PDF《最大化实践问题》

? 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.

All rights reserved. http://www.cnki.net 管理 世界》月 刊 年第 期股东价值取 向差异 与股东利 益 最大 化实践 问题 ― 佛 山照 明案例分析 口 朱武祥 杜丽 虹 摘要 本文 比较分析 了业务发展策略 、 投资行为 和红利政策截 然不同的 家 同行企 业上 市以来,短期及长期股票投 资收益 , 长期 经 营业绩和 行业 竞争地位 . 在短 期投机 交 易获 利偏 好主 导股票 市场 的环境下 , 佛山照明坚持基 于增 强主业产品市场持续 竞争优 势的业 务发展 策略和 高派现政策 , 嘉宝 集 团采取迎合股票市场 短期投机交 易偏好的业 务发展策略及 高股票 股利政策 . 分析结 果表 明,佛山照明没有给部分短期投机 交 易的 股股 东创造 资本 高收益 , 但为 大多数长期股 东创造 了价值 . 嘉宝 集 团则相反 . 本文进一 步讨论 了 股东价值最 大化 在 实践 中面 临的问题 . 我们 认为 , 股票 市场投 资者及上 市公 司控股股 东的价值取 向都会多样 化,股东价值最 大化是股 东细 分市场 上的目标股 东价值 最 大化 , 而不是笼统 的所有 不 同风险 偏好的股 东价值最 大化 . 本文 结 果对上 市公 司股 东价值最 大化 实践 、 正确 运用金融 经济学实 证研究方 法等有启 示意义.关键 词股东利益 最 大化 股 东价值取向 佛山照明

一、引言 自现代公 司财务 理论 创建 以来 , 所有的公 司 财务 教科 书开 宗 明义 都写 着 公司经 营的财 务 目标是 股东价值最 大化 . 主流金融 理论 假设股票市场完美有 效,无税 和 交易成本 , 股东 同质,利益一致 , 信息完 备,投资者能够对公 司资本 配置 行 为给予 正 确评 价,即股 票价格 能正 确 或无偏地反 映公 司 内在价值 . 此时,最大化股东价值就等于最 大化 公 司股票价格 . 近 年来 , 随着现代企业 制度建设 , 特别是 股票市 场发展 , 股东价值 在国内受 到关 注.国务 院关 于 推进 资本市场改革 开放和稳定 发展 的若干 意见 中指 出 上市公 司 董事 和 高级管 理人 员要 以股 东利益 最 大化 和不断提 高盈 利水平作 为工作 的 出发点 和 落脚点 , 重视 资本 市场投 资 回报 . 但 由于 资本市场并 不完 美,股东风 险收 益偏 好不 同,存在 多样化 的类别股 东.特别是股票 市场 高度 投机的环境 下,股票 短期 价格 与公 司 内在 价值 严 重脱 节,如何 评价上 市公 司是 否创造了价值 最 大化 哪类 股东价值 最 大化什 么 价值 显然 , 股东价值最 大化这 句听上 去 理所 当然的口号,在实 际执行 过程 中面临很 多 问题 . 如果不 能清楚地 理 解这 些 问题 , 股东 价 值最 大化不过是一句空 话,甚至误导公 司 资本 配 置行 为和 监管政策 . 佛山照明年月股上 市,年发 行股.上市年来 , 一直专注于主业 电光源产 品研 发、生产 和 销售 . 最近年主营业 收人年增 长率在 一之间,净利润 年增长 率保 持在 以上连续 年每股 收益 在元以上,有年超过 元,最高达到 元,是中国股 市上 少有 的业 绩稳 定增长 的公 司,已成为国内最 大的电光 源 生产 企业 , 灯泡产量居 全 国第 二,有 中国灯 王 之称 . 公 司一 直维持 高派 现 股利政 策,是沪深两 市 唯一 一 家现金 分红超过股票融 资的公 司,有 现金奶 牛 之称 . ? 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. http://www.cnki.net 股 东价位 取向 差弄 与股东利 益最大亿 实践问题 中闯 工 亩管理 评论表佛山照明 历年 股利 政策 单位每脚派现红利支付率厂人们对佛山照长期高派现股利政策的评价大不 相同.由于佛山照明股价一直相对稳定 , 即使在股市泡沫较强的一年,公司股价稳定民在一元水平 , 换 手率低 . 短 线交 易 的流通 股股 东颇 为恼 火,一位股民抱怨说 我在股市泡了年,从没 有见 过这样 死 的股 票. 另一 位股 民则表 示 我是佛 山照 明多 年 的老 股东,一开始还卖出过 一些,现在决 定不动了,不管股价能涨 多高,每年分分红 也不错 . 哪一天走不 动了,还可以用这笔 钱 请个 保姆 照顾我. 学者和媒体的评论也 有褒 有贬.褒扬 称 这是 公司控股股东和管理层 不以圈钱为目的的表 现,而有些 学 者则认 为佛 山照明 高额 派现金股利并没有提高公司价 值 , 现金股利可能是 大股 东转 移 资金 的工 具,并没 有反映中小投 资者的利益与愿望 陈 信元、陈冬华和时旭,.证据是股票市场对 佛 山照 明高派现股利政 策反 应平淡,上市年来 , 股利公告日前 后 的平 均 超额 收益率 和 累计 超额 收益 率都 略呈 负值 . 佛山照明高股利 政策是 否 为股东创造价值 实际 上,佛山照 明股东构成 比较复杂 . '