PDF《公司深度分析》

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司.

各项声明请参见报告尾页. 油气地面、炼化、管道工程三轨并进,低估值 超强现金流价值凸显 国际油价强势上涨,油气上游资本支出激增:中国石油

2017 年资本性支出 2162.3 亿元,同比增长 25.4%,油气当量产量 1268.8 百万桶,同比增长 0.3%. 美国退出伊核协议助推油价持续上涨,集团公司有望提升油气产量.中国石 油一季度完成资本性支出 571.2 亿,同比大幅增长 41.6%.公司系统内业务和 市场业务同步增长, 海外业务方面, 子公司 CPECC 参与莫桑比克气田浮式液 化天然气工程项目,对莫业务有望进入快速增长期. 大炼化投资热情高涨,炼油和化工工程趋势向好:过去三年新增炼油产能 较少, 炼化综合毛利水平较高. 两桶油 炼油综合毛利率均维持在 30%以上. 同时国内成品油维持增长,烯烃、芳烃、聚酯等需求旺盛,截至

2017 年乙烯、 丙烯当量缺口

2000 万吨、871 万吨;

PX 缺口

950 万吨;

烯烃和芳烃产业链迎 来扩产周期.子公司中国寰球参与云南石化、华北石化扩建和广东石化等系 统内重大项目,在民营炼化领域参与浙江石化设计和建设;

子公司中国昆仑 参与桐昆聚酯、逸盛 PTA 等项目,炼化工程业务趋势向好. 天然气需求进入快车道,页岩气、LNG 接收站和管道工程全面加速.2017 年我国天然气消费量

2373 亿立方米,同比增长 15.3%,进口量大增近 30%. 《能源发展 十三五 规划》2020 年国产常规气需达到

1850 亿立方米,页岩 气产量力争超过

300 亿立方米.国务院

4 月起对页岩气资源税(按6%的规定 税率)减征 30%,公司页岩气工程有望获得快速增长机会.据 十三五 规划,2016~2020 新建管道复合增长率需达到 10.5%,公司在管道工程设计、施 工领域长期积累,竞争优势突出.同时公司参与中俄东线、陕京四线及唐山 LNG 接收站等天然气进口工程,相关工程业务预计逐步贡献业绩. 投资建议:预计公司 2018~2020 年EPS 为0.27.43.56 元.公司财务 负担轻, 业绩弹性大, 账面现金余额

240 亿, 高于总市值, PB

1 倍估值较低, 参考可比公司给予买入-A 投资评级,6 个月目标价 5.0 元,对应 2018~2020 年PE 分别为 18129 倍. 风险提示:美元汇率持续性下跌;

油价大幅下跌;

重大工程进度不及预期;

税率、毛利率等假设条件实现情况不及预期等. (百万元)

2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 50,659.4 55,363.7 64,221.9 73,855.2 81,979.3 净利润 1,287.5 670.0 1,517.1 2,384.9 3,149.7 每股收益(元) 0.23 0.12 0.27 0.43 0.56 每股净资产(元) 2.96 4.07 4.42 4.85 5.41 盈利和估值

2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 18.9 36.2 16.0 10.2 7.7 市净率(倍) 1.5 1.1 1.0 0.9 0.8 净利润率 2.5% 1.2% 2.4% 3.2% 3.8% 净资产收益率 7.8% 2.9% 6.1% 8.8% 10.4% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 49.5% -13.8% -61.3% -70.0% -11.3% 数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 Tabl e_Title

2018 年05 月16 日 中油工程(600339.SH) Tabl e_BaseInfo 公司深度分析 证券研究报告 其他石化 投资评级 买入-A 首次评级

6 个月目标价: 5.0 元 股价(2018-05-16) 4.35 元Tabl e_Mar ketInfo 交易数据 总市值(百万元) 24,286.69 流通市值 (百万元) 6,751.99 总股本(百万股) 5,583.15 流通股本 (百万股) 1,552.18

12 个月价格区间 3.68/9.07 元Table_Chart 股价表现 资料来源:Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.74 -0.88 -47.5 绝对收益 5.07 -1.81 -44.94 袁善宸 分析师 SAC 执业证书编号:S1450517040004 [email protected] 021-35082778 Table_Report 相关报告 -53% -42% -31% -20% -9% 2% 13% 24% 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 中油工程 其他石化 上证指数

2 公司深度分析/中油工程 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 内容目录 1. 全产业链石油石化工程总承包商,现金流强劲增长

4 1.1. 背靠中国石油集团,全产业链一体化优势突出.4 1.2. 营业收入恢复增长,财务负担轻、现金流增长强劲.5 2. 系统内外新签订单同步增长,上中下游三大业务迎景气周期.6 2.1. 国际油价强势上涨,油气上游资本支出增长恢复.6 2.2. 大炼化投资热情高涨,炼油和化工工程趋势向好.8 2.3. 天然气需求进入快车道,页岩气地面工程、LNG 接收站和管道工程全面加速.11 3. 盈利预测与估值.16

图表目录 图1:公司股东和控股子公司股权结构

4 图2:营业收入恢复增长.5 图3:主营业务盈利向好.5 图4:2017 年主要业务结构.5 图5:新签合同业务结构.5 图6:油价中枢逐步上移.6 图7:公司现金流增长强劲

6 图8:中国石油资本性支出触底回升.6 图9:天然气带动中国石油油气当量增长.6 图10:伊朗原油产量和对华出口量

7 图11:伊朗已探明储量.7 图12:CPECC 全球市场分布.8 图13:莫桑比克天然气项目快速增长.8 图14:中国石化炼化毛利水平.9 图15:中国石油炼化毛利水平.9 图16:成品油表观消费量.9 图17:乙烯表观消费量.9 图18:天然气表观消费量.11 图19:天然气产量和进口量

11 图20:油气管道里程

12 图21:管道气进口量

12 图22:管道局工程主要施工领域.13 图23: 十三五 原油管道规划示意.14 图24: 十三五 天然气管道规划示意.14 图25:LNG 进口量快速增长

14 图26:LNG 进口价 Vs 国内市场价.14 图27:PB-Band.17 图28:PE-Band.17 表1:中国石油资本性支出及预测

6 表2: 十三五 在建炼化项目.10

3 公司深度分析/中油工程 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 表3:2018 年聚酯新增产能计划

10 表4:我国主要页岩气产区

12 表5:中国七大天然气进口管道.13 表6:国内已建及待建 LNG 接收站

15 表7:公司重点在建项目.16 表8:可比公司估值对比.16

4 公司深度分析/中油工程 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 1. 全产业链石油石化工程总承包商,现金流强劲增长 1.1. 背靠中国石油集团,全产业链一体化优势突出 公司于

2016 年12 月完成重大资产重组, 注入中国石油集团持有的管道局工程公司 100%股权、工程建设公司 100%股权、寰球工程公司 100%股权、昆仑工程公司 100%股权、工程设 计公司 100%股权、 东北炼化公司 100%股权以及中油工程有限 100%股权, 同时Z出原天利 高新化工及销售资产.上市后公司整合成

4 家工程公司+1 家项目管理公司结构,包括中国 石油工程建设有限公司(CPECC) 、中国寰球工程有限公司(HQCEC) 、中国昆仑工程有限 公司(CKCEC) 、中国石油管道局工程有限公司(CPP)和中油工程项目管理公司. 公司具有高度一体化的优势, 经营模式包括设计采购施工 (EPC) 总承包、 设计采购承包 (EP) 、 采购施工承包(PC) 、勘察设计承包(E) 、施工承包(C) 、项目管理承包(PMC)和监理 承包. 图1:公司股东和控股子公司股权结构 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 根据美国《工程新闻纪录》 (ENR)2017 年度

250 家国际最大承包商排名,公司下属子公司 管道局工程公司、工程建设公司、寰球工程公司分别位列

88 位、73 位、133 位.其中中国 石油工程建设公司连续

24 年入选 ENR 排名,成为连续入围次数最多的中国承包商.与国际 同行相比,公司具备两条高度一体化业务链优势:

1、油气田地面、炼油化工、油气储运、LNG、非常规油气、煤化工、海洋石油工程等上中 下游工程建设全产业链.

2、工程咨询、项目管理、勘察、设计、采购、施工、试运、开车、生产服务、维护维修及 无损检测、投融资等工程服务全价值链. 公司公告,子公司管道局工程公司成功签约尼日利亚 AKK 天然气管道、孟加拉东方炼厂单 点系泊及管线安装等多个大型项目;

工程建设公司中标俄罗斯阿穆尔天然气处理厂非专利装 Z工程和阿联酋巴布油田综合设施等项目;

寰球工程公司中标兰州石化烷基化质量升级项目.

5 公司深度分析/中油工程 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 据昆仑工程公司报道,其曾参与浙江海利得、桐昆集团等多套聚酯项目.整理来看,公司的 四大工程公司在各自领域积累时间较长,在国内石油天然气、炼油、化工领域公司具有较强 的市场开发能力. 1.2. 营业收入恢复增长,财务负担轻、现金流增长强劲 公司以中国石油集团系统内业务为基础,加快市场开发力度.

2016、2017 年关联方销售额 分别为 196.4 亿和 241.5 亿,占年度销售总额比例分别为 28.8%和43.6%,系统内业务同比 增长 23%. 境外业务大幅增长.

2016、

2017 年海外销售额分别为

172 亿和 236.3 亿, 同比增长 37.3%, 占销售总额比例 34.2%和42.9%.集团公司业务和系统外业务销售额同步加快,2017 年新 签合同额

1050 亿元, 同比增长 32.3%, 其中系统外业务新签合同额 755.7 亿元, 占比 72%;

海外业务新签合同额 531.6 亿元,占比 50.6%. 图2:营业收入恢复增长 图3:主营业务盈利向好 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 图4:2017 年主要业务结构 图5:新签合同业务结构 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 资料来源:公司年报,安信证券研究中心 公司业务规模和盈利水平受全球经济增长和国际油价影响,特别是与油气开采直接相关的地 面工程业务,具有一定的周期性.2014 年以后随着国际油价快速下行,国内经济转型升级、 增速放缓,与石油........