PDF《增发项目实现跨越发展》

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究化学纤维制造业/石油化工业 舒卡股份(000584) 增发项目实现跨越发展 任静 10-59312820 renjing@gtjas.

com 本报告导读: ? 定向增发收购友利特纤 ? 再次增发扩大差别化氨纶产能、提升核心竞争力 投资要点: z

4 月份公司以定向增发的形式收购了友利特纤 75%的资产,不仅使公司 的氨纶产能由

7000 吨/年扩大到

17300 吨/年,更使产品结构合理,可以 根据市场情况实现中高端产品的互补,使公司的核心竞争力得以提高. z 因为友利特纤的优势不仅在于产品规模和品质方面,而且还在所得税优 惠方面享受 两免三减半 的优惠政策,收购后使舒卡股份与行业龙头 公司华峰氨纶的盈利能力接近而净利率高于华峰氨纶的净利率. z 收购友利特纤后,公司在氨纶行业复苏中业绩恢复增长明显,前三季度 主营收入和净利润分别同比增长 294%和4458%, 每股收益达到 0.51 元, 毛利率由去年同期的 15.78%提高到 34.29%. z 为进一步缩小与韩国晓星、英威达等世界级公司在产品品质方面的差 距,摆脱在常规品种领域的低档次竞争,公司计划再次定向增发不超过

6481 万股、募集

83872 万元资金用于 年产

1 万 吨高技术功能性差别 化氨纶 、

5000 吨经编专用氨纶 两个项目,并向友利特纤增资

9034 万元用于其建设差别化氨纶(功能化细旦丝)技改项目扩大氨纶产能. z 新的增发项目一年建设周期完成之后, 公司的氨纶产能将达到 3.23 万吨 /年,将超过烟台氨纶居国内第二,产品结构也更加趋于差别化,对整体 盈利水平提高明显:以目前公司各子公司的盈利状况分析新的增发项 目, 投产后将在现在收入和盈利的基础上可增加收入 12.62 亿收入、 2.37 亿净利润,以发行后股本 4.11 亿股本计算可增加每股收益 0.58 元. z 另外,公司在成都的房地产项目也将在明年贡献收入和利润;

公司还持 有成都建投、S 前锋、汇源通信、S*ST 聚友(已暂停上市)四家上市公 司股权,以目前市场价格计算的账面价值已经超过

2 亿,特别是其中持 有的成都建投

318 万多股明年

3 月解禁,如果公司部分或全部出售此部 分股票,将给公司带来丰厚的投资回报. z 以12 月7日收盘价 17.18 元计算公司 07-09 年的动态市盈率依次为

25、

21、15 倍,在目前市场环境下估值偏低,以30 倍、08 年业绩给予 24.9 元的目标价,建议谨慎增持. 评级: 谨慎增持 上次评级:首次评级 目标价格: $24.90 上次预测: $0.00 当前价格: $17.18 2007.12.10 交易数据

52 周内股价区间(元) 3.02~23.00 总市值(百万元) 5,517 总股本/流通 A 股 (百万股) 346/210 流通 B 股/H 股 流通股比例 0.61 日均成交量(百万股) 12.1 日均成交值(百万元) 157.5 资产负债表摘要(12/06) 股东权益(百万元) 346.71 每股净资产 1.14 市净率 15.2 资产负债率 59.2% 52周内股价走势图

90 190

290 390

490 590 09/06 12/06 03/07 06/07 % 舒卡股份 深证成份指数 公司调研报告财务摘要(百万元)

2005 2006 2007E 2008E 2009E 主营收入

289 359 1,367 1,598 2,523 (+/-)% -14% 24% 281% 17% 58% 经营利润(EBIT)

33 26

356 348

693 (+/-)% -46% -22% 1294% -2% 99% 净利润

6 7

235 288

463 (+/-)% -53% 10% 3507% 23% 61% 每股净收益(元) 0.02 0.02 0.68 0.83 1.13(新股本 每股股利(元) - 0.10 0.10 0.10 0.10 利润率和估值指标

2005 2006 2007E 2008E 2009E 经营利润率 (%) 11.4% 7.1% 26.0% 21.8% 27.5% 市盈率 892.1 812.0 25.7 20.9 13.0 股息率 (%) 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 舒卡股份(000584) 请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 of

8 1. 定向增发扩大氨纶产能 1.1. 收购友利、向高端发展 在4月份实施的定向增发注入友利特纤之前,舒卡股份名下有两部分氨纶业务,且都 是位于江苏江阴沿江开发区的,一是舒卡氨纶

3500 吨、持股 60%,另外是双良氨纶

3500 吨、持股 70%.这7000 吨氨纶业务以东洋纺工艺为主,在技术和产能规模上没 有突出的竞争优势,特别是在常规品种(如40D 及以上规格,占80%以上)竞争日趋 激烈中该工艺在细旦丝方面缺乏明显的优势. 因此,公司以定向增发的形式收购了大股东江苏双良科技有限公司持有的江阴友利特 种纤维有限公司 75%的股权.友利特纤全部产能是

10300 吨/年,其中

3500 吨是东洋 纺技术、6800 吨是日清纺技术,后者技术工艺水平和规模居国内同类前列,在生产细 旦丝方面有一定的优势.收购友利特纤之后,公司可以根据市场情况实现中高端产品 的互补,使公司的核心竞争力得以提高. 表1:舒卡股份

07 年中期氨纶盈利能力比较(吨/年,万元,万元/吨) 数据来源:公司财务报告,国泰君安研究所 1.2. 收购后业绩增长明显 舒卡股份今年上半年实现营业总收入 57181.72 万元,比上年同期增加 203.09%;

实现 营业利润 17334.96 万元,比上年同期增加 2050.84%,扣除少数股东损益后的净利润 为11771.51 万元,为上年同期的

33 倍,每股收益达到 0.34 元. 业绩大幅的增长,一方面来自氨纶行业的复苏引发的产品价格回升特别是今年前

3 个 月价格的暴涨(图1) ,另一方面,则来自友利特纤的合并报表. 图1氨纶 40D 价格(元/吨) 图2氨纶 20D 价格(元/吨) 数据来源:中国化纤经济信息网 数据来源:中国化纤经济信息网 双良氨纶和舒卡纤维上半年共实现营业收入

24794 万元, 营业利润

6520 万元, 净利润

5873 万元,如考虑到恒创特纤相比较小的收入和利润(分别是

3748 万元和

279 万元) 后大致估算,舒卡股份原有的氨纶业务营业收入和营业利润、净利润分别比上年同期 增长了 51%、743%、820%. 产能 总资产 营业收入 营业利润 净利润 利润率% 净利率% 吨净利 双良氨纶

3500 34393

14398 3053

2825 21.20 19.62 0.81 舒卡纤维

3500 25491

10396 3466

3049 33.34 29.33 0.87 友利特纤

10300 82150

29869 10820

10820 36.22 36.22 1.05 舒卡股份(000584) 请务必阅读正文之后的免责条款部分

3 of

8 友利特纤上半年实现的收入是

29869 万元, 营业利润

10820 万元, 净利润

10821 万元, 其产能是双良和舒卡的 1.47 倍,资产规模是双良和舒卡的 1.37 倍,而利润和净利润 分别是双良和舒卡的 1.66 倍和 1.84 倍. 1.3. 与华峰氨纶差距缩小 根据舒卡股份公布的今年中期的财务报告,比较双良氨纶、舒卡纤维、友利特纤的资 产规模和盈利能力,可以明显看到友利特纤的优势(表1) . 友利特纤的优势不仅在于产品规模和品质方面, 而且还在所得税优惠方面也占据优势: 友利特纤从今年开始获利并享受所得税 两免三减半 的优惠政策,今明两年友利特 纤所得税免征、09 年开始缴纳 12%的所得税;

而双良氨纶和舒卡纤维享受的 两免三 减半 优惠已经分别进入第五年和第四年,即今年两公司的所得税率是 12%,明年双 良氨纶所得税按 24%征收、舒卡纤维按 12%征收最后一年. 目前,国内氨纶企业规模居前的是华峰氨纶、烟台氨纶(氨纶产能

2 万吨/年)、舒卡 股份,今年中期三家公司氨纶业务的毛利率依次为 44.83%、39.95%、38.14%.因为友 利特纤相比于公司原有的双良和舒卡氨纶,比较优势明显,友利特纤的合并使舒卡股 份与行业龙头公司华峰氨纶的盈利能力接近,而其在所得税方面的优惠,使舒卡股份 的净利率高于华峰氨纶的净利率(表2). 表2: 舒卡股份、友利特纤与华峰氨纶

07 年中期盈利能力比较(吨/年,万元,万元/吨) 产能 营业收入 营业利润 净利润 利润率% 净利率% 吨利润 吨净利 华峰氨纶

22000 70795

27770 18604 39.23 26.28 1.26 0.85 友利特纤

10300 29869

10820 10820 36.22 36.22 1.05 1.05 双良+舒卡

7000 24794

6519 5874 26.29 23.69 0.93 0.84 舒卡股份

17300 54663

17339 16694 31.72 30.54 1.00 0.96 数据来源:wind,国泰君安研究所 2. 拟继续增发再扩张 2.1. 旨在进一步缩小与晓星等的差距

2005 年10 月公司聘请了曾任职于韩国晓星公司的韩国籍氨纶业务总经理,其带来的 品质优先理念成为公司的立足之本,而其在管理细节上的经验和技术支持使公司氨纶 产品品质得到明显提升,接近晓星同类产品;

同时伴随着氨纶行业的复苏和产品价格 的回升,公司业绩出现跳跃式的增长. 在行业复苏背景下,公司收购友利特纤扩大氨纶规模之后,仍然想在氨纶行业作进一 步的发展,一方面,公司的产能目前处于华峰氨纶和烟台氨纶之后居国内第三位,另 一方面,公司产品的品质虽然较好但还不能摆脱在常规品种领域的低档次竞争,且与 英威达产品质量还有较大差距.因此,公司计划再次定向增发不超过

6481 万股、募集 不超过 83872.10 万元资金用于 年产

1 万 吨高技术功能性差别化氨纶项目 、 引 进关键工艺技术设备开发生产经编专用氨纶项目 ,并向友利特纤增资 9034.40 万元 用于其建设差别化氨纶(功能化细旦丝)技改项目. 2.2. 增发后产能居国内第

二、产品结构高档化 如果此次增发按照计划完成, 从规模上看舒卡股份产能将达到

32300 吨/年, 超过今后 主业重点在芳纶、不再扩大氨纶产能的烟台氨纶而居华峰氨纶之后(华峰氨纶在建

2 舒卡股份(000584) 请务必阅读正文之后的免责条款部分

4 of

8 万吨氨纶、计划明年投产后产能扩张到 4.2 万吨);

从产品结构看,差别化纤维产能 的增加对盈利水平提高明显,可加强公司的核心竞争力、巩固公司的行业龙头地位. 新的增发项目完成之后, 公司将增加

5000 吨高端经编专用氨纶丝和

1 万吨高性能差别 化氨纶丝产能,原有的

17300 吨氨纶产能也趋向中高档差别化产品.其中: ? 功能性的氨纶丝主要是泳装用的耐氯(2500 吨/年)、特种布料用的抗菌(2500 吨/年)和细旦(5000 吨/年)的差别化氨纶品种,产品定价高、市场需求大―― 我国氨纶的差别化率仅为 8%左右,生产产能约 1.50 万吨/年左右,预计

2007 年 底会增加到 2.50 万吨,目前市场对差别化氨纶的实际需求量在 6~8 万吨/年, 预计

2010 年国内差别化氨纶需求量在

10 万吨以上,2015 年将达

15 万吨左右;

? 经编专用氨纶丝是专为经编开发的高端氨纶产品,因为用于经编的氨纶在氨纶丝 品质的稳定性和均一性方面要求特别高,目前国内经编氨纶丝主要是进口及由少 数外资企业如晓星、 英威达等提供, 国内市场对经编氨纶丝的年需求量在 2.20 万 吨左右, 其中, 晓星、 英威达在国内实际产量

1 万吨左右, 尚需进口

1 万吨左右, 预计到

2010 年,国内经编氨纶的年需求量约为

5 万吨,2015 年达

8 万吨.经 编氨纶丝比普通丝的毛利高

10 多个百分点, 主要用于汽车内饰和高档泳衣方面的 高档弹力面料.公司在经编丝方向的发展,将弥补国内生产的不足,替代进口产 品、与晓星和英威达抗衡;

? 友利特纤的技改,是对友利特纤

二、三期........