PDF《特质波动率策略中的流动性》

E3()$! .%针锋相对地提出#P '

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3 $! /%的结果与样本选择有关!如果将样本区间延长或者是采用不同类 型的股票进行分析!则特质波动率与收益率不存在相关性!结果支持 T C Z I 模 型的结论 C 89>

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3 ( ) B%改用 L

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6 三因子模型作为基准计算 特质波动率!结果发现!无论是在美国市场还是全球市场!特质波动率与收益率 却呈现负相关的现象!支持了 I4 ( ( >

J $#B--%的观点 后来 L 7$! B% 进一步认为 C 89>

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3 ( ) B%的模型设定存在着缺陷!采用

0 P C X T R模型估计的结果 就能得到正相关的结果!这与 I>

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8$#B%-% 的观点一致 综合来讲!实证方面 的文献同样没能达成共识 因此!无论是理论研究还是实证研究上!特质波动 率与收益率的关系都有待厘清!也值得进一步分析国内的市场!以验证哪种观 点得到支持 特质波动率与收益率的正向或负向的关系在学术研究中称为特质波动率 异象!C 89>

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3 ( ) B% 将这种异象称为, 特质波动率之谜-(如果它应用 到投资实践中可形成特质波动率策略 虽然特质波动率异象无论是从理论还 是实证上还存在着广泛的争议!但它的存在与否却有着重要的意义 第一!L

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2 3 $#BB#%就指出!如果特质波动率异象存在!那么它对金融学的基础0

0 0有效 市场假说就构成了严重的挑战 第二!如果这种异象存在!利用这种关系构建 对冲组合的投资策略就应该能够获得相应的超额收益$ 例如 F Y T I 采用的波动 率策略%!对实务投资应用具有重要的价值 第三!C 89>

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3 ( ) $! B% 就深刻地 指出#特质波动率策略背后存在着不可分散的风险因素!这种风险因素的特征 第$期张玉龙)李怡宗#特质波动率策略中的流动性 .B + + + 和作用方式都值得进一步深入研究 如果特质波动率异象是由风险因素驱动! 那么!研究特质波动率策略中的风险因素对理解金融市场运作机制和实务投资 的风险控制都具有帮助 也就是说!如果投资者以为利用特质波动率策略获 利!而不去了解是否存在某种因素为特质波动率策略的驱动因子!就可能在投 资时承担了一些风险或误以为必然能获利而不自知!这样是危险的 从理论上 来看!如果考虑了某些成本或风险因素后!收益率大幅降低!就代表着特质波动 率策略不见得能获利!或者特质波动率之谜可能是由其他风险因素所驱动!而I>

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8$#B%-% 或I4 ( ( >

J $#B--% 的理论就不一定是特质波动率之谜的真正成因 于是!本文将探讨在中国股市中!特质波动率策略的收益在考虑了某些成本后 是否大幅降低!或是否能大幅度地被某种风险因素所解释 无论是学术研究还是投资实践!市场异象的存在性首先需要考虑交易成本 的影响 张玉龙和李怡宗$! #/%系统地总结了文献!发现动量策略)反转策略) 应计策略)盈余漂移等市场异象在考虑交易成本后实际并不存在 而扣除交易 成本之后的特质波动率策略的有效性却没有得到进一步的验证 那么!在考虑 交易成本之后!特质波动率策略收益的存在性就同样值得检验 关于交易成 本!除了文献上常提的买卖价差以外!F >

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3 ( ) $! $%认为还存在税费)非 流通性)做空限制等其他类型的交易成本 本文首先参照其做法!分析考虑扣 除交易成本之后特质波动率异象的存在性 由于交易成本还与流动性有着紧密的联系!包括交易成本在内的流动性还 通过定价 机制影响证券的收益 由于流动性本身是一个模糊的概念$HE '