PDF《永安药业（002365）》

2)环保监管趋严,新供给受限,且现有 部分企业可能被迫退出,使得供应偏紧张,产品价格有望上升;

3)牛磺酸的原料开始上 涨,牛磺酸上涨速度可能更快;

3)下游产品中牛磺酸添加量较低,下游行业对牛磺酸价 格不敏感,例如,250ml 普通装红牛仅含 125mg 牛磺酸. 1.2. 价格持续处于底部,供需缺口扩大,牛磺酸提价动力强劲 牛磺酸占下游比如红牛等产品的收入比例不到 0.5%,从14 年以后价格基本稳定在 1.5 万元/吨(2.2 美元/KG) ,但是红牛等下游产品持续涨价.因此在价格长期处于底部之后,牛 磺酸具有了提价动能.另外今年国家对环保的惩处力度看我们预计今年湖北富驰将持续受 到环保问题的影响,限产幅度很大,在行业并无明显产能增加的情况下,供给受到明显压 制, 而下游需求持续增加, 功能性饮料, 饲料等每年添加量逐渐增加, 怪兽饮料进入中国, 由于其是碳酸口味功能性饮料对红牛份额的替代不多,因此预计怪兽在中国

3 年内将达到

30 亿元以上规模,其牛磺酸添加量大于红牛,预计供给需求缺口将扩大至 30%(供给收 缩15%,需求扩大 10-15%) ,从近期牛磺酸短单价格看已经持续上行,较3个月前上涨 近60%.达到

5 美元/KG 以上. 据了解,公司

16 年上半年平均提价约 10%左右,提价后的价格也只是历史最高价的一半 左右(现在市场价超

2 万元/吨,历史最高价在 4-5 万元/吨,与我们下面所计算的价格口 径有差异) . 2. 小品种+单寡头优势,牛磺酸提价容易 上面分析了牛磺酸具有提价的基础,且涨价空间较大.现在从牛磺酸小品种特点以及永安 药业的单寡头优势看,牛磺酸提价容易,阻力不大. 添加剂有大品种和小品种之分,主要是由其在下游客户产品中的添加比例决定,比如酵母 就算是大品种,永安的牛磺酸和金禾实业的安赛蜜一类是小品种.由于添加量在下游客户 产品中特别低,所以下游客户对价格并不敏感,为提价提供了可能.再看单寡头的优势. 如果行业公司高度分散, 互相抑制, 提价是比较困难的, 但是如果一家占有 50%以上比例, 具有了单寡头优势,那么提价非常容易,金禾实业,安琪酵母就是如此. 以核黄素(维生素 B2)市场为例,不仅具有小品类、单寡头特点,而且多次发生提价现 象.全球核黄素需求量约

8000 吨,以5%以下的增速缓慢增长,且湖北某企业为全球核黄 素龙头企业,产能全球最大,为4800 吨.从2008 年至今,核黄素出现过

3 次提价,提 价幅度分别为 25.5%、27.1%、124%. 50% 30% 7% 7% 6% 永安药业 富驰 华昌 远洋 其他 公司报告 | 研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

5 图3:永安药业牛磺酸销量及价格(万吨,万元) 图4:维生素 B2 价格走势(元/千克) 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:Wind,天风证券研究所 3. 牛磺酸涨价叠加环氧乙烷涨价减亏,看好业绩持续超预期 3.1. 继续看好

17 年牛磺酸涨价带来的业绩高弹性

2016 年,公司收入略有下滑,主要是因为环氧乙烷产销倒挂,公司环氧乙烷开车运行时 间较短,导致总收入下滑.实际上牛磺酸收入增速在双位数. 我们判断,当前以及未来一段时间内,全球牛磺酸都会处于供给偏紧状态.这主要是因为 环保趋严,产能扩增难度大,且部分小企业甚至面临关停风险(2016 年第二大生产企业 因环保问题停工几个月) .然后下游需求持续稳定增长,牛磺酸价格有望持续提升.简单 测算,每吨牛磺酸提价 10%将增厚业绩