PDF《明朗的起点》

729 840 1,013 1,515 2,060 (+/-%) 3.9% 15.3% 20.6% 49.5% 36.0% 净利润(百万元)

142 106

107 182

279 (+/-%) 7.4% -25.7% 1.5% 69.7% 53.2% 摊薄每股收益(元) 0.80 0.59 0.60 1.02 1.56 EBIT Margin 21.0% 10.7% 10.9% 12.9% 15.0% 净资产收益率(ROE) 8.6% 6.2% 6.0% 9.6% 13.3% 市盈率(PE) 26.1 35.1 34.6 20.4 13.3 EV/EBITDA 25.2 36.1 22.6 15.3 11.1 市净率(PB) 2.3 2.2 2.1 2.0 1.8 资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测 注:摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

2 投资摘要 估值与投资建议 预计 2012~2014 年美盈森 EPS 为0.60/1.02/1.56 元,今明两年分别有 70%和50%的成长,综合各 种 估值 方 式测 算 的公 司合 理 价值 为30 元 /股, 对应 2013/2014 年P/E 为30/19X,对应当前 P/B 为3X,维持 推荐 评级. 众多世界级的电子通信行业客户映射出美盈森是一家能力出众的公司,过去两 年公司盈利的下滑非能力低下所致,而是由于三个基地的同时投产导致固定资 产暴增形成了巨额的折旧与摊销、新客户订单增长缓慢、存量客户订单下滑和 期间费用的高企,目前这些不利因素正在发生积极的变化,核心是新的大客户 不断涌现及订单的迅速增加, 它构成了公司未来几年盈利高速增长的核心动力. 这种业绩反转或指向戴维斯双击的反方向,因而投资机会显著. 核心假设或逻辑 ? 随着订单的增加,公司单位折旧与摊销将下降,毛利率上升,我们假设 2012~2014 年公司综合毛利率为 27.7%/29.6%/31.6%, 这将导致利润增长 快于收入增长;

? 我们的收入假设只考虑大客户,中小客户的订单增加可能导致收入超出我 们的预期.以2013 年为例,大客户将新增订单

5 亿元,2012 年收入预计

10 亿元,2013 年则为

15 亿元.业绩简单方式辅助测算:预计

2012 年第 四季度即可实现 12%的净利率,即使不考虑盈利能力上升,以此测

2013 年的净利润也将达到 1.8 亿元或 EPS1.00 元. 与市场预期的差异之处 市场或担心公司业绩下滑趋势仍未结束.我们认为大客户订单的增加已经从去 年第四季度让公司盈利扭转了乾坤;

市场一直怀疑公司的高毛利率.我们认为公司盈利能力来自自身服务能力及战 略性地选择高端客户;

市场认为能够提供高盈利能力的客户有限, 这决定了公司高毛利率的不可持续. 我们认为尚有众多未开发的高端客户,或尚有大量存量客户未对其提供服务的 高端产品;

此外,我们赞赏公司正在努力拓展国内其他领域高端客户,如已公 告的对解放军某部提供包装服务等,未开发的高端市场庞大. 股价变化的催化因素 ? 未来各季度业绩持续高增长;

? 不断成为更多高端大客户的策略供应商;

? 潜在的高转增能力配合预期的成长得以释放. 核心假设或逻辑的主要风险 ? 客户订单低于预期;

? 费用反弹及原料价格波动超出我们的预期. 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

3 内容目录 估值与投资建议.6 绝对估值法:30.2 元/股6相对估值法:28.6~30.6 元/股.7 维持 推荐 评级

7 世界级客户群映射它是一家有能力的公司

9 非一般的客户群

9 卖服务而非单纯卖产品

9 新增服务让盈利动力充足

10 冲出困境.11 折旧不再增加

11 存量订单下滑已结束

11 新订单正在快速增加

12 费用率得到控制并将下降