PDF《芒果超媒：怎么看估值空间？不只是芒果》

2 亿,则2019 年版权分销净利润约为 8.295 亿元;

在售 卖率 80%、折扣率为 70%的假设下,台综网络招商利润约为 4.75 亿,因 而湖南卫视网端变现利润为

13 亿. 其他业务:按PE 估值,2019 年运营商业务收入约为

10 亿,则净利润约 为4亿;

结合四家子公司未来利润预计情况,年均利润按

2 亿测算;

因此 在10 倍估值条件下,其他业务合计估值

60 亿元. 在台综网端招商售卖率 80%,折扣率 70%假设下,湖南卫视网端变现若 为20 倍估值,则芒果超媒总估值为 291+245+60=596 亿元;

若湖南卫视 网端变现变现达到

25 倍估值,芒果超媒总估值约为 364+245+60=669 亿元. 同时,芒果超媒 2019~2020 年预计净利润为 13.8 亿、16.5 亿,对应当前 股价,PE 为30X、25X,首次覆盖给予 推荐 评级. ? 风险提示: 台综网络招商不及预期的风险, 会员数量增长不及预期的风险,快乐阳光 无法取得或以合理商业条件取得

2020 年12 月31 日之后湖南台相关节目 信息网络传播权的风险. 公司深度报告 长城证券

3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 芒果 TV:增加湖南广电内容创新空间,长期看自制综艺的孵化.6 1.1 综艺孵化分析框架:决策+空间+成功率.6 1.2 芒果 TV 自制综艺的软广测算方法.9 1.3

2019 年芒果 TV 自制综艺:全年孵化数量较多,新综艺《女儿们的恋爱》已脱颖 而出

9 1.4 综艺软广之外,芒果 TV 的变现通道: 硬广+会员

10 1.4.1 硬广收入测算:贴片广告+信息流广告.10 1.4.2 会员收入测算:按付费率预测收入.14 2. 湖南卫视网端变现:台综网络招商+台综版权分销.15 2.1 台综网络招商:19 年首次实现网络端招商,具备低成本/高净利率特性.15 2.1.1 行业趋势:台综网端独立招商不再由头部综艺专享.15 2.1.2 湖南卫视台综开启网络招商模式,网台招商广告主已出现不一样

18 2.1.3 台综网络招商的本质是做大总招商金额.18 2.1.4 湖南卫视

2019 年的电视综艺编排及网络招商情况.19 2.1.5 盈利弹性:台综网络招商一般不存在成本转结,净利率约为 60%19 2.2 台综版权分销:是快乐阳光完成业绩承诺的基础,网端招商带动版权分销单价 上升

19 2.2.1 版权分销对快乐阳光利润贡献大,是快乐阳光完成的业绩承诺的基础 ...19 2.2.2 综艺网端招商+音乐付费 带动版权分销价值增长.20 2.2.3

2019 年版权分销重点: 《声入人心 2》+《妻子的浪漫旅行 2》或等价于《歌手2019》+《妈妈是超人 3》21 3. 芒果超媒估值空间:预计为 596~669 亿.22 3.1 芒果 TV 的估值:按PS 估值.22 3.2 湖南卫视的网端变现估值:按PE 估值.24 3.2.1 分销利润测算:24 3.2.2 台综网络招商利润测算:25 3.3 快乐阳光运营商业务与其他四家子公司的估值.26 4. 风险提示.29 4.1 附:盈利预测表.29 公司深度报告 长城证券

4 请参考最后一页评级说明及重要声明

图表目录 图1:芒果 TV 自制综艺孵化的决策流程.6 图2:芒果 TV 开机大图(主要推广自制内容)与播放页信息流广告(对接腾讯广点通联 盟)11 图3: 《中餐厅第二季》电视端与网络端冠名不同(电视端与芒果 TV 一致)16 图4: 《我是大侦探》电视端与网络端冠名不同(电视端与芒果 TV 一致)16 图5: 《我家那闺女》的网络招商情况.18 图6: 《歌手 2018》与《歌手 2019》收费不同.21 图7:2018 年3月―2019 年2月爱奇艺 PS-Band