PDF《甲醇专题：从价差角度思考交易机会》

05 合约利润估值 图:甲醇指数与

09 合约利润估值 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 同样使用生产利润估值的方法,对乙二醇目前的情况进行评估.目前估值水平为严重低估,因此即使乙二 醇有天量高库存利空压制,且期货的升水结构为做空提供安全边际,但从利润率估值的角度而言,目前做空的 空间看不到,做空的胜率不大,反而逢低择机布局乙二醇的多单有着不错的胜率.乙二醇和甲醇的情况非常类 似,都有高库存的压力,期货都升水,但乙二醇的利润估值比甲醇的更低,仅从利润估值的角度上考虑,后期

5 做多乙二醇的性价更大,当然还有分析两者驱动的强弱. 图:乙二醇现货价格与利润估值 资料来源:信达期货研发中心,CCF

二、 外采甲醇制烯烃利润决定甲醇上方空间 甲醇制烯烃是甲醇最大的下游消费市场,但近两年时常受利润问题滋扰,一旦成本端甲醇价格过高,下游 外采甲醇制烯烃企业因利润问题将被迫降负停车,需求端的坍塌倒闭甲醇降价让利.后期随着甲醇制烯烃主要 终端产品乙二醇和 PP 的产能大量投产,下游对甲醇价格的支撑逐渐薄弱,是限制甲醇价格的天花板. 在之前的市场研究分析中,市场比较关注外采甲醇制烯烃企业的综合利润,一旦综合利润处在长期亏损的 状态,外采甲醇制烯烃便很有可能因为利润问题停车抗议甲醇的高价,从而倒闭甲醇价格的下行.从去年

10 月开始,外采甲醇制烯烃企业在利润不佳时多了一个新的选项,可以通过外采乙烯或丙烯取代外采甲醇维持下 游的生产,因此对外采甲醇制烯烃利润水平需从两个维度评估,首先是原料的替代性比较,其次是会不会因综 合利润不佳停车. 我们使用甲醇生产利润减去外采甲醇制烯烃 MTO 企业综合生产利润来评判利润矛盾的分化程度. 按照上文 同样的处理方法,对矛盾是否突出进行量化.当处于

2 至3之间时,说明利润集中在甲醇端,下游的生产利润 很有可能极为薄弱,有停车或者外采乙烯取代甲醇的风险,甲醇不有上行空间,此时不宜入场做多,可等出现 做空信号后,积极入场做空,该情况近几年最为常见;

反之,当处在-3 至-2 之间时,说明产业利润集中在烯 烃端,上游甲醇具备上行空间,可等出现做多信号后积极做多;

当处在-2 到2之间时,需要综合衡量甲醇端

6 和烯烃端供需和利润情况. 图:甲醇消费分布 图:部分甲醇下游生产中原料成本占比 资料来源:金联创 资料来源:卓创资讯 图:甲醇―MTO 利润分配 图:甲醇―MTO 利润分配估值与甲醇指数 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 以当下情况为例,目前甲醇西北现货利润

300 元/吨附近,历史百分位为 32%;

甲醇期货指数利润

700 元/ 吨,历史百分位也是 32%.浙江兴兴和宁波富德两家外采甲醇制烯烃企业的平均利润约

50 元/吨,处在历史百 分位的 30%附近.可以看出上下游的利润矛盾不突出,但上下游利润均处在偏低水平,导致甲醇的上涨和下跌 都会受到牵制.

7 如果甲醇上行, 则下游利润将受到挤压, 在目前外采甲醇和外采乙烯丙烯维持下游生产几乎一致的情况下, 下游企业很有可能减少甲醇的外采,导致甲醇需求收缩,倒闭甲醇的降价.因此甲醇的上行必须有下游和终端 产品的支撑, 或者乙烯价格的同步走强. 如果甲醇下行, 则回到成本端支撑问题上, 前文已做论述, 不在累赘. 图:内煤煤制甲醇利润 图:浙江兴兴生产利润 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 图:外采甲醇与外采乙烯丙烯生产终端产品利润比较 图:浙江兴兴终端利润情况 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯 资料来源:信达期货研发中心,卓创资讯