PDF《不定期折算再度邻近》

0796 [email protected] S1090511040047 研究助理 张夏 86-755-82900253 [email protected] 基金研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

2 信诚中证

500 指数分级基金和银华深证

100 指数分级基金,目前已接近向下不定期折 算.一旦不定期折算发生,进取份额净值杠杆立即发生改变,在 杠杆-溢价率 的定 价模式下, 进取份额的溢价率会发生改变, 从而可能导致进取份额遭受净值之外的损失;

同时,稳健份额在与进取份额配对后剩余部分可按净值赎回,从而产生套利收益.本文 就进取份额的损失和稳健份额的套利收入进行估算,给投资者以一定参考.

一、向下不定期折算后定价原理和盈亏分析

1、相关概念和基本原理 不定期折算:当进取份额净值跌至阈值或者母基金份额净值高于阈值,稳健份额、进取 份额和母基金份额净值均被调整为

1 元.调整后的稳健和进取份额按初始配比保留,各 类份额数量按比例增减, 稳健份额与进取份额按资产净值配对后的剩余部分将会转换为 母基金场内份额,分配给相应份额持有者. 向下不定期折算:为保护稳健份额持有人的利益,大部分分级基金设计了向下不定期折 算机制.其处理方式是,当进取净值跌至一个阈值(不同产品该阀值设定在 0.2~0.3 元 之间) ,触发不定期折算.稳健份额、进取份额和母基金份额的基金份额净值将均被调 整为

1 元.调整后的稳健份额和进取份额按初始配比保留,稳健份额与进取份额配对后 资产净值剩余部分将会转换为母基金场内份额,分配给稳健份额投资者. 文中相关概念和术语可以参见报告《分级基金专题报告之一――基础概念及术语》 .

2、进取份额定价逻辑 一般而言永续型股票进取份额多为溢价交易,这可以从两个方面来解释. 一方面,由于股票型进取份额带有杠杆,而国内杠杆性工具较少(股指期货、融资融券 门槛较高,且成本高),股票进取份额成为中小投资者杠杆化投资的稀缺工具,需求量 较大.而且,永续型进取份额不存在到期日,因此溢价率可一直保持在较高的水平. 另一方面,稳健份额由于价格波动较大,且无到期日,无法赎回本金,因此要求回报率 高于约定收益率,从而折价交易,在配对转换机制作用下,进取份额溢价交易. 由于进取份额投资者预期后市上涨,且风险承受能力强,而杠杆越高的产品,未来的预 期收益率越高,因此市场赋予的溢价越大.从现有上市产品的历史数据来看,进取份额 杠杆和溢价率成线性关系.从所有的历史数据来看,溢价率(Pre)和净值杠杆(Lvg) 的关系满足下式: Lvg = 0.269 Pre - 0.4166 由于溢价率还受市场情绪的影响,当市场情绪乐观时,所有产品溢价率都相对较高;

而 当市场情绪悲观时,所有产品溢价率都相对较低,因此 杠杆-溢价率 关系随着市场 情绪变化会发生平移. 最近三个月,市场处在不断的下跌中,市场情绪较为悲观,我们以最近三个月的数据衡 量当前的杠杆和溢价率关系,并剔除掉接无向下不定期折算机制的申万进取.最近三个 月, 杠杆和溢价率 均值满足 Lvg = 0.1188 Pre - 0.1559 基金研究 敬请阅读末页的重要说明 Page

3 在95%的Z信区间下,所有的杠杆-溢价率数据介于 Lvg = 0.1188 Pre - 0.0959(上 届函数)和Lvg = 0.1188 Pre - 0.2359(下届函数)之间.若按当前产品 杠杆-溢 价率 关系的上下界,当折算发生后,进取份额恢复到初始杠杆,则进取理论溢价率介 于Lvg 初始0.1188-0.0959 和Lvg 初始0.1188-0.2359 之间 图1: 永续型股票分级进取份额溢价率与杠杆率历史关系 图2:最近三个月永续型进取份额杠杆-溢价率关系 资料来源:同花顺 iFind,招商证券基金评价与分析系统 注: