PDF《上证研报【2018】075 号》

三、沪港通开通前后 AH 股溢价变化.9

(一)AH 股溢价变化的描述统计.10

(二)中低溢价水平 AH 股的溢价比率变化幅度最大.11

四、沪港通开通前后 AH 股溢价变化影响因素解析.13

(一)AH 股溢价指数变化的影响因素.13

(二)单个 AH 股溢价变化的影响因素.16 -1- 沪港通开通后 AH 股溢价变化情况分析① 沪港通开通后,随着内地与香港市场双向开放水平提升,两地市 场联动性有所增强、投资者群体进一步融合.市场预期,这一变化不 仅能增强 AH 股的股价相关性,还能降低 AH 股溢价,但实际上 AH 股溢价并未降低,反而在沪港通开通后快速上升,此后窄幅波动,总 体上高于沪港通开通前水平. 本文对沪港通开通后 AH 股溢价的长期 变动趋势、结构差异、影响因素等进行分析,为AH 股溢价不降反升 提供合理解释.

一、AH 股溢价的时序性波动

1993 年7月和

8 月,青岛啤酒先后在香港联交所和上海证券交 易所上市,成为第一家 A+H 上市公司.此后,随着 A+H 股上市公司 越来越多,这些公司的 A 股和 H 股相对溢价(或折价)的问题逐渐 引起市场关注.2007 年7月9日,恒生指数有限公司推出恒生沪深 港通 AH 股溢价指数,为市场提供了度量 A 股和 H 股价差的简明指 标.该指数选取市值最大和成交最活跃的内地 A+H 上市公司,根据 这些成份股公司的 A 股和 H 股流通市值, 计算 A 股相对 H 股的加权 平均溢价(或折价) .该指数于

2007 年7月推出,但是以

2006 年1月3日为基准日,样本数据可追溯至基准日.我们通过考察恒生沪深 港通 AH 股溢价指数的变化趋势,分析 AH 股溢价的时间序列波动. 首先, 从长期历史数据来看, 沪港通开通以来 AH 股溢价最高点 ① 本文仅代表研究人员个人观点,与所在机构无关. -2- 远低于历史高位, 平均溢价水平高于沪港通开通前, 而当前溢价水平 与历史平均值相当.自2006 年1月3日基准日以来,恒生沪深港通 AH 股溢价指数最高曾达到 2.08② ,且2007 年3月至

2008 年4月期 间大部分交易日 AH 股溢价指数均高于 1.4,而沪港通开通以来,该 指数最高未超过 1.5,且大部分交易日 AH 股溢价指数均低于 1.4.从 平均溢价水平来看,2006 年初至

2014 年11 月14 日这一时期 AH 股 溢价指数平均值为 1.16,2014 年11 月17 日沪港通开通至今的该数 值为 1.28,沪港通开通前 AH 股溢价平均值略低于开通后,这主要是 因为

2010 年初至沪港通开通前的较长时期内 AH 股相对价格处于低 溢价甚至折价状态.2018 年6月29 日,恒生沪深港通 AH 股溢价指 数为 1.18, 大致等于自该指数基准日以来全部样本时期 AH 股溢价指 数的平均值. ② 原始指数以

100 为基准,本文将原指数除以 100,以1为基准. -3- 图12006 年以来 AH 股溢价变化情况 注:数据来源为 Wind 资讯.样本区间为

2006 年1月3日至

2018 年6月29 日.数据周期 按照内地市场交易日,下同. 其次,从2013 年以来的 AH 股溢价数据来看,AH 股溢价变化 趋势可以分为四个区间,沪港通开通以来 AH 股溢价水平总体上升. 我们主要依据 AH 股溢价变化的阶段性特征或 AH 股溢价阶段性高低 点来划分区间. 下

图表明, AH 股溢价在

2014 年11 月17 日沪港通开 通后快速显著上升,2016 年以来又经历下降、反弹、再下降的过程. 当前 AH 股溢价水平约为 1.19, 高于沪港通开通前 0.9 至1.1 的水平. 这表明 AH 股的平均溢价水平在沪港通开通后总体上升. 1.16 1.28 1.19 0.8