DOC《铜价急挫过度,然中期寻底还漫长》

一、需求主导下跌,信心崩溃助跌铜价过甚,但需求仍在下滑 我们在前面也提及,需求恶化是7月以来铜价下跌的主导因素.但是不论从幅度和速率上都已经达到了1929~1930年以来的创记录水平.或许铜价现在的跌幅已经包含了消费面上的预期因素,但从铜价运行的规律来看,其透支这种预期的周期较长.直观来看,任何市场形成顶部的时间都比底部的时间短,铜市场用2年形成了顶部,那么达到底部形成的时间将长的多. 周期 高点 低点 跌幅(%) 周期(年) 1929-1932

405 125 -69.1%

3 1937-1939

295 225 -23.7%

2 1956-1958

926 580 -37.4%

2 1974-1976

1704 1414 -17.0%

2 1980-1986

2234 1456 -34.8%

6 1989-1993

2887 2019 -30.1%

4 1997-2002

3050 1336 -56.2%

4 2007-2008

8940 2850 -68.1% 0.5 数据来源:CRB 国态君安研究所 中证期货 从主导因素来分析,需求也仍在下滑(各行业跟踪数据参见附表).我们在此仅以本次危机的起源,也是铜最主要的消费行业之一,美国房地产市场来看,行业自身还在放缓过程中,并且从历史的情况分析,新屋开工数据是铜价的先行指标,在70年代以来的美国3次房地产调整过程中,铜价也均是处于回落状态,两者详细关系如下图所示.而目前新屋开工数据都还处于屡创新低的过程中.所以铜价见底也还需时日.

二、库存、基金动向决定短期运行轨迹 从2008年6月开始,交易所方面的库存就稳步增加,三个交易所目前库存总和已经达到2003年以来的最高水平37万多吨.2001年5月,库存加速增加,基金净空头寸也达到了33000多手的历史相对高位,铜价在当年的11月见底.而目前库存也处于一个稳步增加的过程,基金净空头寸状态一直维持15000手之上,恒定在总持仓量的20%左右.而这两个因素相辅相成,成为最直观影响铜价的两个因素,其往往是影响短期运行轨迹的因素.如果库存大幅增加,那不排除2009年1季度铜价快速见底的可能,否则,更多是振荡反复的格局为主.

三、2009年度铜冶炼费将增加,有利于铜供应增加 根据国际铜业研究组织(ICSG)的估计,铜精矿可能达到10.7%的增幅,高于同期精铜产量4.3%和消费量3.4%的增长幅度.符合铜价暴跌之后,行业的变动特点:铜价暴跌,对于矿山来说,到目前为止损失的只是利润,还没有真正亏损(可能除了少数开采成本较高的企业),所以其在整个产业链中处于有利地位,现金流应该是最好的.而一般情况下,若整个行业不好,企业倾向于选择一些开采成本偏低,品位相对较高的矿山,能够维持企业较好的运作.而冶炼企业是在暴跌过程中亏损最严重的,一方面是存货中的原材料大幅跌价,另一方面是下游企业压低价格,或者取消订单.同时,如果在相对较长的时间里,下游消费低迷,加上其他附加产品(硫酸)价格也较低,那么企业亏损,现金流紧张,将被迫减产.所以铜精矿瓶颈的缓和,将是谈判过程中冶炼企业有理由增加加工费.这对精铜在消化库存之后恢复供应将较为有利的.根据近期的情况,中国铜冶炼商希望2009年铜处理费在每吨82-83美元,精炼费在每磅8.2-8.3美分.

四、减产、收储将成为阶段性反弹因素 如上所述,由于2009年铜精矿产量增幅将大于精铜产量增幅,加上铜价下跌的预期,加工费将出现一定程度的上涨.但鉴于铜精矿市场垄断程度较高的特点(世界前五大铜生产企业BHP、Freeport、Anglo American 、智利国家铜公司(Codelco)和Rio Tinto 目前控制着世界60%左右的铜资源供应量),加工费的提高幅度将相对有限.在硫酸、黄金、白银等副产品有限的情况下,冶炼企业面临亏损,被迫减产的风险.以国内三家上市公司为例,由于我国铜精矿对外依存度高达80%以上,冶炼企业盈利能力并不高(江铜、云铜、铜陵有色在2007年铜精矿自给率仅分别为:27%、10%和5.1%).但存货却位于历史的相对高位,3季度季报显示,3家存货总计220.7亿元,而刚好从7月计算,铜价回落幅度超过60%,存货跌价132亿元,都已经超过3家上市公司2007年的净流润总和.这........