DOC《...P84等特种纤维为原料生产高温滤料,用于袋式除尘设备。...》

三维丝以PPS、PTFE、P84等特种纤维为原料生产高温滤料,用于袋式除尘设备.

公司发展驱动力来自于环保标准提高带来的新增容量和具有耗材特征的换袋存量.国家不断提高的除尘标准和日趋严格的标准执行力度,直接带来除尘方式和产品的变革,传统的静电除尘正在电力、水泥、垃圾焚烧等市场加速被袋式除尘方式所替代.袋式除尘市场内部,以合成化纤材料为基材的高温滤料,正在替代被寿命短、难加工、覆膜成本高等缺点困扰的玻纤基材高温滤料. 市场究竟有多大?未来5年行业年复合增长率45%以上,市场规模将从目前20亿元提升到100亿元.其中化学纤维高温滤料的比例由现在的20%提升至35%,三维丝稳定占据化学纤维高温滤料市场30%以上的市场份额. 电力市场仍然是发展的基础,未来5年的市场总规模将超过7500万m2;

水泥市场是新的增长点,若50%采用袋式除尘,未来5年的市场总需求将超过4000万m2;

换袋市场崛起是必然,未来5年换袋市场的总规模将达到70亿元以上.5年后电力、水泥、换袋三分天下的市场结构将初步形成. 市场的进入壁垒和企业的竞争优势在哪里?技术、综合服务和品牌与工程业绩是主要的市场进入壁垒,也是公司竞争优势的集中体现,其中技术进入壁垒和公司技术优势是基础和关键. 公司未来的成长是怎样的?随着市场需求结构的变化,未来公司的盈利模式也将由目前的以配套销售为主,逐步向配套销售+换袋销售和服务,再到除尘系统总包+运营和服务发展演变. 我们预计公司未来5年年均增长将超过50%.目前PEG小于1,具有较高的安全边际,我们认为2011年50倍的PE能够反应公司的合理价值,维持买入评级. 主要风险:国家为保增长降低相关行业的除尘标准或放松标准的执行力度;

新的除尘方式出现取代袋式除尘;

公司连续出现工程败绩或产品质量问题导致市场难以推进等. 目录成长的市场背景

3 公司产品集中在很细分的市场领域,是行业高端领域

3 袋式除尘逐步取代静电除尘是公司未来发展的最大市场基础和前提

4 特种化纤滤料将是高端袋式除尘滤料的主流

5 市场的成长――市场究竟有多大?

5 未来5年市场规模由20亿元提升至100亿元

5 未来5年电力、水泥、换袋三分天下的市场结构将初步形成

6 电力市场是基础,主要是对静电除尘的替代

7 水泥市场是新的增长点,是对静电除尘+玻纤滤料的替代

8 换袋市场的崛起是必然

9 市场的进入壁垒和企业的竞争优势在哪里?

10 公司目前的竞争地位

10 技术壁垒

11 综合服务壁垒

13 顾问式服务 和 定制化生产 满足客户个性化需求

13 协同投标、配套销售 模式使公司在市场中占据重要地位

14 品牌和工程业绩壁垒

14 公司未来的成长是怎样的?

15 盈利模式的成长

15 盈利和估值的成长

16 主要风险

17 成长的市场背景 三维丝发展的核心驱动力是国家不断提高的除尘标准和日趋严格的标准执行力度.而这直接带来除尘方式和产品的变革,传统的静电除尘正在电力、水泥、垃圾焚烧等市场加速被袋式除尘方式所替代;

而在袋式除尘市场内部,由于PPS、PTFE、P

84、芳纶、MX等特种纤维材料的广泛应用和国产化使得以合成化纤材料为基材的高温滤料,正在替代被寿命短、难加工、覆膜成本高等缺点困扰的玻纤基材高温滤料. 表1:公司主要业绩指标 主要财务指标

2007 2008

2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 61.32 85.34 132.10 246.57 342.13 479.09 收入同比 67.29% 39.18% 54.80% 86.65% 38.76% 40.03% 净利润(百万元) 10.08 12.66 22.64 38.90 60.22 89.13 净利润同比 395.60% 25.58% 78.87% 71.79% 54.81% 48.01% 毛利率(%) 27.73% 30.14% 29.60% 31.04% 33.34% 34.20% ROE(%) 58.17% 22.29% 28.51% 10.16% 13.59% 16.74% 销量(万m2)

71 96

135 250

345 475 资料来源:华泰联合证券研究所 公司产品集中在很细分的市场领域,是行业高端领域 在滤料领域,由于高温滤料应用于高温、工况复杂的环境,其对产品性能的要求更加严格,因此,高温滤料属于滤料行业的高端领域. 图1:三维丝所属行业 资料来源:华泰联合证券研究所 袋式除尘逐步取代静电除尘是公司未来发展的最大市场基础和前提 目前在高温除尘市场主要是以静电除尘方式为主,其占据着90%以上的市场份额,这主要是由过去国内较为宽松的除尘标准决定的.而在国内不断提高的除尘标准和日趋严格的标准执行力度的背景下,袋式除尘正在电力、水泥、垃圾焚烧和钢铁等行业逐步取代静电除尘,只是各行业除尘标准提高的进程有差异而已.按目前的趋势看,我们认为这个过程是从电力到水泥,再到垃圾焚烧,再到钢铁依次进行.这是公司未来发展的最大市场基础和前提. 图2:袋式除尘替代静电除尘市场进程 资料来源:华泰联合证券研究所 表2:袋式除尘优势更明显 比较 袋式除尘 电除尘 电袋复合除尘* 性能 除尘效率 除尘效率在99.99%,烟尘排放浓度小于50mg/m3 除尘效率在99%,烟尘排放浓度较难稳定小于50mg/m3 同袋式除尘器 分级效率 对PM10以下的粉尘具有很好的过滤效果 对PM10以下的粉尘过滤效果差 同袋式除尘器 设备阻力 一般在1500Pa左右 200~300Pa 600~1200Pa 成本 设备投资 稍高于电除尘器 略低 原电除尘改为电袋复合式成本较低 土地投资 占地面积较小,土地投入小 占地面积较大,土地投入大 介于前两者之间 设备电耗 风机与空压机的电耗较低 高压电场电耗较高 介于前两者之间 设备维护费用 滤料更换费用 电极维修费用 滤料更换费用、电极维修费用 日常运行管理 在线维修 维修时须要停机 袋式除尘部分维修时可不停机 资料来源:华泰联合证券研究所 *电袋复合除尘就是对原有的静电除尘设备进行改造,以实现稳定持久的满足越来越严格的国家除尘标准 特种化纤滤料将是高端袋式除尘滤料的主流 在袋式除尘内部目前主要是以玻纤基材滤料为主,其占据着高温袋式除尘滤料80%左右的市场份额,这主要是受过去特种化纤原材料性能和成本等方面的影响所致.而目前主要特种化纤原材料,像PPS、PTFE、P

84、芳纶、MX等,无论是应用性能、规模,还是国产化程度、成本都得到了极大的改善,今后袋式除尘的高端领域将以特种化纤材料滤料产品为主流. 表3:高温合成化纤滤料优势明显 比较 玻纤滤料 高温合成化纤滤料 特点 耐高温,对生产工艺技术要求极高,为实现过滤精度要求,其高档产品需覆膜(覆膜成本较高) 高过滤性和耐高温、耐腐蚀性 性能 耐腐蚀性一般,且耐磨和耐折性较差,容易在仓储、运输、安装、使用过程中产生损伤,最终导致滤袋的实际使用寿命急速下降 主要是经非织造工艺以及相应的后处理工艺加工制成,良好的耐腐蚀、耐高温性 应用及前景 应用较早,未来前景堪忧 应用较晚,未来发展前景广阔 基础材料 玻纤和玻纤复合材料 PPS、MX、PTFE、P84 资料来源:华泰联合证券研究所 在这样的发展背景下,我们认为三维丝有三个问题要搞清楚:一是这个市场究竟有多大?二是市场的进入壁垒和企业的竞争优势在哪里?三是公司未来的成长是怎样的?(包括盈利模式、盈利预测和估值) 市场的成长――市场究竟有多大? 未来5年市场规模由20亿元提升至100亿元 我们预计,未来5年高温袋式除尘滤料行业年复合增长率45%以上,市场规模将从目前20亿元提升到100亿元.其中化学纤维高温滤料的比例将不断上升,由现在的20%提升至35%,三维丝稳定占据化学纤维高温滤料市场30%以上的市场份额. 图3:高温袋式除尘滤料行业高速成长 资料来源:华泰联合证券研究所 图4:化学纤维高温滤料规模快速增长,在袋式除尘高温滤料中的比例不断提升 资料来源:华泰联合证券研究所 未来5年电力、水泥、换袋三分天下的市场结构将初步形成 未来5年随着高温袋式除尘市场规模的快速增长和产品发展的不断深入,以电力市场为基础,以水泥市场为新的增长点,以及换袋市场的崛起,三分天下的市场结构将初步形成. 表4:袋式除尘高温滤料市场结构分析与预测 单位:亿元

2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 电力市场规模 5.66 7.08 9.20 11.96 16.14 20.98 27.28 钢铁市场规模 4.16 4.99 5.99 7.19 8.99 11.68 15.19 水........