PDF《高估值将持续》

本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.

报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供.本报 告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用. 报告要点: ? 在近年国际经济和金融大背景下,A 股市场

05 年以来的强劲表现有其必然性.许多新兴市场股市

2002 年后的大幅 上涨是在非常有利的国际经济环境下发生的DD高增长、低通胀、低利率和弱美元.这些条件在外需上和流动性上 推动新兴市场实体经济和股市.80 年代中期,日本、台湾、韩国和德国等许多国家股市都是在类似的环境下大幅上 升的.展望

08 年,尽管受美国拖累,世界经济将小幅放缓,但通胀压力得以缓解.美国在全球经济中的重要性今非 昔比,包括中国在内的新兴市场将继续推动全球经济高速运行.同时在美联储减息之下,美元贬值压力增加.支持 新兴市场股市的条件依然存在,中国 A 股市场的高估值状况将在

08 年持续. ? 今后全球经济基本面是否会发生明显恶化主要取决于通胀能否得以有效控制.在80 年代日本和台湾泡沫破灭前夕, 全球高速扩张期已到尽头,通胀压力加剧,世界主要央行纷纷加息,美元企稳,美国经济将步入萧条,全球经济同 时大幅放缓.目前这一轮全球经济扩张得益于中国和印度等发展中国家融入世界经济,其低劳力成本和快速上升的 劳动生产率有效抑制了通胀压力.尽管能源和大宗商品价格处在高位,通胀压力今后仍在,但世界主要经济体核心 通胀较为温和,短期内对经济增长的威胁不大. ? A 股处于相对封闭的市场,国内流动性过剩而投资渠道有限,导致资金成本偏低等特征,使得 A 股市场估值水平并 不必然受周边市场的制约.目前 A 股大盘蓝筹股(基于中金研究覆盖股票池)的08 年市盈率为

28 倍,而香港市场 中资股的

08 年市盈率为

18 倍,两者的比值为约 1.5 倍.从历史上来看,A-H 市盈率比率的平均水平为 1.7 倍,A 股 估值水平存在长期持续的系统性偏高.在国内流动性持续充裕的情况下,A 股估值水平仍有进一步扩张的可能性. ?

08 年企业所处的盈利环境呈以下变化趋势:政府宏观调控以防止经济过热,控制信贷规模,抑制资产价格膨胀;

外 部需求放缓;

人民币汇率加速升值;

资源税、生产要素定价制度改革、节能减排措施等推高国内成本.这些趋势将 使得国内经济实现软着陆.根据中金公司研究覆盖的 A 股公司盈利预测统计,预计 08-09 年净利润增长分别为 32% 和18%左右.剔除

08 年企业所得税改革的一次性效应后,企业利润增长的主要贡献来自于主营业务.当前宏观环境 足以支持企业盈利 15%以上(相当于 1.5 倍GDP 增速)长期可持续的内生增长.进一步考虑到投资收益的贡献、以 及部分企业未来资产注入和实施管理层激励释放业绩等因素,盈利预测未来仍有上调的可能性.尽管盈利增速有所 放缓,但是可持续性更高,且有超预期的可能性,因此,估值水平下调的风险不大. ? 我们基于自上而下的行业分析、行业市盈率/大盘市盈率比值相对于历史平均水平的偏差、PEG 值等三个因素出发确 定行业配置建议:最看好的五个板块是:金融、地产、零售、钢铁、电力.后文给出了量化的行业配置权重,供投 资者参考. 中金公司研究部 分析员:高挺[email protected] 郦彬[email protected] (8610)

6505 1166 高估值将持续

2008 年股票市场策略

2007 年12 月4日投资策略

2008 年股票市场策略:

2007 年12 月4日本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供.本报 告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.

2 目录 A 股上涨背后的全球经济金融环境

5 A 股市场展望

15 盈利环境与趋势展望.24 行业盈利趋势分析.28 资源和原材料板块:轻国际定价,重国内定价

28 服务业板块: 量价齐升 下的盈利增长确定性

33 制造业板块:立足内需,关注具备品牌、提价能力、垄断资源等优势的个股

39 投资建议.41 资产配置建议.41 量化行业配置权重.41 重点推荐个股.44 投资主题一:奥运受益板块和个股.45 投资主题二:资产重组带来的投资机会.54 插图 图1:2000 后全球经济增速、通胀水平和美国联邦经济利率.5 图2:2000 年后新兴市场股市(印度、中国、香港、越南、MSCI EM)表现

6 图3:全球经济小幅放缓,通胀压力减轻.6 图4:新兴市场对全球经济增长的贡献在增加.7 图5:美国经济放缓,但可能避免萧条.7 图6:美国减息和美元贬值

8 图7:美元汇率和国际资本流向

8 图8:1980-1990 年日本、台湾、韩国、德国股指表现.9 图9:80 年代中期美国通胀和利率下降,美元贬值.10 图10:日本和台湾

80 年代经济增长和贸易顺差.11 图11:80 年代日元和台币升值.12 图12:80 年代日元升值预期

12 图13:80 年代前期减息和低利率,后期大幅加息.12 图14:大宗商品价格

80 年代后期大幅上涨.13 图15:日本和台湾

80 年代期通胀压力剧增.13 图16:泡沫破灭前夕日本企业利润增速下滑.14 图17:经济高增长

08 年持续

15 图18:实际存款负利率

16 图19:人民币升值预期增加

16 图20:零售和固定资产投资增长保持高速.17 图21:A 股近期回调,但市盈率仍然高企.18 图22:05 年之后上市公司利润增速大幅提升.18 图23:在05 年相对居民储蓄股市规模小.19 高估值将持续 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证.报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价.我公司及其所属关联机构可能 会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务.本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司 于香港提供.本报告的版权仅为我公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用.

3 图24:06 年后居民储蓄的总量和增速

19 图25:A 股市场 IPO 融资规模.20 图26:限售流通股解禁时间表

20 图27:A-H 平均市盈率比率走势

21 图28:日本

80 年代股市市盈率

22 图29:台湾

80 年代股市市盈率

22 图30:87 年台湾股市随美国大幅调整

23 图31:居民收入增速创新高

25 图32:08 年盈利预测分解

26 图33:电力行业供求变化趋势

31 图34:全国商品房销售和竣工面积以及价格变动.36 图35:行业市盈率/大盘市盈率比值

42 图1:奥运主办国在奥运会前后经济增长表现.45 图2:希腊,韩国和西班牙奥运会举办城市占全国规模较大.46 图3:北京各项经济指标占全国比重

46 图5:韩国入境人口汉城奥运前后激增.47 图7:2008 年北京奥运会境内外游客数目和旅游收入将大大增加.48 图8:奥运会对澳大利亚零售业的影响.49 图9:2000 年悉尼奥运会和

2004 年雅典奥运会之前,彭博媒体指数强劲增长.50 图10:韩国和澳大利亚建筑指数在奥运前都大幅攀升.51 表格 表1:全球经济大周期和日本台湾股市泡沫生成及破灭.9 表2:日台股市泡沫前期和后期的国际经济金融环境.10 表3:目前的经济环境与日本和台湾股市泡沫破灭时十分不同.14 表4:中金宏观组对明后年宏观经济的预测.17 表5:QDII 额度规模.21 表6:中金重点研究公司分行业盈利增长预测及估值水平(截至

2007 年12 月3日)27 表7:中金重点研究公司资源材料板块盈利增长预测及估值水平(截至

2007 年12 月3日) ....

28 表8:石油公司

08 年盈利预测对油价和人民币汇率变动的敏感性分析.29 表9:石油公司

08 年盈利预测对资源税调整的敏感性分析.29 表10:电力企业

08 年盈利预测对利用小时、燃料成本、电价的敏感性分析.32 表11:中金重点研究公司服务业板块盈利增长预测及估值水平(截至

2007 年12 月3日)33 表12:贷款增速放缓对银行盈利的敏感性分析.34 表13:净息差扩大对银行盈利的敏感性分析.34 表14:坏帐率对银行盈利的敏感性分析.35 表15:来自资本市场的手续费收入放缓对银行盈利的敏感性分析.35 表16:如果房价和租金

08 年起停止上涨对

08 年盈利预测的影响幅度.37 表17:航空公司

08 年盈利预........