PDF《环保行业》

10 万吨/天,自来水产能

5 万吨/天;

存量产能利用率每年提升 5%,新增产能初始利用率 为60%.假设污水处理费和自来水价年均增长率与 CPI 同步. 我们预计公司固废处理业务将快速增长,主要基于以下假设: (1)未来每年新签固废处理 大项目金额为

30 亿元,大项目开工后未来

3 年收入确认比例分为 40%、50%、10%. (2)假 设公司湖南、临朐、开县、吉林等垃圾发电项目和餐厨垃圾处理项目今年底建成,明年投产运 营,初期负荷率为 80%. (3)假设咸宁设备制造基地销售额未来年均增长率在 30%左右. 我们与市场不同的观点: 桑德正在向大型环保平台型公司迈进,未来有望成为中国的 威立雅 ,主要基于以下分 析:桑德是国内最早从事环保的公司,项目经验丰富,客户认可度高.公司正在从工程总包转 型到特许经营,业务发展长期可持续.桑德的发展路径与国外大型环保公司类似,都是综合环 保服务商,为政府、企业等不同客户提供整体环境解决方案. 公司在环卫和再生资源领域的发展超预期是大概率事件, 主要基于以下分析: 环卫市场化 和城乡环卫一体化,是桑德环境目前大力推行的产业模式,在国内属于首创.桑德环境拓展市 政环卫市场是一个战略性布局,从小的方面讲,可以延伸公司固废处理产业链,拓展未来利润 增长点;

从大的方面讲,环卫相当于电网、水网,对电厂和水厂有很强的话语权,可以控制固 废的源头,从而拓展产业交叉业务.我国再生资源行业得到了国家政策的大力支持,已经逐渐 进入良性发展期,公司正在通过收购兼并有资质的再生资源公司,迅速做大公司业务规模. 公司相对估值将保持稳定, 未来股价的上涨可能更多的来自于业绩增长. 主要基于以下分 析:环保平台型公司在强大的资本实力和品牌优势支持下,通过介入产业链下游运营业务,可 以延缓整体估值的下降, 直到长期保持一个稳定的估值水平. 从国外环保公司的发展历程来看, 平台型公司最后都会介入运营. 目前与桑德环境业务很类似的美国废品公司, 在经历过高增长 高估值的时期后,相对估值长期稳定在

20 倍左右. 公司估值与投资建议: 我们预测公司 2014-2016 年的营业收入分别为 47.4 亿、69.2 亿、97.4 亿元,EPS 分别为 0.98 元、1.32 元、1.73 元,对应当前动态 PE 分别为 23X、17X、13X.我们继续维持公司 推荐 投资评级. 股价表现的催化剂: 固废处理行业相关政策出台、公司新签订单及新模式超预期,均为投资催化剂. 主要风险因素: 国家环保相关政策执行力度及应收账款回收,可能会低于我们预期. 公司深度研究报告/环保行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 目录

一、桑德正在向大型环保平台型公司迈进.1

(一)国内最早从事环保的公司,项目经验丰富,客户认可度高.1

(二)公司的固废处理产业链完整,业务领域遍布各细分行业.2

(三)公司从工程总包转型到项目特许经营,业务发展长期可持续.4

(四)桑德的发展路径与 威立雅 、 苏伊士 等基本相同

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二、全产业链、全平台整合,业务规模将快速扩大.9

(一)公司在手固废订单饱满,固废工程及设备业务将快速增长.9

(二)公司水务主要集中在湖北等特定地区,该业务将稳定增长.11

(三)公司积极拓展环卫市场,未来将充分发挥环卫渠道优势.13