PDF《深耕安徽,聚焦中高端消费者培育,期待省外突破》

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2018 年06 月24 日 口子窖(603589.

SH) 食品饮料/饮料制造 深耕安徽,聚焦中高端消费者培育,期待省外突破 首次覆盖报告 马浩博(分析师) 袁雨曦(联系人) 证书编号:S0280518060002 证书编号:S0280118010037 ? 徽酒消费升级背景下主流价格带提档升级,集中度还有提升空间: 安徽宏观经济向好,白酒产量增速趋稳;

棚户区改造带动房价上涨,财 富效应凸显推动消费升级.目前主流价位维持 60-150 元,其中皖南/皖中/皖 北分别 60-150 元/80-200 元/60-120 元,趋势从皖中到皖北;

对标江苏,主流 价位带提高到 150-200 元可期.安徽市场公认有

230 亿元白酒市场,古井贡 酒、口子窖市场占有 14%、10%位居前二;

洋河股份利用地缘优势,2017 年 销售

16 亿元(6%份额) .安徽白酒市场比较封闭,外酒进入门槛高.消费 升级+市场封闭,地产酒古井贡酒和口子窖享市场扩容红利.2016 年安徽有

250 亿元左右白酒市场容量,CR5 为40%,其中徽酒占

4 家,分别是古井贡 酒14%、 口子窖 10%、 迎驾贡酒 6-7%和金种子酒 4%, 对标江苏 (约45%-50%) 市场集中度相对较低. ? 聚焦中高端市场,提价提升盈利能力,省内精耕省外再招商:

2017 年公司收入

36 亿元,3 年CAGR11.72%,毛利率提升至 73%,公 司主导产品价位在 100-300 元的中高端口子窖

5 年、6 年,占比 75%,口子 窖真藏

10 年、20 年、30 年总体收入增 76%,高端总体占比 94%(+2.5ptc) .

2018 年4月口子窖珍藏

5 年、6 年、10 年和

20 年分别上调

10 元、10 元、

30 元和

30 元/瓶.终端价提高增厚渠道利润,经销商积极性有望提高.公司 坚守区域总经销 大商 模式,以入股构建同盟,前三大经销商安徽省黄海、 淮北市顺达商贸和陕西天驹均持股. 省内经过两年调整布局,

2018 年优选省 内经销商拓展省外,集中发展浙江、上海、广东三地,预期三地将成为公司 省外扩张的桥头堡. ? 盈利预测与投资评级: 预计 2018-2019 年收入为 44.43/53.87 亿元,同比增长 23.3%/21.2%,EPS 分别为 2.44/3.02,同比 31.18%/23.77%,对应 PE25.2/20.4 倍,给予 强烈推 荐 评级. ? 风险提示:省外拓展不及预期,食品安全风险. 财务摘要和估值指标 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元)

2830 3,603 4,443 5,387 6,467 增长率(%) 9.5 27.3 23.3 21.2 20.0 净利润(百万元) 783.5 1,114 1,463 1,813 2,230 增长率(%) 29.4 42.1 31.3 23.9 23.0 毛利率(%) 72.4 72.9 74.4 75.6 76.6 净利率(%) 27.7 30.9 32.9 33.7 34.5 ROE(%) 18.5 21.9 24.0 23.6 23.2 EPS(摊薄/元) 1.31 1.86 2.44 3.02 3.72 P/E(倍) 48.24 33.9 25.2 20.4 16.5 P/B(倍) 8.91 7.4 6.1 4.8 3.8 强烈推荐(首次评级) 市场数据 时间 2018.06.22 收盘价(元): 63.08 一年最低/最高(元): 34.5/66.66 总股本(亿股): 6.0 总市值(亿元): 378.48 流通股本(亿股): 2.94 流通市值(亿元): 185.16 近3月换手率: 77.4% 股价一年走势 收益涨幅(%) 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 12.96 43.06 76.04 绝对 5.34 32.83 76.56 相关报告 -5% 6% 17% 28% 39% 50% 61% 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 2018/06 口子窖 沪深300 2018-06-24 口子窖 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目录

1、 安徽省内白酒消费提档升级,品牌消费分层特征显著.4 1.

1、 市场持续扩容,结构重心逐步上移,市场主流价格带提档升级.4 1.1.

1、 以房地产为代表的宏观指标长期向好