PDF《朝闻香江》

2018 年12 月6日请参阅最后一页的重要声明 专业引领投资 研究创造价值

2 ? 美国宽松时代终结,中国有底气不跟吗?――FOMC9 月会议点评(20181011) 美联储公布的

9 月货币政策声明将联邦基金利率区间上调至在 2%-2.25%.自2015 年四季度以来,美联储已加息

8 次.本次 会议标志着金融危机以来的货币宽松时代正式走向终结,这可能是影响未来两年全球经济运行的重要节点. 美联储对经济仍乐观,通胀预期被锚定.美联储在本次会议上对于经济与通胀的看法与

8 月会议几乎没有发生变化,上调对于今 明两年经济增速的预期至 3.1%和2.5%,下调对于

2019 年的通胀预期.鲍威尔表示,近期油价上涨对通胀的影响是暂时的,美国 处于通胀预期被锚定的新环境下.

12 月加息概率提升,但中期加息空间将受限.本次会议上,美联储删除了货币政策将保持宽松的措辞,目前 2%-2.25%的利率水 平已经很接近部分 FOMC 委员估计的中性水平.鲍威尔表示,这一调整不代表美联储的利率路径预期有任何改变,但中性利率很 难恢复到 4%的历史水平上,如果经济走弱也存在降息可能.我们认为,美联储

2017 年那种在通胀走弱的背景下仍然坚持加息的 情形可能不会重演,未来是否加息将更加依赖于短期的经济形势以及金融市场的波动.短期来看,美联储在

12 月加息的可能性 仍然很高.在会后的点阵图上,预期今年有四次加息的委员则由

6 月会议的

8 人上升至

12 人,对长期加息空间的预期也从 上次会议的 2.9%上调至 3%.即便如此,这也意味着美联储加息的进程已经进入下半场,本轮加息周期的空间已经受限.明年美联 储加息的次数可能不会超过

3 次,本轮加息周期的高点很难超过 3.5%. 美债利率很难大幅上行,美元指数在强周期尾声.会议结束后,市场对年内加息预期变化不大,对2019 年加息预期反而略有下 行,美股走弱,美债利率下滑,美元指数震荡.我们认为,美国长端利率大幅上行的空间有限,今年年内的高点可能仅仅略高于

5 月创下的 3.12%,在短端利率维持上行的背景下,未来美国收益率曲线可能继续扁平化的趋势.而美元指数也处于强周期的尾 声. 中国有底气不跟随加息.我国的货币政策仍然是以国内经济为主要目标,外部因素只是次要的考虑目标.2017 年所谓跟随加息的 行为只是顺势而为,

2018 年6月央行不跟随也是出于宽货币应对国内信用收缩的考虑.事实上,在我国存在资本管制,央行对 汇率保持了较强干预能力的背景下,至少有能力在短期维持政策独立.从国际比较看,韩国、中国台湾、泰国等亚洲新兴经济体 均保持政策利率不变,短端利率已与美国倒挂,但货币仍然相对强势.这说明对于新兴经济体,利差不是汇率的决定因素,反之 汇率和利差都受到信心因素的驱动.在外部环境收紧的背景下,如果投资者对于该国失去信心,带来资本外流,可能导致一 国汇率大幅贬值,同时需要加息应对.而信心来自于经常项目盈余、对外债的依赖度以及国内政策的稳健性等因素.这就有点类 似于在信用收缩的背景下,经营性现金流不稳定、依靠融资维持经营、管理层动荡的公司更容易受到冲击.而从经济结构上看, 实际上中国更接近韩国、泰国,有贸易盈余,对外债的依赖度整体也较低,因此我国货币政策的独立性有经济结构的支撑.尽管 贸易战的因素会影响我国的出口竞争力,这确实会影响市场对我国的信心,但是这一因素的冲击在短期可以通过部分资本管制措 施来应对.而从长期来看,只要我国经济不出现硬着落,那么我们仍然认为外部环境对于我国经济的影响是相对有限的. (黄文涛 CE No.: BEO134 柳太胜 CE No.:AMO971) 中信建投:宏观观察 朝闻香江CHINA SECURITIES (INTERNATIONAL)