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40 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3

10 亿美元 货币与存款资产方变动 货币与存款负债方变动 -60 -40 -20

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10 亿美元 贷款资产方变动 贷款负债方变动

7 IIS 工作论文 国际收支持续双顺差格局正在逐渐消失, 进而演变为经常账户持续小幅顺差和资本与金融账 户时而顺差时而逆差的组合(Zhang and Tan,2015) .这意味着中国国际收支格局的稳定性 有所下降,外汇储备持续上升的局面将被打破;

第二,导致中国出现资本与金融账户逆差的 主要原因, 是金融账户中的其他投资项出现了显著的资本净流出, 因为直接投资项与证券投 资项依然面临持续的资本净流入;

第三, 导致中国金融账户其他投资项出现资本净流出的原 因, 主要是由于货币与存款子项和贷款子项出现资本净流出所导致的, 贸易信贷子项与其他 资产子项的资本流动较为稳定;

第四,迄今为止导致货币与存款子项资本净流出的原因,一 方面源自中国居民的货币与存款外流加剧(2011-2012 年与

2014 年) ,另一方面也可能源自 非居民的货币与存款撤出中国(2011-2012 年) ;

第五,迄今为止导致贷款子项资本净流出 的原因,主要源自非居民的贷款撤出中国(2012 年与

2014 年) . 我们之前的一项研究表明,在2000 年至

2012 年期间,人民币汇率升值预期的变动是 导致短期资本进出中国的最重要原因, 中国经济增速变动在经过半年左右时滞后也会对短期 资本流动产生显著影响(张明、谭小芬,2013) .因此,导致

2012 年与

2014 年中国面临其 他投资项资本净流出的原因, 最重要的可能是人民币汇率升值预期转为贬值预期, 其次也可 能是中国经济增速的下降.

三、 基于月度数据的分析――银行跨境收付视角 通过月度数据来分析中国面临的跨境资本流动, 主要是通过中国银行体系的跨境收付数 据展开分析. 从中国银行代客涉外收支数据来看(图6) ,在2010 年至

2014 年这

5 年期间,绝大部 分时期的银行代客涉外收支差额均为顺差,也即中国面临国际资本净流入.然而在

2012 年9月至

10 月、2013 年6月至

7 月以及

2014 年8月至

12 月期间,银行代客涉外收支差额出 现逆差,这意味着在上述三个时期内,中国出现了国际资本净流出.从2014 年起,中国政 府公布了不同币种的银行代客涉外收支数据.如图

6 所示,在2014 年1月至

9 月,银行代 客涉外人民币收支差额为净流出,而在

2014 年10 月至

12 月,银行代客涉外人民币收支差 额转为净流入.这反过来意味着,在2014 年第

4 季度,银行代客涉外外币收支差额的净流 出规模更大.

8 IIS 工作论文 图6中国银行代客涉外收支差额 资料来源:CEIC. 从中国银行结售汇差额来看(图7) ,中国银行结售汇差额的波动主要源自银行代客结 售汇差额的变动.只有在个别时期(例如

2013 年年初) ,银行自身结售汇差额才出现过剧烈 波动.在2010 年至

2014 年这

5 年的绝大多数时期内,银行代客结售汇差额均为正,这意 味着居民与企业在净出售外汇.然而,在2011 年11 月至

12 月、2012 年的