PDF《——南方汇通（000920.SZ）深度报告》

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2015 年9月15 日――南方汇通(000920.

SZ)深度报告 评级:维持 推荐 评级 投资要点: ? 公司资产置换后将聚焦膜材料和植物纤维业务,资产质量显著提 升.2014 年底公司与大股东达成资产置换协议,将本部铁路货车 业务相关资产及负债、持有的青岛汇亿通 51%的股权、申发钢结 构60.80%和汇通物流 100%的股权与南车贵阳购买的株洲所持有 的36.79%的时代沃顿的股权进行置换,置换后公司的主业将聚焦 于膜材料和植物纤维领域,此次置换提升了公司对时代沃顿的持 股比例,资产质量显著提升. ? 反渗透膜作为最精细的水处理膜,前景广阔.喝上干净水是人类 健康生活的追求,伴随着经济发展,水污染日趋严重,水处理行 业发展迅猛,反渗透膜作为最精细的水处理膜被广泛应用于海水 淡化、生活用水、工业废水处理等领域,据统计

2010 年全球膜组 件的市场规模达到

100 亿美元,我国膜组件的市场规模也达到

60 亿元,其中反渗透膜的占比超过 40%,每年的增速超过 15%. ? 公司是我国反渗透膜领域的龙头企业.公司

2001 年从美国引进反 渗透膜生产线,通过吸收、创新逐步成为我国反渗透膜领域的第 一品牌,公司多次承担国家专项研究和

863 项目,肩负发展我国 高端膜产业的历史使命.目前公司产品线非常丰富,与竞争对手 产品对标,性能接近,价格低 30%~50%,性价比优势突出,在全 球和我国的市占率稳步提升,渠道完善,未来公司还将涉足纳滤 膜、能源膜、超滤膜等领域,发展空间广阔. ? 首次覆盖给予 推荐 评级.预计公司 2015-2017 年每股 EPS 为0.

25、0.

35、0.45 元,对应目前的股价 13.26 元,PE 分别为 52.

6、 38.1 和29.2,考虑到反渗透膜在民用和工业领域都处于快速成长 期,未来的市场空间巨大,公司作为国内最大、最先进的反渗透 膜生产企业,必将持续受益,同时公司作为中国南车期下的新材 料业务平台,未来外延发展可期,给予公司

50 倍PE,目标价格 17.5 元,首次覆盖给予 推荐 评级. ? 风险提示.1)公司沙文基地投产季度低于预期;

2)反渗透膜价 格下降;

3)我国海水淡化市场增长缓慢 最近

52 周走势: 相关研究报告: 报告作者: 石亮 执业证书编号:S0590515090001 联系人: 石亮 马群星

电话:021-38991500-825 0510-82833337 Email:[email protected] 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合 理判断并得出结论,力求客观、公正.结论 不受任何第三方的授意、影响,特此申明. 国联证券股份有限公司经相关主管 机关核准具备证券投资咨询业务资 格. 化工 反渗透膜本土龙头,蓝海市场大有可为 证券研究

2 目录目录

21、公司简介―国内反渗透膜龙头.3 1.

1、公司控股股东是中国南车集团,实际控制人为国务院国资委

3 1.

2、反渗透膜业务与植物纤维业务均快速增长.4 1.

3、公司毛利率和净利率有望大幅提升,同时费用率也将上升.4

2、反渗透膜是最精细化的水处理膜,市场空间广阔

5 2.

1、反渗透膜对水杂质的过滤最为彻底

5 2.

2、我国膜产业规模快速增长,产值超过

400 亿.6 2.

3、通过引进吸收,我国已经掌握反渗透膜核心技术

7 2.

4、反渗透膜属寡头竞争格局,公司在国内的市占率稳步提升.8

3、反渗透膜应用广泛,海水淡化和净水器市场空间大

9 3.

1、我国家用净水器市场处于快速成长期.9 3.

2、全球海水淡化市场快速增长,我国还处于起步阶段.11

4、公司是我国反渗透膜龙头,民用领域市占率高.14 4.

1、肩负国家使命,承载 青山绿水 梦想.14 4.

2、沙文基地一期投产后公司产能将翻番,未来产线品将更加丰富 ......15 4.

3、公司产品性价比优势明显,销售渠道完善.16

5、倡导健康睡眠,公司植物纤维业务稳健增长.18

6、盈利预测及估值.19

7、风险提示

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1、公司简介―国内反渗透膜龙头 南方汇通股份有限公司前身为铁道部贵阳车辆厂,于1999 年改制为股份 有限公司并于深交所上市.上市以来,南方汇通主营业务与控股股东中国南车 集团公司旗下的中国南车股份有限公司之间存在同业竞争问题,公司始终无法 达到再融资条件,发展受到较大局限.2014 年底公司与大股东达成资产置换协 议,将本部铁路货车业务相关资产及负债、持有的青岛汇亿通 51%的股权、申 发钢结构 60.80%和汇通物流 100%的股权与南车贵阳购买的株洲所持有的 36.79%的时代沃顿的股权进行置换,目前置换工作已经完成,从此公司解决了 与大股东的同业竞争问题,未来的主业将包括膜材料和植物纤维两块,此次置 换提升了公司对时代沃顿的持股比例,资产质量显著提升.

图表 1:资产置换前公司下属子公司情况

图表 2:资产置换后公司下属子公司情况 数据来源:公司公告 国联证券研究所 数据来源:公司公告 国联证券研究所 1.

1、公司控股股东是中国南车集团,实际控制人为国务院国资委 中国南车集团持有公司 42.64%的股份,是公司的控股股东,公司的实际控 制人为国务院国资委.目前中国北方机车车辆集团公司正在收购中国南车集团 公司,并将更名为 中国中车集团公司 ,收购完成后,公司大股东将变成中国 中车集团公司,实际控制人仍为国务院国资委. 资产置换完成后公司的主要子公司包括时代沃顿和大自然科技,时代沃顿 的持股比例从 42.82%提升至 79.61%,时代沃顿剩余的 20.39%的股权在公司的 主要管理层中.

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图表 3:公司的股权结构

图表 4:贵阳时代沃顿的股权结构 数据来源:公司公告 国联证券研究所 数据来源:公司公告 国联证券研究所 1.

2、反渗透膜业务与植物纤维业务均快速增长 资产置换完成后公司的业务主要包括膜材料和植物纤维,从历年这两块业 务的发展情况看,反渗透膜业务和植物纤维业务均实现了快速增长.

图表 5:时代沃顿的营收、净利润情况(百万)

图表 6:大自然科技的营收、净利润情况(百万) 数据来源:公司公告 国联证券研究所 数据来源:公司公告 国联证券研究所 1.

3、公司毛利率和净利率有望大幅提升,同时费用率也将上升 资产置换完成后公司的业务主要包括膜材料业务和植物纤维业务,相较公 司之前的货车制造与维修业务,其毛利率都要高出不少,从最近几年公司反渗 透膜的毛利率情况看,呈现上升趋势,2014 年的毛利率达到 51.11%;

植物纤维 业务的毛利率比较稳定,维持在 30%左右;

而同期货车制造与维修业务等剥离 业务的综合毛利率在 20%以下. 膜材料业务和植物纤维业务从性质上看,是偏消费端的业务,客户小而散, 因此销售费用比较高,这从 2015H1 公司的财报中就可以看出,公司的销售费 用率从以前的 4%左右增加到 10%以上.同时由于研发投入大等因素影响,管 理费用率也有明显提升.

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图表 7:公司各业务的毛利率情况

图表 8:公司毛利率、净利率及费用率的变化情况 数据来源:Wind 国联证券研究所 数据来源:Wind 国联证券研究所

2、反渗透膜是最精细化的水处理膜,市场空间广阔 人类离不开水,水质的好坏对人体的健康具有深远的影响,高品质的水是 人类追求健康的需要.通过膜材料对水进行净化是水处理的一种非常重要的途 径.水资源作为基础性自然资源和战略性经济资源,在我国这个缺水的国家显 得尤为重要. 2.

1、反渗透膜对水杂质的过滤最为彻底 在水处理过程中,一般用到的膜主要有微滤膜、超滤膜、纳滤膜和反渗透 膜,他们对杂质的过滤效果层层递进;

一般水中的杂质按粒径大小排列,分别 为细菌类、悬浮物、乳液、微粒子、病毒、酶类、无机盐、糖类、氨基酸、BOD、 COD 等;

一般来说,去除悬浮物、细菌类和微粒子等只要使用微滤膜就能够达 到要求;

要去除溶液中的胶体、各类大分子需要使用超滤膜;

而要去除溶液中 的盐类及小分子需要使用反渗透膜或纳滤膜.

图表 9:过滤不同粒径的杂质需要的膜的种类 数据来源:国联证券研究所

6 2.

2、我国膜产业规模快速增长,产值超过

400 亿 膜产业是

21 世纪的朝阳产业,具有广阔的市场前景,根据统计

2010 全球 膜产业的市场规模在

400 亿美元左右,并预计 20........