PDF《中国一重》

中银国际研究可在彭博 BOCR , firstcall.

com, Multex.com 以及中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.)上获取 买入 (BUY)指预计该行业(股份)在未来

6 个月中股价相对有关基准指数的升幅多于 10%;

卖出 (SELL)指预计该行业(股份)在未来

6 个月中的股价相 对上述指数的降幅多于 10%.未有评级 (NR).持有(HOLD)则指预计该行业(股份) 在未来

6 个月中的股价相对上述指数在上下 10%区间内波动 工业 ― 机械 研究报告 ― 首次评级 史祺, CFA (8621)

6860 4866 分机

8368 [email protected] 证券投资咨询业务证书编号: S1300206080227 胡文洲, CFA (8621)

6860 4866 分机

8520 [email protected] 证券投资咨询业务证书编号: S1300200010035 股价相对指数表现

0 1

2 3

4 5

6 7 08/02/10 08/03/10

0 200

400 600

800 1,000 中国一重 新华富时A50指数 成交额 (人民币 百万) 人民币 资料来源:彭博及中银国际x究 股价表现 今年至今

1 个月

3 个月

12 个月 绝对(%) n.a. (3) n.a. n.a. 相对新华富时 A50 指数 (%) n.a. (0) n.a. n.a. 资料来源:彭博及中银国际x究 重要数据 发行股数 (百万) 6,538 流通股 (%)

31 流通股市值 (人民币 百万) 1,0884

3 个月日均交易额 (人民币 百万)

267 净负债比率 (%)

9 主要股东(%) 中国第一重型机械集团公司

62 资料来源:公司数据,彭博及中银国际x究 以2010 年3月15 日当地货币收市价为标准 所有数字均四舍五入 中银国际证券有限责任公司 中国一重 重装出击,核电新贵 中国第一重型机械股份公司 (中国一重) 是中国最大的重 型机械制造企业.中国一重历史悠久,专注重型机械制 造50 年,历史上创造了众多中国第一.我们认为中国一 重是我国目前综合制造能力和技术水平最高、盈利能力 最强、增长速度最快、最具国际竞争力的重型机械制造 企业.我们估计核能设备和大型铸锻件可能成为公司今 后盈利增长的主要引擎.整体而言,我们估计 09-11 年公 司净利润的复合增长率将达 42%.基于 27.0 倍2010 年预 期市盈率,我们得出中国一重的目标价格是 6.36 元人民 币,首次评级给予买入. ? 中国一重是中国最大的冶金成套设备制造商、重型压 力容器制造商、核电锻件制造商,还是少数具备向国 内外钢铁企业提供具有自主知识产权成套轧制设备 能力的制造商之一.拥有综合制造能力世界一流的大 型铸锻件制造基地.产品广泛应用于冶金、石化、能源、交通运输、矿山等行业. ? 中国一重是全球最具竞争力的重型机械装备制造商 之一.公司核心竞争力主要来自其强大的自主创新能 力和领先的核心技术.公司具有强大的自主创新能 力,主导产品技术水平国内领先,部分产品达到国际 先进水平.公司填补了多项国内空白,在很多重大领 域实现首台或首套设备的国产化. ? 中国一重是我国增长速度最快、盈利能力最强的重型 机械制造企业.今后几年,我们相信中国一重将受益 于我国政府大力推动经济结构调整和战略性新兴产 业发展的政策决定.目前公司手持合同订单饱满,主 要生产设备均保持在满负荷运转状态.同时,公司产 品结构调整在

2009 年已基本完成, 估计核能设备和大 型铸锻件可能成为公司今后盈利增长的主要引擎. ? 公司在核能设备和大型铸锻件上的竞争力处于国内 领先,世界一流的水平.中国一重是国内最早开发生 产核能设备的企业,是国内核电站 80%以上反应堆压 力容器及 90%以上核电锻件的制造商.中国一重是世 界制造大型铸锻件最主要的厂家之一.公司大型铸锻 件的生产能力和单件规模目前在国际上排名第二. ? 我们估计公司今后两年的盈利能力将大幅提升.参考 了部分新能源核电设备公司的估值水平,我们认为中 国一重估值应较机械装备类公司平均市盈率存在一 定溢价. 基于 27.0 倍2010 年预期市盈率, 我们得出中 国一重的目标价格为 6.36 元人民币.

图表 1. 投资摘要 年结日:12 月31 日2007

2008 2009E 2010E 2011E 销售收入 (人民币百万) 7,102 10,207 9,111 10,532 13,121 变动 (%)

36 44 (11)

16 25 净利润 (人民币百万)

470 1,006 1,012 1,540 2,037 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.10 0.22 0.22 0.24 0.31 变动 (%)

34 114

1 6

32 市盈率 (倍) 51.8 24.2 24.1 22.8 17.2 每股现金流量 (人民币) 0.00 (0.25) 0.14 0.18 0.22 价格/每股现金流量 (倍) - (21.1) 38.2 30.4 24.2 企业价值/息税折旧前利润(倍) 14.7 14.9 15.2 14.2 11.2 每股股息 (人民币) 0.00 0.00 0.03 0.04 0.05 股息率 (%) 0.0 0.0 0.6 0.7 0.9 资料来源:公司数据及中银国际x究预测

2010 年3月19 日 买入 601106.SS C人民币 5.37 目标价格: 人民币 6.36 A

2010 年3月19 日 中国第一重型机械股份公司

2 目录 投资摘要.3 估值.6 综合实力最强的重型机械企业

9 产品结构改善,积极发展新能源核电设备.15 盈利前景.21 主要风险.32 财务状况.35 附录

一、公司简介

36 附录

二、重机下游行业分析.42 附录

三、核电行业发展前景.46 附录

四、大型铸锻件市场前景分析

51 附录

五、募集资金运用

55 附录

六、财务数据

60 研究报告中所提及的有关上市公司

61 2010 年3月19 日 中国第一重型机械股份公司

3 投 投资 资摘 摘要 要 中国第一重型机械股份公司(中国一重) 是中国最大的重型机 械制造企业.公司是中国最大的冶金成套设备制造商、重型 压力容器制造商、核电锻件制造商,还是少数具备向国内外 钢铁企业提供具有自主知识产权成套轧制设备能力的制造 商之一,并拥有综合制造能力世界一流的大型铸锻件制造基 地.公司具有强大的自主创新能力,向国内外提供大量自主 知识产权的重型机器,产品技术水平始终保持国内领先,部 分产品达到国际先进水平. 中国一重历史悠久, 专注重型机械制造

50 年, 产品广泛应用 于冶金、石化、能源、交通运输、矿山等行业,历史上创造 了众多中国第一.公司为国民经济建设提供机械产品

200 多 万吨,填补国内工业产品技术空白

400 多项,开发研制新产 品300 多项,先后装备了鞍钢、宝钢、武钢、首钢、本钢、 攀钢等各大钢铁企业,一汽、东风汽车等各大汽车企业,中 石油、中石化、中海油等石油化工企业,中国铝业集团、金 川集团有限公司等有色金属企业,平朔煤矿、准噶尔煤矿、 江西铜业集团公司等大型矿山生产基地,三峡水电站、小浪 底水电站、葛洲坝水电站等大型电站,秦山核电、巴基斯坦 恰希玛等核电企业. 我们认为中国一重是全球最具竞争力的重型机械装备供应 商之一,公司核心竞争力主要来自其强大的自主创新能力和 领先的核心技术.公司主导产品技术水平国内领先,部分产 品达到国际先进.中国一重拥有国家级企业技术中心和行业 内唯一的重型技术装备国家工程研究中心,具备业内领先的 新产品、新工艺和新材料的开发能力、成套集成能力,拥有

167 项专利权、50 项专利申请权、108 项专有技术和众多技术 诀窍,填补了多项国内空白.公司在很多重大领域实现首台 或首套设备的国产化,在大幅降低国内企业采购成本的同时 也享有较高的利润率. 中国一重是我国增长速度最快、盈利能力最强的重型机械制 造企业.根据中国重型机械工业协会统计年报,2000 至2008 年,中国一重产值年均复合增长率达 50.24%,同期重型机械 行业总产值年均复合增长率为 33.13%;

中国一重目前是重型 机械行业最赚钱的公司,2008 年中国一重实现利润总额为 14.1 亿元,高出排在第二的大连重工? 起重集团 2.5 亿元;

2004-2008 年,公司利润的年均复合增长率高达 106%,增速 全行业第一. 中国一重历史悠久,专注重 型机械制造

50 年,是全球最 具竞争力的重型机械装备制 造商之一 公司核心竞争力主要来自其 强大的自主创新能力和领先 的核心技术.公司主导产品 技术水平国内领先,部分产 品达到国际先进.. 中国一重是我国增长速度最 快、盈利能力最强的重型机 械制造企业

2010 年3月19 日 中国第一重型机械股份公司

4 展望未来,我们相信中国一重将受益于我国政府大力推动经 济结构调整和战略性新兴产业发展的政策决定.我们估计中 国一重的产品结构调整在

2009 年已基本完成.今后两年,冶 金成套设备销售收入将逐步减少,而核能设备和大型铸锻件 的销售收入将大幅上升.目前中国一重手持合同订单饱满, 主要生产设备均保持在满负荷运转状态.我们估计核能设备 和大型铸锻件可能成为公司今后盈利增长的主要引擎.截至

2009 年6月30 日,公司未完成合同金额高达 122.72 亿元, 其 中核能设备和大型铸锻件的订单占比估计超过一半.我们认 为,公司在核能设备和大型铸锻件上的竞争力处于国内领 先,世界一流的水平. 中国一重是国内最早开发生产核能设备的企业,是国内唯一 既有大型加氢反应器、核反应堆压力容器又有核锻件制造能 力和业绩的企业.公司承制了我国

9 个在建核电项目中

8 个 项目的反应堆压力容器以及其他核电铸锻件.公司是国内核 电站 80%以上反应堆压力容器、90%以上核电锻件的制造商, 还生产了巴基斯坦恰希玛核电站一期、二期的核能设备.我 国核中子增殖反应堆所用压力容器也由公司提供.2008 年至

2009 年6月30 日国内核电站反应堆压力容器的

26 次招标中, 公司中标

21 次.根据《国外核新闻》2009 年第一期,全球目 前具备第三代核电大型锻件制造能力的企业仅有日本制钢 所、中国一重和俄罗斯重型机械联合公司. 中国一重是世界制造大型铸锻件最主要的厂家之一,拥有先 进的生产装备和制造工艺. 公司具有一次性提供

700 吨钢水、 最大钢锭

600 吨、 最大铸件

500 吨、 最大锻件

400 吨的生产能 力,综合制造能力世界一流.由于制造大型锻件需要万吨自 由锻造压力机,2007 年公司自行设计制造了 15,000 吨自由锻 造水压机,是世界吨位等级最高的自由锻造水压机之一.中 国一重大型铸锻件的生产能力和单件规模目前在国际上排 名第二,位于日本制钢所之后. 总体而言,我们预计中国一重 09-11 年间销售收入的年均复 合增长率为 20%.核能设备销售收入占总体销售收入的比重 估计将从

2008 年的 0.4%增至

2010 年的 16.4%, 大型铸锻件的 占比将从

2008 年的 5.9%增至

2010 年的 29.5%. 由于核能设备 和大型铸锻件的毛利率高达到 40%, 公司

2010 年和

2011 年盈 利能力将大幅提升. 我们估计 09-11 年公司净利润的复合增 长率将达 42%. 公司承制了我国

9 个在建核 电项目中

8 个项目的反应堆 压力容器以及其他核电铸锻 件 中国一重大型铸锻件的生产 能力和单件规模目前在国际 上排名第二 我们估计 09-11 年公司净利 润的复合增长率将达 42%

2010 年3月19 日 中国第一重型机械股份公司

5 我们认为对机械装备类公司(如中国一重)而言,相对市盈率 法估值模型是较为普遍和有效的估值方法.我们认为中国一 重是我国重型机械行业的第一品牌,是我国目前综合制造能 力和技术水平最高、盈利能力最强、增长速度最快、最具国 际竞争力的重型机械制造企业.我们相信公司今后盈利增长 的主要推动力来自新能源核电.按照相对市盈率法计算,我 们认为中国一重估值应较机械装备类公司平均市盈率存在 一定溢价, 由于公司的核电业务在

2010 年将占到利润的 30% 左右,因此在估值的时候我们参考了核电生产企业的估值水 平.按照分部加总法计算,基于

2010 年预期市盈率 27.0 倍, 我们得出中国一重的目标价格为 6.36 元人民币. 基于

2010 年预期市盈率 27.0 倍,我们得出中国一重的目 标价格为 6.36 元人民币

2010 年3月19 日 中国第一重型机械股份公司

6 估 估值 值 我们认为对机械装备类公司(如中国一重)而言,相对市盈率 法估值模型是较为普遍和有效的估值方法.按照分部加总法 计算,基于

2010 年预期市盈率 27.0 倍,我们得出中国一重的 目标价格为 6.36 元人民币.另外,我们也使用现金流折现法 对中国一重进行估值,为投资者作一定程度的参考. 相对市盈率法 中国一重是我国最大的重型机械企业之一,重型机械设备为 国民经济发展和国防工业提供重型、成套技术装备,关系到 国家经济安全,体现一个国家综合竞争实力和水平.在我国 经济大发展的背景下,重型设备的需求依然强劲,发达国家 对这些高精设备或是限制出口或是定价极高,因此国产大型 设备在未来很长时间内将起着进口替代的作用.为配合国家 产业结构的调整以及国家对新能源和环保方面的加大投入, 公司将逐渐扩大核能设备、大型铸锻件产品的生产能力,并 且开发新兴产品领域 (包括海水淡化设备和固体垃圾处理设 备).从销售收入来看,公司的在手订单基本保障了未来

1 年 的收入,从成本来看,公司有较强的议价能力,能够保证利 润率的稳定,因此相比其他机械类上市公司,应该给予中国 一重较高的估值溢价. 由于新能源核能设备可能成为公司今后........