PDF《冉冉升起的新能源车核心材料新星》

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司.

各项声明请参见报告尾页. 冉冉升起的新能源车核心材料新星 建筑陶瓷领域龙头企业,冉冉升起的新能源车核心材料新星.公司2007年 成立后发展迅猛,2014年成功上市,主营业务专注于建筑陶瓷领域.2016年 至今三年间, 公司快速、 精准布局新能源材料业务, 已成功收购江西宏瑞100% 股权、青岛昊鑫55%股权以及广东佳纳能源51%股权,近期拟进一步收购佳 纳能源和青岛昊鑫剩余股权,体现出极强的产业整合能力和战略执行力.考 虑到陶瓷主业经营状况稳定,钴、锂、石墨烯和碳纳米管导电剂等新能源车 核心材料业务冉冉升起,公司穿越周期的成长性逐步凸显. 国内建筑陶瓷领域龙头企业,陶瓷釉料和墨水业务整体保持稳定.公司目 前具备基础釉年产能5万吨,全抛印刷釉年产能6.2万吨,陶瓷墨水年产能约1 吨.尽管陶瓷行业整体增速趋缓,公司业务仍具备一定成长性.一是IPO和 定增募投项目逐步投产,产销仍有增长;

二是公司产品整体定位高端,核心 产品陶瓷墨水毛利率超过40%,产品结构优化仍有空间. 新能源车核心材料领域实现纵深布局,资源保障和技术优势显著,成长性 强.钴方面,佳纳能源已具备6,000金属吨钴盐以及1.2万吨三元前驱体产能, 且刚果金钴铜资源保障实力雄厚,2018年下半年MJM有望形成2,000吨粗钴以 及6,000吨电解铜产能,我们预计未来整条产业链仍具备较大扩产潜能.锂方 面,与江钨集团合资成立江西红锂保障锂云母资源供应,锂云母综合开发利 用产业化项目稳步推进, 建成后将年产电池级碳酸锂8,500吨以及工业级碳酸 锂1500吨. 石墨烯方面, 青岛昊鑫1万吨石墨烯和碳纳米管导电剂项目稳步推 进,已成为比亚迪、国轩高科的主力供应商,业绩步入加速期. 投资建议: 买入-A 投资评级,6个月目标价为51.69元.不考虑增发的 情形下,我们预计公司2018~2020年EPS分别为1.

83、2.

48、3.39元.若考虑增 发,我们预计公司2018年备考净利润为6.44亿元,备考市值为92.1亿(截至6 月22日),备考PE仅为14.3倍.考虑到新能源车行业有望实现持续高景气, 公司在新能源车核心材料领域资源、技术实力雄厚,产能扩张潜力较大,成 长性较强,备考情形下我们给予2018年20x PE,对应6个月目标价51.69元. 风险提示:1)增发收购失败;

2)刚果金钴中间品项目建设不及预期;

3) 新能源车政策及销量不达预期;

4)钴价上涨低于预期. (百万元)

2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 803.7 1,695.6 4,913.6 6,516.3 8,760.4 净利润 101.1 152.1 392.5 534.2 729.9 每股收益(元) 0.47 0.71 1.83 2.48 3.39 每股净资产(元) 5.45 6.11 7.72 9.69 12.34 盈利和估值

2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 78.6 52.3 20.3 14.9 10.9 市净率(倍) 6.8 6.1 4.8 3.8 3.0 净利润率 12.6% 9.0% 8.0% 8.2% 8.3% 净资产收益率 8.6% 11.3% 26.2% 26.3% 27.1% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 18.6% 22.9% 29.8% 26.2% 30.3% 数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 i3Table_Title

2018 年06 月25 日 道氏技术(300409.SZ) Tabl e_BaseInfo 公司深度分析 证券研究报告 陶瓷 投资评级 买入-A 首次评级

6 个月目标价: 51.69 元 股价(2018-06-25) 37.69 元Tabl e_Mar ketInfo 交易数据 总市值(百万元) 8,103.35 流通市值 (百万元) 4,948.20 总股本(百万股) 215.00 流通股本 (百万股) 131.29

12 个月价格区间 36.03/60.01 元Table_Chart 股价表现 资料来源:Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.85 -16.81 18.96 绝对收益 -27.16 -27.67 4.09 齐丁 分析师 SAC 执业证书编号:S1450513090001 [email protected] 010-83321063 黄孚 报告联系人 [email protected] Table_Report 相关报告 -32% -19% -6% 7% 20% 33% 46% 2017-06 2017-10 2018-02 道氏技术 陶瓷 创业板指

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图表目录 图1:道氏技术股权结构(2018 年3月底)4 图2:道氏技术注重研发投入.5 图3:公司具备极强的新能源产业整合能力.5 图4:2017 年道氏技术营收构成

6 图5:2017 年道氏技术毛利润构成.6 图6:公司 2014-2017 年净利润情况.6 图7:新能源产业布局.7 图8:我国瓷砖产量增速趋缓.9 图9:公司陶瓷材料业务主要技术、产品.9 图10:公司陶瓷墨水装机量情况.10 图11:公司釉面材料销量情况.10 图12:公司陶瓷墨水毛利率较高.10 图13:佳纳能源当前股权结构.11 图14:电池材料产业链利润分布呈 微笑曲线

12 图15:刚果金钴资源优势明显,产量独步天下

12 图16:2018 年以来 MB 价格持续上涨.15 图17:青岛昊鑫目前股权结构.16 图18:锂电池原料成本构成

17 图19:碳纳米管和石墨烯带导电剂接触面更大更灵活,提升导电性能.17 图20:2017 年青岛昊鑫客户结构

18 表1:道氏技术部分子公司经营情况.7 表2:公司三期股权激励方案情况

7 表3:陶瓷釉料市场主要参与主体

8 表4:MJM 产品产销情况.13 表5:MJM 盈利情况.13 表6:佳纳能源主要产品.14 表7:佳纳能源生产经营情况.14 表8:青岛昊鑫产品产能情况.16 表9:新型锂电池导电剂空间测算

18 表10:青岛昊鑫盈利预测.19 表11:道氏技术盈利预测核心假设.20 表12:可比公司市盈率估值(不考虑增发,截至

2018 年6月22 日)20

4 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 1. 立足陶瓷主业,向新能源车核心材料供应商积极转型 1.1. 公司概况 公司成立于

2007 年9月,2014 年12 月在深交所上市.上市之初公司的业务主要集中在建 筑陶瓷领域,主要产品为陶瓷釉料和陶瓷墨水,其中陶瓷墨水一直是公司核心产品,规模优 势和技术优势明显,行业地位突出.2016 年开始,公司依托在原有陶瓷建筑材料方面的技 术积累,积极拓展新能源材料业务,通过重组控股了昊鑫新能源、佳纳能源和宏瑞新材料, 截至目前,公司已具备新能源材料产业链整体配套能力,业务涵盖钴金属、三元前驱体、电 池级碳酸锂、氢氧化锂、石墨烯、碳纳米管添加剂等领域,并同时研发突破了硅炭负极、金 属锂粉等关键材料制备技术. 图1:道氏技术股权结构(2018 年3月底) 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 实际控制人为公司董事长荣继华,技术人才储备扎实.截至

2018 年3月30 日,董事长荣继 华持有上市公司 37.03%股份, 为实际控制人, 梁海燕持有公司 9.28%股份, 为第二大股东. 截至

2017 年底,公司在职人员共

1566 人,技术人员占 27.6%,博士共

10 人,技术人才储 备较为扎实.公司及下属公司(佳纳能源、道氏科技、宏瑞新材料及昊鑫新能源)均已通过 高新技术企业认定, 拥有一批具有核心竞争力的专利能力, 在各自行业均有较强的技术优势. 1.2. 向新能源车核心材料积极转型,产业整合和战略执行力极强 陶瓷釉料行业国内唯一的上市公司,注重技术创新,战略执行力强.国内陶瓷行业集中度程 度较低,各类相关企业有

2000 多家,多数企业以仿制某一种或几种产品为主,生产规模、 产品技术和附加值普遍较低,缺乏自主开发和创新能力,鲜有企业能真正做到真正的产品差 异化.公司成立于

2007 年,仅用

7 年时间,从数千家陶瓷釉料企业中脱颖而出,成为陶瓷 釉料行业国内唯一的上市公司. 一是公司本身具备技术优势,董事长科班出身,在陶瓷材料行业具备较强的专业素质.二是 公司较强的战略眼光和战略执行力,一直强调研发创新.2017 年归母净利润为 1.52 亿,而 研发总支出就为

8220 万,占总收入比例达 4.85%,在2014-2016 年间这一比例稳定在 7% 左右.也正是有赖多年对研发的持续投入,公司产品品质和客户结构明显优于同行,在一个 竞争激烈的行业中长年保持 30%以上的高毛利率.

5 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 图2:道氏技术注重研发投入 资料来源:公司财报,安信证券研究中心 公司具备极强的新能源产业整合能力.一是公司具备较好的战略眼光,从2016 年开始逐步 布局锂电产业,目前已在锂、钴、导电剂等锂电关键材料和重点企业上实现了布局.二是公 司整合效率较高,2016 年12 月首次对佳纳能源增资,2017 年6月二次增资,以及

2017 年12 月完成对 MJM 100%股权的收购.在一年左右的时间里基本把佳纳能源、MJM 的股权 理顺,体现了公司较强的产业整合能力.公司在陶瓷业务上和新能源产业上所体现的战略眼 光和执行力是公司得以实现持续扩张的核心竞争力, 图3:2016 年至今三年间,公司在新能源车核心材料领域实现了快速、精准的纵深布局 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 公司近期公告, 拟收购佳纳能源 49%股权及青岛昊鑫 45%股权, 新能源产业布局持续推进. 公司拟向远为投资、新华联等发行约 3024.6 万股购买其合计持有的佳纳能源 49%股权(作价13.23 亿元) , 拟向王连臣和董安钢发行 370.4 万股及向魏晨支付

1800 万现金购买其合计 持有的青岛昊鑫 45%股权(作价 1.8 亿元) .交易完成后佳纳能源和青岛昊鑫将成为道氏技 术的全资子公司.本次收购方案一是延续了公司坚定布局新能源材料业务的战略.二是佳纳 能源 49%股权一旦收购完成,原佳纳能源股东远为投资、新华联和上市公司的利益诉求有望 理顺,有益业绩释放.三是此前资金端偏紧制约了佳纳能源业务扩张,被完全收购后,佳纳 能源和青岛昊鑫均可依托上市公司良好的融资能力,最大化其业务扩张能力和盈利水平.

6 本报告版权属于安信证券股份有限公司. 各项声明请参见报告尾页. 1.3. 陶瓷业务稳固,新能源材料起势,产业布局穿越周期 陶瓷业务经营稳定.2017 年公司实现营业总收入 16.96 亿元,同比增长 110.99%,实现归 属于上市公司股东的净利润 1.52 亿元,同比增长 50.4%.从构成来看,陶瓷材料业务仍占 据主体,2017 年公司实现了 16.48 万吨釉面材料的销售,陶瓷墨水+釉料的营业收入占公司 总收入的 50%,毛利占比达 54%.公司陶瓷业务的特点在于其产品的高毛利率,给予公司 较好的业绩和现金流支撑,且IPO 募投项目达产后产量还有增产空间.但陶瓷材料行业自身 的产业周期决定了行业增长空间有限,公司已成为该行业的龙头企业,进一步提升的空间亦 有限,因此未来并非是推动业绩持续增长的关键. 图4:2017 年道氏技术营收构成 图5:2017 年道氏技术毛利润构成 资料来源:公司财报,安信证券研究中心 资料来源:公司财报,安信证券研究中心 图6:公司 2014-2017 年净利润情况(百万) 资料来源:公司财报,安信证券研究中心 围绕新能源核心材料的布局已初露峥嵘,有望充分享受新能源景气周期.2017 年公司新材 料业务布局逐步成型,已开始贡献利润,三元前驱体+钴盐业务对毛利润的贡献已达 36%. 随着传统汽车全面布局新能源汽车,全球汽车电动化趋势较为确定,钴、锂等关键材料的景 气周期仍在延续,公司目前持有江西宏瑞 100%股权(主营云母提锂) 、青岛昊鑫 55%股权........