PDF《增持（首次）》

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2017 年08 月04 日 证券研究报告/公司报告 电机Ⅲ/电机Ⅱ/电气设备 鸣志电器(603728) ――步进电机龙头扩产升级,着力布局高端应用领域 投资要点: 鸣志电器是近十年来唯一打破日本垄断、进入全球前七大 HB 步 进电机生产商的中国企业.

目前步进电机应用广泛,且在开环高分 辨率定位系统中及一些功率小的系统中具有不可替代的主流地位, 因而一直保有较大的市场需求量.公司在步进电机领域已深耕十七 年,掌握了核心研发技术、驱动技术和尖端制造技术,并不断加强 研发,开发了集成式智能步进伺服电机、交流伺服系统等新的产品 线,通过收购 AMP 和Lin Engineering 掌握控制电机驱动和 0.9° HB 步进电机高端技术, 以适应工业制造自动化以及步进电机向机电 一体化、集成化、智能化发展的行业趋势,为公司业绩持续快速增 长奠定基础. 智能照明正在迅速发展,带动 LED 驱动与控制市场成长.公司掌 握了 LED 智能驱动产品和 LED 智能照明控制与驱动系统的关键技术 ――总线控制技术,是国内少数具备以自主产品集成 LED 智能控制 和驱动系统能力的企业.虽然公司在全球智能化 LED 照明市场中的 市场份额较低,但在国内已处于领跑者的地位.未来公司将以技术 门槛较高、市场发展前景较广阔的智能 LED 驱动器、户外 LED 驱动 器等高端产品作为发展重点,并着力开发北美、欧洲、日本发达国 家市场以及亚太地区新兴市场,打造又一业绩增长点. 公司募集资金都将用于公司核心业务,在控制电机方向,突破产 能限制,稳固并继续强化市场地位;

在LED 驱动与控制产品方向, 着重发展智能 LED 驱动器、户外 LED 驱动器两大高技术含量产品;

在美国 0.9°HB 步进电机方向, 加大推广力度, 充分挖掘替代市场. 预计募投项目全部达产后可带来新增销售收入约

123728 万元,新 增持(首次) 基础数据: 总股本 3.20 亿股 流通股本 3.20 亿股 ROE(2016 年) 20.24% EPS(2016 年) 0.49 元8月4日收盘价 21.15 元 股价表现: 相关报告: 长城国瑞证券研究所 分析师: 潘永乐 [email protected] 执业证书编号: S0200512010001 联系

电话:0592-2079825 地址:厦门市深田路

46 号 深田国际大厦

19 楼 长城国瑞证券有限公司

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19 公司报告 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 增税前利润约

25281 万元, 并进一步提升公司生产能力和技术实力. 投资建议: 基于公司现有步进电机产能已达满产产能利用率较高、2017年产能扩 张计划顺利实施、LED驱动与控制业务快速发展的假设,我们预计

2017、

2018、2019年公司EPS分别为0.617元、0.851元、1.018元,对应目前PE分 别为34.28倍、24.85倍、20.78倍.以当前电机行业的P/E中位值37.17倍 来看,公司目前的估值较为均衡.考虑到公司产品未来广阔的应用前景, 我们首次给予其 增持 的投资评级. 风险提示: 公司技术研发或项目建设进度不及预期;

公司产能扩张情况不及预期;

公司海外市场拓展不及预期;

国内外竞争压力加剧风险等. 主要财务数据及预测 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1173.06 1474.55 1664.27 2458.94 2874.34 增长率(%) 4.53% 25.70% 12.87% 47.75% 16.89% 归母净利润(百万元) 98.03 156.81 197.60 272.16 325.70 增长率(%) 5.51% 59.97% 26.01% 37.74% 19.67% EPS(元) 0.306 0.490 0.617 0.851 1.018 毛利率 36.68% 39.17% 39.84% 38.62% 38.49% 净资产收益率 15.38% 20.24% 20.32% 21.87% 20.74% 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所

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19 公司报告 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 目录1公司基本情况

4 2 打破 HB 步进电机日企垄断,布局集成化和高端市场

6 2.1 步进电机新兴行业应用和集成化将成主要发展方向

6 2.2 打破 HB 步进电机竞争格局,市场地位日趋稳固

9 2.3 研发集成化及伺服产品,集成式步进伺服初具成效

11 2.4 收购 AMP 和Lin Engineering,全面提升产品技术.12

3 掌握 LED 驱动和控制系统核心技术,着重高技术产品

13 3.1 LED 驱动与控制系统是智能照明的关键技术

13 3.2 掌握 LED 驱动和控制系统核心技术,系统方案国内领先

14 4 募投项目扩充产能,发展思路明晰

16 5 投资建议

17 预测财务报表(单位:百万元)18

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1 公司基本情况 鸣志电器以信息化、自动化和智能化技术应用领域内控制执行 元器件及其集成产品的研发和经营为其核心业务,主要产品包括控 制电机及其驱动系统、LED 智能照明控制与驱动产品、设备状态管 理整体解决方案、电源电控与继电器代理贸易等.其中,控制电机 及驱动系统是目前最主要的业务板块,营收占比不断提升,达到 62.73%,较上年提高了 4.6 个百分点.LED 控制与驱动产品收入增 速最快,2016 年同比增幅达 76.59%,营收占比也在逐步提高,预 计将成为公司又一业务重点.

图表 1:鸣志电器主要产品及分类 产品大类 产品名称 控制电机及其驱动系统 混合式步进电机 永磁式步进电机 步进及无刷驱动系统、集成式智能步进伺服 驱动系统、伺服系统 LED 控制与驱动 基本型驱动产品 智能型控制与驱动产品 设备状态管理系统 小神探系列产品 电源电控 普通电源 电控装置 贸易 主要代理松下继电器 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所 公司以 小神探 设备巡点检系统产品为发源端,在此设备状 态管理系统的技术基础上,为控制电机及驱动系统和 LED 控制与驱 动产品两大核心业务所需的软件、固件、工业总线通信、电子线路 等技术奠定了基础,同时公司主要产品中的驱动器均可植入总线通 信技术,使公司主要产品线的基本技术、可靠性设计标准和设计规 范、产品实验手段等高度共享,此外,公司所有产品还可以共享销 售网络.

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图表 2:鸣志电器主营业务结构 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所

2016 年公司共实现营业收入 14.75 亿元,同比增长 25.70%;

实现归母净利润 1.57 亿元,同比增长 59.97%.公司整体毛利率和 净利率总体呈上升趋势,2016 年毛利率和净利率分别达到 39.17% 和10.64%,较上年同期增加了 2.49 个百分点.其中,控制电机及 其驱动系统业务的业绩贡献最大,实现营收 9.25 亿元,同比增长 35.66%;

毛利率 45.03%,同比增加 4.56 个百分点.贸易代理业务 收入 2.54 亿元下滑 2.69%,毛利率 22.30%,同比降低 1.21 个百分 点;

在主营业务收入和毛利中所占比重也在逐年下降,业务规模逐 渐收缩. LED 控制与驱动产品在

2015 年因与原美国经销商解除独家 经销协议导致销售情况不佳,收入同比下降 30.51%,更影响全年业 绩增长放缓,但在销售策略调整过渡期后,公司

2016 年LED 控制 与驱动业务恢复快速增长,实现营收 1.80 亿元,同比增速高达 76.59%,毛利率 26.03%,较上年下降 1.23 个百分点. 63% 17% 12% 4% 3% 1% 控制电机及其驱动系统产品 贸易代理业务 LED控制与驱动产品 电源电控产品 设备状态管理系统产品 其他主营业务

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图表 3:鸣志电器营收变化情况

图表 4:鸣志电器归母净利润变化情况 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所

图表 5:鸣志电器毛利率和净利率变动情况

图表 6:鸣志电器毛利占比情况 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所 资料来源:公司公告,长城国瑞证券研究所

2 打破 HB 步进电机日企垄断,布局集成化和高端市场 2.1 步进电机新兴行业应用和集成化将成主要发展方向 控制电机主要分为步进电机、直流无刷电机和交流伺服电机等, 其中,步进电机最早成为计算机及外部设备所使用的控制........