PDF《造纸业务厚积薄发,高考核标准彰显信心》

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600 700 2.77 2.94 3.11 3.28 3.45 3.62 3.79 3.96

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160907 161207 人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 山鹰纸业 国金行业 沪深300

2017 年03 月07 日 山鹰纸业 (600567.SH) 造纸行业 评级:买入 首次评级 公司深度研究 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司深度研究 -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 强,未来公司包装业务有望同步实现爆发突破. ? 股权激励高度彰显信心,考核目标大概率超预期实现.公司股票期权激励计 划考核条件为以

2015 年的净利润为基数,未来三年的净利润增长率分别不 低于 50%、200%、400%.我们认为,除了公司在重组之后运营效率的持续 提升、业内看齐玖龙及理文的竞争地位以及受益行业复苏、短期内废纸价格 提涨的多项业绩驱动因素之外,公司自备电比例提高、税收优惠政策及折旧 年限延长等预计也将成为未来公司超预期实现业绩考核目标的重要要素. 估值和投资建议 ? 我们预测公司 2016-2018 年完全摊薄后 EPS 为0.08/0.17/0.28 元.考虑到 公司重组后管理及经营效率提升显著,新增产能将进一步提升公司规模与整 体实力.公司作为国内前三大包装纸供应商,将充分受益行业整合复苏及纸 价上行,我们给予公司

2017 年PE 为28 倍,对应目标价 4.7 元/股,首次给 予 买入 评级. 风险因素 ? 原材料价格波动风险;

市场竞争风险;

宏观经济波动风险;

募集项目建设或 达产进度不达预期. 公司深度研究 -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 估值及投资评级.5 公司概览:国内规模前三的包装造纸企业.5 箱板瓦楞需求持续快速增长,未来供给整体偏紧,具备广泛废纸回收渠道的龙 头企业持续受益.8 下游对应多领域消费结构,电商高速发展为行业发展提供新平台.8 未来行业供给整体仍偏紧,纸价大概率持续高位走势

10 中小企业继续面临洗牌整合,大型纸企经营优势凸显

11 具备广泛废纸回收渠道的企业中长期受益明显

12 山鹰纸业:具备多重提振因素,业绩爆发式增长可期.13 国内第三大包装纸生产商,综合实力看齐玖龙与理文

13 股权激励高度彰显信心,考核目标大概率超预期实现

16 风险因素.17 原材料价格波动风险

17 市场竞争风险

17 宏观经济波动风险.17 募集项目建设或达产进度不达预期

18 盈利预测.18 关键假设.18

图表目录

图表 1:可比公司估值情况.5

图表 2:山鹰纸业 1H2016 主营收入分解.6

图表 3:山鹰纸业历史营运表现

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图表 4:山鹰纸业 1H2016 营业利润分解.6

图表 5:山鹰纸业近年盈利表现

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图表 6:山鹰纸业近年经营效率

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图表 7:山鹰纸业近年现金流和盈利能力.6

图表 8:公司完成资产重组以来业务发展情况

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图表 9:山鹰纸业股权结构.7

图表 10:山鹰纸业近年营收及增幅情况

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图表 11:山鹰纸业盈余现金保障倍数较高.8

图表 12:山鹰纸业毛利率与净利率近年显著提升.8

图表 13:山鹰纸业营业外收入占利润比例较高

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图表 14:瓦楞纸箱占纸与纸板产量比例不断提升.9

图表 15:我国各包装子行业营收规模占比.9

图表 16:全球各行业对瓦楞纸板的消费量结构

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图表 17:社会消费品零售总额增速维持增长.9 公司深度研究 -