PDF《化妆品 ODM 龙头成长值得期待》

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级:买入(首次) 分析师:邓欣 执业证书编号:S0740518070004 Email:dengxin@r.

qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 3.86 流通股本(亿股) 3.70 市价(元) 14.95 市值(亿元) 57.7 流通市值(亿元) 55.3 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 相关报告 《上海家化:百年老店如何焕新? ――化妆品研究系列之一》 2019.3.10 《珀莱雅:进击的年轻消费突围者! ――化妆品研究系列之二》 2019.4.18 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元)

811 1,422 1,782 2,145 2,475 增长率 yoy% 45.56% 75.24% 25.35% 20.37% 15.40% 归母净利润

95 400

536 647

711 增长率 yoy% 189.44% 322.55% 33.92% 20.65% 9.96% 每股收益(元) 0.25 1.04 1.39 1.68 1.84 P/E 60.89 14.41 10.76 8.92 8.11 P/B 7.92 5.20 3.58 2.60 2.00 投资要点 ?

一、主业分析:合成樟脑全球龙头,拟以收购方式延伸下游打开空间 合成樟脑全球龙头, 主业受益产业链价差扩大, 拟收购化妆品 ODM 商打开空间. 公司从事松节油深加工业务,产品以樟脑系列和冰片系列为主,合成樟脑产能 位居全球第一.近年随着原料松节油短缺,价格上涨带动 樟脑-松节油 和 冰片-松节油 产业链价差扩大,业绩高速增长.2017-2018 年收入同比 40% 以上,净利润年增 2-3 倍,毛利率、净利率同比分别提升 20.2pct、22.3pct. 预计未来几年松节油供给缺口持续存在, 公司有望持续受益. 为打开长期空间, 公司拟收购化妆品 ODM 商诺斯贝尔 90%股权,步入空间广阔的化妆品市场. ?

二、诺斯贝尔:国内最大化妆品 ODM 制造商,享化妆品市场成长红利 诺斯贝尔是国内第

一、全球第四大化妆品 ODM 制造商.主打面膜、湿巾、护肤 品类,近三年维持 20%以上快速增长,实现领先于同业的 10%净利水平.诺斯 贝尔为众多知名品牌代工商,屈臣氏、伽蓝集团、植物医生、御家汇等前五大 客户合作长期稳固.诺斯贝尔具备领先的技术研发实力,拥有超

100 人的专业 产品开发和配方研发团队,拥有已成功转化的专利成果

30 余项;

同时具备先 进的生产制造能力,可快速满足下游品牌商的大批量需求和紧急订单需求.目 前公司产能可达日产面膜

650 万片,膏霜

60 万支,湿巾

3000 万片,面膜产能 位居全球第一. ?

三、投资逻辑:从行业、竞争、公司三维度看未来新增长点 从行业空间看:

2017 年中国化妆品市场规模

3616 亿, 预计未来五年 CAGR8.2%, 而面膜品类未来五年 CAGR 有望达 11.4%超越行业整体, 化妆品龙头直接受益于 高线城市消费升级+低线城市渗透率提升.从竞争对比看:相比 Cosmax、Kolm ar、 Intercos 前三大国际化妆品 ODM 巨头, 诺斯贝尔优势在于: 人力成本更低、 盈利能力更强;

不足在于收入规模更低,研发投入更低,客户开拓与产能扩充 仍有差距;

未来亦有望借上市平台取长补短.从成长逻辑看:参考纺服领域 O DM 龙头申洲国际和西式小家电 ODM 龙头新宝股份的成长路径, 未来随化妆品市 场扩容将诞生更多个性化的本土品牌公司,加之国际品牌大客户开拓,化妆品 ODM 龙头诺斯贝尔有望持续分享化妆品领域高成长红利. ?

四、盈利预测 公司主业持续受益于 樟脑-松节油 和 冰片-松节油 价差扩大,业绩稳健 增长,诺斯贝尔是未来新增长点,预计随研发投入增加、生产自动化加深及国 际大客户开拓, 将获快速发展, 18/19/20 年诺斯贝尔承诺扣非归母净利润分别 不低于 2.0/2.4/2.88 亿(18 年已实现) . 由于本次收购尚未完成,不考虑并购并表.预计公司 19-21 年归母净利润 5.