DOC《第五章 案例》

四、无偏预期理论(纯预期理论)

(一)原理 无偏预期理论提出了以下命题:长期债券的利率等于在其有效期内人们所预期的短期利率的平均值.这一理论关键的假定是,债券投资者对于不同到期期限的债券没有特别的偏好,因此如果某债券的预期回报率低于到期期限不同的其他债券,投资者就不会持有这种债券.具有这种特点的债券被称为完全替代品.在实践中,这意味着如果不同期限的债券是完全替代品,这些债券的预期回报率必须相等. 无偏预期理论认为,收益率曲线的形状主要由市场预期的未来短期利率水平决定.向下倾斜的收益曲线是因为市场预期未来的短期利率会下降;

水平型的收益率曲线则是市场预期未来的短期利率将基本保持稳定;

而峰型的收益率曲线则是市场预期较近的一段时期短期利率将会上升,而在较远的将来,市场预期短期利率将会下降.

(二)事件描述 债券市场上存在两种债券:即期利率为7%的一年期债券和即期利率为8%的二年期零息债券.投资者最初的投资额为1元.如果计划投资期为2年,有两种投资策略共投资者选择: (1)期限匹配策略:购买两年期债券,持有至到期.(2)滚动策略:投资者持有一年期债券,一年后将取得的全部收入用于购买其他1年期债券.投资者应选取哪种策略

(三)分析与思考 若投资者选择第一种策略,持有期和债券本身的期限吻合,2年后投资者的收入为: 元 若选择第二种策略,设投资者预期的1年后的1年期即期利率为.那么,投资者在第二年底的收入预期值为 投资者会对两种策略的未来收益进行预期,并选择预期收益率更高的投资策略.第2年的远期利率=(1+8%) /(1+7%)-1=9%.假设预期的第2年即期利率为10%,超过了第2年的远期利率9%.滚动策略在第二年未的预期收入将是1.07* (1+10%)=1.177,由于1.177大于1.17,说明在预期的第二年即期利率为10%时,滚动策略的预期收益将超过期限匹配收益.这会促使投资者争相购买一年期债券,导致一年期债券的利率降低,投资者抛售二年期债券,导致两年期的即期利率上升.同样道理,市场参与者预期的第2年即期利率也不可能低于第2年的远期利率,所以在市场均衡状态下,无偏预期理论认为第二年的远期利率正好等于市场预期的第二年即期利率. 进一步思考:无偏预期理论有什么不足?

五、可赎回债券收益

(一)原理 债券的投资收益有两大来源,一是来自发行人的收入,包括每期支付的利息和到期偿还的本金;

二是来自于市场,包括利息的再投资收益和债券的买卖差价. 与普通债券不同,对于可赎回债券,发行人在到期之前有可能进行赎回,此时的赎回价格可能与当时的市场价格不同,这样可赎回债券的收益就不同于普通债券.在每一个可以赎回的时点,投资者需要判断发行人赎回债券的可能性.尤其当市场利率下降时,发行人赎回债券的概率就大大增加,因为其能够以更低的成本发行债券融资. 与普通债券相似,计算可赎回债券收益率时,同样分成收到的利息、利息的再投资以及赎回价格三方面的收益.

(二)事件描述 市场上有一种30年期的债券,面值为1000元,票面收益率8%,每半年付息一次.5年后可按1100元提前赎回.此债券当前可按照7%的必要收益率出售(半年3.5%) 若该债券5年后到期赎回,投资者的到期收益率是多少?若5年后只能按照1050元赎回,投资者的收益率是多少?若提前赎回发生在2年后,赎回收益率相比5年是增大还是减小了?