DOC《【新股定价报告】》

【新股定价报告】 元力股份(300174)新股定价报告 ----合理价值区间:18.

75-22.5元 公司概况 元力股份主要从事木质活性炭的研发、生产和销售,公司拥有 2.2 万吨木质活性炭产能,是国内规模最大、技术水平最高、自主创新能力最强的木质活性炭龙头企业,产品产销量连续三年位居行业第一位.经过多年的自主创新,公司打破了国外活性炭厂商的技术垄断,在国内率先实现了木质活性炭的规模化、连续化、清洁化生产,产品的核心质量指标――吸附能力要比行业平均水平高 20%,而生产成本要低于行业均值 15%以上.强大的成本优势和领先的质量优势使公司的产品一直处于供不应求的状态,产能不足成为束缚公司业务发展的最大瓶颈.木质活性炭的生产过程可分作炭化活化和成品后处理两个主要工序,元力股份的后处理产能为 2.2 万吨,但是炭化活化产能仅有 1.7 万吨,因此公司通过外购 0.5 万吨半成品活性炭进行后处理提升终端产品产能.公司的主营业务收入和主营业务毛利也都是来自于自产活性炭和外购活性炭后处理两块业务,2010 年上半年,自产活性炭、外购活性炭分别占公司营业收入的 72.4%和27.5%.从各产品毛利率来看,公司自产活性炭的毛利率要远高于外购活性炭进行后处理的毛利率. 公司竞争优势 公司2009年木质活性炭产能2.2万吨,是行业内第二位的2.2倍,规模优势提升公司产品的市场定价主动权.公司地处福建南平市,当地的木质活性炭原材料丰富,每年约有

200 万吨的林产 三剩物 ,控股子公司荔元活性炭所在的莆田木材加工区及其周边地区有

70 多家木材加工企业,预计每年也可产生

30 多万吨 三剩物 ,公司募投项目全部投产后两地分别需要 三剩物 11.52万吨、3.6 万吨,仅为当地 三剩物 的5.76%、12%.木质活性炭另一主要原料为磷酸,目前国内单耗在 0.25-0.3 吨,国际0.15-0.2 吨,公司掌握了一系列拥有自主知识产权的活性炭生产工艺与技术,并不断投入到实际生产中,目前磷酸单耗仅为 0.15吨,达到国际先进水平,再加上染料消耗及人力成本的降低,公司综合成本较行业水平每吨低 1000-1500 元. 在成本降低的同时,公司产品质量也随着技术的进步而不断提升,衡量活性炭的关键性指标比表面积达到 1700m2/g 以上,比一般产品高 30%,目前国内唯一一家通过了 ISO

9001、ISO

14001、OHSAS18001 三项管理体系认证的木质活性炭企业.并且正积极参与可口可乐、百事可乐等主要碳酸饮料企业的供应商认证程序,认证通过则有望对多家跨国公司进行供货. 行业前景 活性炭是一种吸附能力很强的功能性碳材料,需求领域以食品饮料、医药工业、水处理、工业应用为主.大气净化、汽车应用、溶剂与废气回收等新兴领域目前仍处于起步阶段.2007 年全球活性炭市场总额超过 11.2 亿美元,2002-2007 年间,全球活性炭市场保持平稳增长,5年间年平均增长速度为 8.35%.全球活性炭需求量从

2002 年的66万吨增长到 2007年的 89万吨. 根据市场调研机构 Freedonia的报告预测, 2007年到

2012 年间,全球活性炭市场的年均增长率将达 5.83%,到2012 年全球活性炭总产量将达到 115万吨,市场总额将达到 15.4亿美元. 按照生产原料的不同,活性炭可以分为木质活性炭和煤质活性炭两种,未来随着煤炭成本的提高,以及食品、上水净化、医药等高端领域的快速发展,木质活性炭将有更好的发展前景,预计到 2012年全球、国内对木质活性炭的需求量分别为

40、15万吨.此外,美国对原产于中国的物理法活性炭(煤质活性炭)实行反倾销关税(幅度为 3.23%~228.11%)也在一定程度上提升了木质活性炭的出口竞争力. 国内活性炭消费市场目前正处在从导入期向成长期过渡的时期,近年来生产和消费一直保持快速增长趋势,食品饮料、水处理、工业应用是我国活性炭的主要消费领域.全国活性炭消费年平均增长率在 2002~2007年期间保持在 15%以上,预计在 2010~2012年期间年平均增速仍将保持在11%以上,到2012年我国活性炭需求量将达到 25.94万吨,占全球市场的22.56%. 国外发达国家以中高端产品为主,价格远高于国内产品.我国活性炭产品向欧盟、美国出口受到反倾销政策限制,欧盟2008-2013 裁定继续对中国产品征收323 欧元/吨的反倾销税;

美国2009年11月对原产于中国的物理法活性炭作出反倾销行政复审终裁,裁定原产于中国物理法活性炭企业的倾销幅度为3.23%~228.11%.目前,公司出口以主要销往日本、墨西哥、巴西以及东南亚地区的泰国、马来西亚等国,这些国家对于从中国进口活性炭产品未设置关税、许可证及配额、反倾销调查或其他贸易保护壁垒. 木质活性炭是以林产 三剩物 (锯末、树皮、刨花等)为主要原材料生产的绿色环保产品,属于国家产业政策重点鼓励和扶持的林产化工行业之一. 募投项目分析 在公司募投项目达成后,公司木质活性炭产能将从目前的 2.2万吨提高到 4.2万吨.其中,本部年产 10,000 吨木质活性炭连续化生产线扩建项目达产后预计贡献收入

6517 万元,净利润

1218 万元,每股收益 0.18 元;

全资子公司荔元活性炭年产 10,000 吨活性炭生产建设项目达产后可贡献收入 6076万元,净利润 1232.64万元,每股收益 0.18元. 风险提示

1、欧盟对木质活性炭的反倾销税率加重

2、募投项目进展低于预期

3、人民币大幅升值 定价分析 基于行业与公司的前景,我们预测公司11年全面摊薄EPS分别为0.75元,我们给与公司11年25-30倍PE,对应合理价值区间为18.75-22.5元. 特别提示:本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现,而是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间. 中电环保(300172)新股定价报告 ----合理价值区间:24.5-28元 公司概况 公司是专业从事工业给水处理、冷凝水回收处理、废污水处理及水网自动化的高科技环保设备总成套及工程总承包公司,其前身为南京中电联电力集团有限公司.公司目前主要为火电、核电、石化、煤化工、冶金等行业的大型工业项目提供工业水处理系统解决方案、水处理设备系统集成及工程承包业务.主要核心产品为凝结水精处理、给水处理、废污水处理及中水回用等工业水处理系统设备,占公司业务量的 90%左右.在火电、核电水处理领域,公司具有明显的技术、客户、品牌竞争优势,具有较强的市场竞争力,位居市场的第一梯队行列. 公司竞争优势 公司在火电和核电领域位居行业领先.公司在火电、核电水处理领域明显的竞争优势以及较强的市场竞争力,位居市场的第一梯队行列.火电领域:2009 年,1000MW 超超临界机组全国投运11台,其中3台为公司承做,占27.27%;

在锅炉补给水领域,由公司承接的已经投入运营的项目为5台(全部为

2009 年投运)占当年全国投运11台的 45.45%.截止

2009 年末,目前在建的1000MW 机组共有22 台:其中,在凝结水精处理领域,由公司承接的项目为10台,市场占有率为 45.45%;

在锅炉补给水领域,由公司承接的项目为7台,市场占有率为 31.82%.核电领域:截止2009 年12 月31 日,公司已成功取得的工程水处理项目合同涉及核 电机组10 台,占已招标在建核电项目总数的34.48%.经中国环境保护产业协会水污 染治理委员会认定,公司(含子公司)2008-2009年度业务规模在工业水处理设备系 统集成领域位居第一位.? 工业水处理领域一体化服务优势.公司在工业水处理方面具有完整的系统集成和全面的技术服务综合能力,能够为客户提供从给水处理、凝结水精处理到废污水处理及中水回用等系列水处理成套设备系统,并可提供技术咨询、系统设计、工艺及控制设备系统集成、运行技术服务和工程承包等一体化服务.在电厂水处理方面,公司已经成功为五大发电集团和各大地方发电集团提供了百余项水处理项目的系统设计、设备集成、程控系统和技术服务,并与上述客户建立了良好的合作伙伴关系;

在对核电、煤化工、石化等细分行业客户的开拓上,公司的一体化服务模式,也使得公司更加容易获得行业内重点客户的认同. 公司技术研发优势 .公司是江苏省高新技术企业、江苏省软件企业,一贯重视新技术、新工艺的研发工作.目前公司拥有专利22项,其中水处理专利19 项,正在申请的水处理专利12项,其中10项为发明专利.公司研发的8 项水处理应用技术被江苏省科技厅、南京市科技局认定为省市级高新技术产品,研发的水处理管控一体化软件获得国家版权局颁发的4 项软件著作权和4 项省级软件产品. 公司主要客户包括国内五大发电集团、华润电力、中核总、中广核、中石化、中石油、神华集团、宝钢等众多行业龙头企业.公司获得多项成功的设备系统集成和工程承包业绩,并与国内各大总包商合作为巴基斯坦恰希玛核电 C2 项目、印度 JHARSUGUDA电厂、土耳其 EREN 电厂、越南海防电厂境外工程项目提供了水处理系统成套设备,在工业水处理市场形成了较高的品牌影响力.? 行业前景 政策支持工业污水行业发展.目前在我国工业废水的排放量仍占总排放的40%以上,由于工业废水具有高污染性,直接危害人民群众的生命安全,因此国家近年来在政策上和资金上加大对工业污水处理行业的支持.经过多年的发展,我国的工业水处理行业整体技术水平和行业收入规模有了较大程度的提高. 随着经济的发展及环境保护力度的进一步加强, 可以预期未来5年在 节水、减排 的大战略背景下,水处理行业将迎来一个高速发展的时期. 工业污水门类多壁垒高,下游空间大 .目前我国最主要的工业污水排放的大户集中在化工,电力和造纸等行业,工业污水门类多,下游空间巨大,同时对于参与其中的公司的技术要求高.技术壁垒:工业水处理的应用领域宽泛,涉及产品众多,目前大部分企业仅能对其中一项或者部分生产领域提供水处理服务,行业内能够掌握完整水处理技术的企业较少,行业外的企业要掌握相关技术体系有较大的困难.业绩壁垒:大部分行业内企业均较为看重水处理设备提供商的过往业绩状况,其所服务客户的质量高低将会在较大程度上影响到工业水处理行业内企业获得新客户的能力.是否具有同类型项目的过往业绩构成了本行业的重要壁垒.品牌和客户关系壁垒:工业水处理企业需要通过各种形式拓展营销渠道,以良好的产品质量和企业诚信与客户建立长期合作关系.对行业的新进入者而言,这种基于长期合作而形成的客户关系和品牌效应是其进入本行业的较大障碍. 募投项目分析 本次上市,中电联环保将发行 2500万股,占发行后总股本的 25%,按照日前的询价价格 25.16元,则可以募集资金约为 6亿元.除了用于原募集投资项目――建立水处理设备系统集成中心、水处理管控一体化中心、设计研发中心外(所需资金在 2亿元左右),剩余超募资金将用于补充运营资金.募投项目完成后,公司的生产经营方式将从原先的 通用产品招标采购、非标设备及关键构件定制采购、协作集成 ,转变为 通用产品招投标采购、非标设备定制采购、关键构件自主生产及自主组装集成 ,有利于其在日益激烈的竞争中保护自己的工艺专利技术,保持相对竞争优势. 风险提示 公司面临的主要风险是:(1)政策风险,如若国家对处理后水质标准有所提高,将给公司的研发能力带来一定的考验;

(2)核心技术流失风险,技术骨干是公司的核心竞争力,如有流失,将给公司带来一定的负面打击;

(3)研发能力难以持续,服务管理能力不能与时俱进的风险.随着行业竞争加剧,将对业内公司的研发能力、服务能力和管理能力提出更高的要求,公司如不能适应,则面临被行业淘汰的风险. 定价分析 基于行业与公司的前景,我们预测公司11年全面摊薄EPS分别为0.7元,我们给与公司11年35-40倍PE,对应合理价值区间为24.5-28元. 特别提示:本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现,而是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间. 东富龙(300171)........