国际水上加油服务向中国转移将提振船用燃料油需求.15 4. 公司竞争优势

15 4.1 收入结构不断优化,盈利能力持续提升.15 4.2 公司具备全面服务能力,各环节集成产生协同效应.16 4.3 调和技术优势和油品质量优势.17 4.4 采购能力优势.17 5. 募投项目分析

17 5.1 募投项目

17 5.2 经济效益分析.18 6. 风险因素:18 6.1 行业周期性波动风险.18 6.2 价格波动的风险.18 6.3 水上加油业务信用销售风险.18 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

4 插图目录 图1:公司业务链图示.8 图2:公司收入构成

9 图3:公司毛利构成

9 图4:公司收入区域分布.9 图5:股权结构(发行前)10 图6:燃料油产业链

11 图7:燃料油下游消费结构

12 图8:2004-2011 年燃料油消费量.12 图9:国内船用燃料油市场格局.13 图10:2006-2011 年水上货运量走势 单位:亿吨

14 图11:船用燃料油消费量 单位:万吨.14 图12:船用燃料需求量预测 单位:万吨

15 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

5 表格目录 表1:DCF 估值相关假设.6 表2:DCF 敏感性分析

6 表3:可比公司介绍

7 表4:可比公司估值

7 表5:公司控股子公司介绍

10 表6:龙宇控股控制的其他公司.11 表7:公司业务结构变化 单位:万元.16 表8:各项业务吨毛利比较 单位:元.16 表9:募投项目 单位:万元.17 表10:募投项目经济分析.18 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

6 1. 估值与投资建议 分别采用绝对估值法和相对估值法对公司进行估值.运用 DCF 估值模 型对公司估值,得到公司合理价值区间为:5.74-9.21 元.运用公司 PE 进行 相对估值得到公司合理的价值区间为:6.88-10.00.综合绝对估值价值区间 和相对估值的价值分析,我们认为公司合理的价值区间为:6.88-9.21 元, 对应 2012-2014 年PE 分别为:14.96-20.02 倍、11.10-14.85 倍、8.39-11.23 倍. (以发行后 2.02 亿股本计算) 1.1绝对估值 根据以下假设运用 DCF 模型对公司进行绝对估值,得到公司合理的价 值为:7.1 元.敏感性分析结果显示公司合理的价值区间为:5.74-9.21 元, 对应 2011-2013 年PE 为: 表1:DCF 估值相关假设 变量 假设 永续增长率(%) 2% 贝塔值(β) 1.163 无风险利率(%) 4.00% 市场预期收益率(%) 10.00% 股权资本成本(Ke) (%) 10.18% 债务成本Kd(%) 6.00% 债务比率D/(D+E)(%) 55.00% WACC(%) 7.88% 数据来源:日信证券研究所 表2:DCF 敏感性分析 WACC(%) 1.50% 1.75% 2.00% 2.25% 3.00% 4.9% 13.12 14.17 15.41 16.87 23.62 5.9% 9.92 10.53 11.21 11.98 15.11 6.9% 7.92 8.30 8.73 9.21 10.99 7.9% 6.54 6.81 7.10 7.42 8.57 8.9% 5.54 5.74 5.95 6.17 6.97 9.9% 4.78 4.93 5.09 5.26 5.84 10.9% 4.18 4.30 4.42 4.55 4.99 数据来源:公司公告,日信证券研究所 证券研究报告・新股定价报告 请阅读最后一页的免责声明

7 1.2相对估值 公司主营业务为船用燃料油业务,包括库发销售和水上加油,以及部 分非调和燃料油业务.公司是 A 股上市公司中唯一以燃料油供给作为主营 业务的公司.我们初步选取以海上供油为主业的港股光汇石油,以及 A 股 中以能源化工品批发零售为主营业务的东华能源、山煤国际作为可比公司. 公司最近三年来盈利能力持续稳定增长,净资产收益率平均在 20%左右,高于可比公司均值.未来在水上加油业务助推下,公司业绩有望持续 增长.我们给予公司

2012 年14.96-21.74 倍、2013 年11.1-16.13 倍PE,对 应内在合理价值区间为 6.88-10.00 元. 表3:可比公司介绍 公司 代码 主营业务 山煤国际

600546 煤炭及焦炭的批发经营;

新能源开发;

煤炭、焦炭产业 投资;

煤炭及其副产品的储运出口;

东华能源

002221 油田伴生资源的开发利用,加工高纯度液化石油气和车 用液化气、 光汇石油 0933.HK 提供海上供油连锁服务、石油仓储与码头、油轮运输及 油气田勘探开发,是中国国内最大的海上供油连锁服务 商之一. 数据来源:公司公告,日信证券研究所 表4:可比公司估值 公司 代码 总市值 (亿元) 最新收 盘价 ROE (%)* EPS PE 2011A 2012E 2013E 2011A 2012E 2013E 山煤国际

600546 219.36 22.13 24.0 1.13 1.82 2.60 19.58 12.16 8.51 东华能源

002221 19.12 8.50 8.5 0.35 0.43 0.55 24.29 19.77 15.45 光汇石油 0933.HK 131.50 1.50 15.1 0.19 0.30 0.41 7.98 5.03 3.63 均值 15.9 17.28 12.32 9.20 数据来源:Wind、日信证券研究所 *注:ROE 为过去三年均值 2. 公司介绍 2.1公司是我国........