PDF《李传宪》

这些债权人在政府的直接或间接干预下会对亏损上市公司作出更大幅度的重组优 惠.因此本文提出如下假设. H2: 政治关联的上市公司债务重组利得对当期利润的贡献程度大于无政治关联的上市公司. ・

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(二)政治关联、 债务重组扭亏与投资效率 债务重组不仅降低了企业的负债水平, 同时对公司的债务期限结构产生了重要的影响, 而债务期 限结构与企业投资决策密切相关.通过债务重组, 公司的负债额度和负债水平发生了变化, 债务期限 结构也发生了变动, 负债额度和程度影响了企业投资规模以及投资方向, 最终体现在投资项目的效率 和非效率, 从而决定了企业的投资效率.具体债务重组影响投资效率的路径如图1 所示. 图1 债务重组影响投资效率路径 Myers 最早提出债务期限结构会对投资 效率产生影响[ 22], Smith 和Warner 认为公司 债务期限结构能减少源于资产替代和投资不 足问题的代理成本[ 23].Jensen 等人研究指 出: 长期负债能有效抑制公司的扩张行为, 一定程度限制了因代理冲突带来的过度投资[ 24].Robbins 和Schatzberg 认为, 在存在投资项目信息不对称状况下, 发行可赎回债券比发行短期债券更容易作为 一种规避风险的信号, 能部分抑制非效率投资行为[ 25]. 国内部分学者研究表明, 不同的债务期限会对管理者的过度投资行为起抑制作用.周伟贤发现短期 债务能抑制企业的投资不足[ 26].而张海龙、 李秉祥以制造业上市公司为样本, 发现管理层持股、 发放现金 股利有助于制约企业的过度投资行为[ 27].张跃龙、 谭跃、 夏芳研究得出类似的结论, 发现中国制造业上市 企业的投资效率主要取决于企业自身盈利能力, 处于亏损边缘的企业发生过度投资现象相对较少[ 28]. 由于亏损上市公司通过现金偿还债务的能力有限, 因此借助债务重组能在避免大量现金流出的 同时, 降低企业负债程度;

此外通过债务重组将部分非现金资产予以处置, 可以更好解决前期的非效 率投资.因此本文提出以下假设. H3: 亏损上市公司债务重组有利于降低企业非效率投资;

具体可以分为: H3a: 亏损上市公司债务重组有利于减少企业过度投资;

H3b: 亏损上市公司债务重组有利于降低企业投资不足.

三、研究设计

(一)研究变量选取和数据来源 为了验证本文的研究假设, 将公司是否发生债务重组( Dres)和债务重组利得( Idres)作为被解释 变量, 主要考虑政治关联与否( PC)和不同政治关联方式( Sowner)的影响.同时控制公司的规模 ( Size) 、 股权结构( Fstahare)和获利( ROA) 、 现金( Cash)能力等因素;

由于公司的财务杠杆( Lev)和 代表短期偿债能力的流动比率( Rliquid)与公司是否发生债务重组均属于与公司债务直接相关的指 标, 因此应纳入控制变量范围. 为了进一步验证债务重组后亏损上市公司的投资水平和投资效率, 本文借鉴Richardson、 辛清泉 等学者估计企业投资效率的方法[

29 30], 引入政治关联等变量建立投资水平Invt 模型, 再对模型检验 后的残差进行分析. 残差大于零说明上市公........