PDF《控股股东拟变更为山西燃气集团,承载省政府厚望》

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1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告―动态报告/公司快评 公用事业 [Table_StockInfo] 蓝焰控股(000968) 买入 重大事件快评 (维持评级) 燃气Ⅱ

2019 年02 月20 日[Table_Title] 控股股东拟变更为山西燃气集团,承载省政府厚望 证券分析师: 陈青青 0755-22940855 chenqingq@guosen.

com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980513050004 证券分析师: 武云泽 021-60875161 [email protected] 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980517050002 事项: [Table_Summary] 公司发布公告,宣布

2 月19 日收到控股股东晋煤集团转发的《山西省人民政府国有资产监督管理委员会关于印发的通知》 (晋国资规划〔2019〕15 号) ,该通知同意晋煤集团将所持的公司 387,490,182 股A股流通股股份增资至山西燃气集团有限公司. 山西省燃气板块资产将以山西燃气集团为平台重组整合, 并在平台引入战略投资者.上市公司将成为山西燃气集团的子公司. 国信观点:山西燃气集团重组方案终获实质性推动,绝大多数省属燃气上游资产将注入公司控股股东.省政府寄予厚望, 要求省内煤层气地面抽采量由

2018 年的约

50 亿方提升至

2020 年的约

143 亿方.蓝焰控股作为集团旗下唯一具备大规 模煤层气开发业绩的子公司,未来有望作为绝对主力承担集团的采气工作.基于省政府规划中性折算,公司新增权益产 量潜力或达当前产量的 5-7 倍.考虑燃气集团后续资产整合的程序尚多,且新区块勘探开采具备不确定性,暂维持此前 盈利预测,预计 18-20 年归母净利润 6.43/8.06/10.24 亿元,对应动态 PE 为17.0x/13.6x/10.7x,维持 买入 评级. 评论: 山西燃气集团重组时间表梳理:绝大多数省属燃气上游资产将注入公司新控股股东 山西燃气集团的具体重组进程将包含省内资产重组、引入省内战略投资者、引入省外战略投资者、股份制改造四大 步骤.2019 年3月底前,省内资产注入与省属煤企战略投资者的引入均将完成.根据公司公告信息,山西省政府拟 通过成立山西燃气集团,推进业务统筹、资源整合、产业创新,逐步构建煤层气(燃气)产业上、中、下游全产业 链,形成 煤层气、天然气、焦炉煤气 多气源开发利用格局,2020 年,把燃气集团打造成具有较强国际竞争力 的 山西燃气 品牌企业,全力将燃气产业打造成山西省能源体系的支柱产业. 我们认为,待重组完成后,山西燃气集团将实现省内重要燃气上游资产的股权注入,并且与省内重要煤企、煤层气 下游重要分销商、国开金融和中国信达等重要利益相关方实现战略持股和利益捆绑,并且获得后续业务拓展所需先 期资金. 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

2 表1:山西燃气集团重组时间表 步骤 时间表 注入资产 意义 省内资产重组

2019 年3月底前 完成注入.以2018 年4月30 日为基准日确定评估价值 ①晋煤集团旗下燃气板块资产、所持上市公司 40.05%股份价值、所持山西晋煤集团赵庄煤业有限 责任公司的 100%股权 ②太原煤炭气化(集团)有限责任公司、山西能源交通投资有限公司、山煤投资集团有限公司所持 燃气及相关资产 ③山西能源交通投资有限公司所持山西能源产业集团有限责任公司 100%股权;

山西煤炭进出口集 团有限公司所属山煤投资集团有限公司所持山西煤层气有限责任公司 30%股权 实现省内燃气资产的注入 引入省属企业 战略投资者

3 月底前完成注 入. 大同煤矿集团有限责任公司、阳泉煤业(集团)有限责任公司、山西焦煤集团有限责任公司所属子 公司山西西山煤电股份有限公司、山西潞安矿业(集团)有限责任公司分别以货币出资

5000 万元,通过非公开协议方式向燃气集团增资. 引入后续业务拓展所需资金, 协同省属煤企利益 引入省外战略 投资者 于前述步骤完成 后推进 ①华润燃气投资(中国)有限公司、中石油昆仑燃气有限公司、香港中华煤气有限公司以货币出资 方式(具体增资额以各企业最终的决策为准) ,通过非公开协议方式向燃气集团进行增资. ②晋煤集团股东方国开金融有限责任公司、中国信达资产管理股份有限公司采取 不动用现金、下 沉部分股权 的方式,在燃气集团实现持股. ③对于其他战略投资者的引入,按照国家和省有关规定,依法合规进行操作. 引入后续业务拓展所需资金, 协同燃气下游分销商利益, 协同外部重要战略投资者利益 股份制改造 重组工作全面完 成后同步实施 将燃气集团由有限责任公司向股份有限公司进行改造 为后续资本运作打下基础 资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理 图1:山西燃气集团重组完成后股权结构示意图 资料来源:公司公告,国信证券经济研究所整理 省政府寄予厚望,产气量规划空间广阔 公司公告表示,山西燃气集团在重组成立后,将坚持挖潜拓新原则,提升产气能力.实现与中游管网企业的产权合 作与业务协同.拓展城市燃气市场,提升终端销量.加强科技创新,助力燃气产业快速发展. 其中,公司特别指出,2020 年,山西燃气集团自身煤层气抽采规模将达

43 亿立方米,与央企合作形成

100 亿立 方米抽采规模,全省煤矿井下瓦斯 65-70 亿立方米抽采规模,努力实现

200 亿立方米的产量目标,并配套建设瓦 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

3 斯发电项目及煤层气抽采装备制造基地.

2016 年11 月发布的《煤层气(煤矿瓦斯)开发利用 十三五 规划》指出,2020 年, 煤层气(煤矿瓦斯)抽采 量达到

240 亿立方米,其中地面煤层气产量

100 亿立方米,利用率 90%以上;

煤矿瓦斯抽采

140 亿立方米,利用 率50%以上.

2017 年8月发布的《山西省煤层气资源勘查开发规划(2016―2020 年) 》要求, 地面开采煤层气年产量新增

130 亿立方米,新增产能 230~330 亿立方米/年,其中煤炭采空区煤层气产能新增 1~2 亿立方米/年.建成一批高标准 煤矿瓦斯抽采示范工程, 煤矿瓦斯年抽采量达到 115~133 亿立方米, 利用量达到 65~85 亿立方米. 到2020 年, 力争煤层气抽采量达到

200 亿立方米,地面开采产能建设达到 300~400 亿立方米/年,煤层气勘探、抽采、运输、 转化全产业链条产值达到

1000 亿元左右.

2018 年1月发布的《山西省深化煤层气(天然气)体制改革实施方案的通知》指出, 力争到

2020 年,全省煤层 气探明地质储量达到 1.1-1.4 万亿立方米;

煤层气(瓦斯)抽采总产能达到

400 亿立方米/年,产量达到

200 亿立方 米/年;

输气管线总里程突破

1 万公里,燃气使用人口覆盖率达到 70%左右. 表2:国家与山西省煤层气规划

2020 年产量目标 项目 国家十三五规划 山西规划-17 年8月山西规划

18 年1月山西燃气集团规划 地面抽采-亿方

100 171 -

143 (自身 43, 与央企 合作 100) 井下抽采-亿方

140 65-85 - 65-70 合计-亿方

240 200

200 200 资料来源:各规划文件,国信证券经济研究所整理 与之相应地,2018 年全国煤层气地面抽采产量

55 亿方,其中我们预计山西约占

50 亿方,而蓝焰控股

2017 年产能 14.33 亿方,产量 10.9 亿方,我们研判

2018 年产量较

2017 年略有增长.我们估计山西省当前煤层气矿权面积的 90%属于三大油,蓝焰控股面积占比约在 5-8%区间. 出于谨慎起见,我们暂不考虑

2020 年的目标时间点,仅考虑省政府提出的目标抽采量,并将其视作经过具体区块 排查规划的山西省远期产量空间.即省属企业地面抽采量达到

43 亿方,与央企合作抽采量达到

100 亿方.相比当 前实际产量,省属企业仍需抽采约

30 亿方,央企合作仍需抽采约 70-80 亿方.由于蓝焰控股将是集团旗下唯一具备 大规模煤层气勘探开采经验的子公司,我们预计其未来有望作为绝对主力承担控股股东的勘探开采工作.假设省属企业 与央企合作产量任务均有 90%交由蓝焰完成,其中央企合作部分蓝焰与央企的分成比例为 50%(亚美能源当前与央企合 作分成比例为 70%与80%) ,则蓝焰控股远期产量将在

2017 年的约

11 亿方基础上额外增长约 56-77 亿方,即增长 5-7 倍权益产量空间. 表3:不同情景下蓝焰控股远期增产气量空间测算(参与比例包括蓝焰在集团中承担比例及其与央企合作分成比例) 开采项目 燃气集团增产目 标-亿方 蓝焰参与比例 蓝焰增产量-亿方 蓝焰参与比例 蓝焰增产量-亿方 蓝焰参与比例 蓝焰增产量-亿方 省属资源

30 90%

27 80%

24 90%

27 央企合作资源

80 90%*50%

36 80%*50%

32 90%*70%

50 合计

110 -

63 -

56 -

77 资料来源:公司公告,山西省规划,国信证券经济研究所测算 投资建议:省政府设定 5-7 倍目标,维持 买入 评级 山西燃气集团重组方案终获实质性推动,绝大多数省属燃气上游资产将注入公司控股股东.省政府寄予厚望,要求省内 煤层气地面抽采量由

2018 年的约

50 亿方提升至

2020 年的约

143 亿方.蓝焰控股作为集团旗下唯一具备大规模煤层气 开发业绩的子公司,未来有望作为绝对主力承担集团的采气工作.基于省政府规划中性折算,公司新增权益产量潜力或 达当前产量的 5-7 倍. 考虑燃气集团后续资产整合的程序尚多, 且新区块勘探开采具备不确定性, 暂维持此前盈利预测, 预计 18-20 年归母净利润 6.43/8.06/10.24 亿元,对应动态 PE 为17.0x/13.6x/10.7x,维持 买入 评级. 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

4 风险提示 山西燃气集团成立进度低于预期的风险;

央企出于维护自身利益考虑,与山西燃气集团合作进度低于预期的风险;

新区块勘探开采低于预期的风险;

煤层气需求、价格大幅波动的风险. 附表:燃气行业重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级

2017 2018E 2019E

2017 2018E 2019E

2017 02688.HK 新奥能源 买入 77.65 2.59 3.56 4.42 26.7 19.4 15.6 4.9 01600.HK 天伦燃气 买入 8.49 0.41 0.66 1.30 18.4 11.4 5.8 2.7 01193.HK 华润燃气 无评级 33.15 1.40 2.03 2.32 17.3 16.3 14.3 3.1 00384.HK 中国燃气 买入 25.50 1.20 1.57 1.85 23.3 16.2 13.8 4.38

600681 百川能源 买入 12.51 0.63 1.15 1.32 19.9 12.2 10.6 3.3

000968 蓝焰控股 买入 11.32 0.51 0.66 0.83 17.0 13.6 10.7 3.5

603393 新天然气 无评级 32.00 1.65 1.71 2.87 22.8 18.7 11.1 2.9 数据来源:wind 一致预期、国信证券经济研究所预测整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

5 附表:财务预测与估值 资产负债表(百万元)

2017 2018E 2019E 2020E

2 0

2 0 E 利润表(百万元)

2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物

1286 921

1347 2226 营业收入

1904 2........