PDF《在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发》

请务必阅读末页的重要说明 证券研究报告 公司研究 环保工程及服务业 2014/11/12 深度报告 买入当前价位:13.

00 目标价位:16.80 中国天楹(000035.SZ) 投资亮点: 1. 国家出台多项相关政策支持垃圾处理发展,行业迎来快速发展机遇, 预计 2013-2020 年新建投资预计达

1400 亿;

垃圾焚烧发电作为发达国家普 遍采用的一种垃圾处理技术,其资源化、无害化与减量化特点最为突出,发 展潜力巨大;

炉排炉是目前的主流技术. 2.公司的目前在手垃圾焚烧处理项目充足, 滨州、 辽源等项目持续推进,

2016 年前每年均有项目陆续投产, 支撑业绩的持续增长.公司在手项目规模 达9100 吨/日,若全部于

2016 年前投产,产能是

2013 年底的 3.3 倍. 3. 公司着力打造环保工程与设备业务,环保设备方面,2013 年已取得 设备销售订单

3 笔,2014 年上半年先后中标阜阳、眙盱、石狮、厦门等多项 飞灰、臭气工程项目,确认收入达 0.45 亿元.工程项目方面,2014 年9月, 孙公司南通天蓝签订江都生活垃圾焚烧发电 EPC 项目,金额达 2.8 亿元,这 将为公司打造了新的利润增长点,将有望成为第二业绩增长极. 4. 我们预计公司 2014/2015/2016 年EPS 分别为 0.26 元、 0.42 元、 0.59 元,目标价 16.8 元,对应于

2015、2016 年PE 分别为

40 倍、28.5 倍,给予 公司 买入 评级. 证券分析师:杨晓春 0871-63577083 [email protected] S1200511050003 助理研究员:邓帅0871-63577003 [email protected] S120011208009 市场表现: (前复权 11/12) 重要数据: (最新数据) 总股本(万股) 61927.9 流通股(万股) 18895.4 每股净资产 2.5096 资产负债率 49.03% 市盈率 50.00 市净率 5.18 营业收入(万)

28532 EPS(14Q3,元) 0.1604 十大流通股东 持股比例(%) 26.78% 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据 均来自正规渠道,分析逻辑 基于本人的职业理解,通过 合理判断并得出结论,力求 客观、公正,结论不受任何 第三方的授意、影响,特此 声明. 在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发 业绩预测和估值指标 指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元)

136 250

413 625

852 增长率(%) 28.39% 83.16% 65.32% 51.33% 36.32% 净利润(百万元) 60.45 81.65 163.93 260.33 364.58 增长率(%) 22.04% 35.08% 100.76% 58.81% 40.04% EPS(元) 0.25 0.34 0.26 0.42 0.59 ROE(%) 5.73% 5.55% 8.25% 9.94% 11.42% P/E 51.08 37.81 49.11 30.92 22.08 PB 5.23 2.77 2.47 2.16 1.86 EV/EBITDA

35 24

34 23

18 中国天楹:在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发 2014/11/12 请务必阅读末页的重要说明 目录

一、天楹环保:专注垃圾发电,有望成为细分领域领先者

3

二、生活垃圾处理行业迎来黄金发展期,焚烧是未来主流

4

(一)政策利好,行业 2013-2020 年新建投资预计达

1400 亿4

(二)焚烧法将成为我国生活垃圾无害化处理的主流方法

5

1、垃圾焚烧符合 三化 原则,发展潜力巨大

5

2、 十二五 规划确立优先采用焚烧技术,总投资高达

1000 亿6

(三)炉排炉技术是目前主流技术.6

三、公司发电业务全面推进 环保工程业务迎来爆发

8

(一)垃圾焚烧发电:项目储备充足、受益环保提标

8

1、公司收入主要来自垃圾处理补贴和售电

8

2、在手垃圾焚烧项目充足,项目的逐步投产将陆续释放业绩

9

3、公司立足华东、布局三四线,通过差异化竞争有望获更多项目

10

4、技术运营实力领跑行业 直接受益环保提标

11

(二)环保工程与设备业务持续增加,打造业绩增长第二极

12

(三)在手资金充沛,支持外延式扩张,有望进军固废处理领域

13

四、盈利预测和投资评级.13

(一)核心假设.13

(二)盈利预测.13

(三)行业估值比较.14

(四)投资评级.14

(五)风险提示.14

图表目录

图表

1 公司发展历程.3

图表

2 公司股权结构及子公司.3

图表

3 2011-2014H1 公司营业收入(左图)&

2014H1 公司营业收入结构(右图)(单位:百万元)4

图表

4 我国生活垃圾无害化处理情况.4

图表

5 生活垃圾处理相关政策列举.5

图表

6 生活垃圾三种主要处理方式对比.5

图表

7 炉排炉与流化床炉比较.7

图表

8 2011 年-2013 年国内城市生活垃圾焚烧厂行业趋势(不包括县城焚烧厂数据)7

图表

9 2013 年我国垃圾焚烧厂各技术占比-按数量(左图)&

按处理能力(右图)7

图表

10 公司垃圾焚烧发电 BOT 项目的收入来源和盈利模式

8

图表

11 公司各项目垃圾焚烧处理补贴和经营方式

8

图表

12 公司已签约项目情况.9

图表

13 我国城市生活垃圾焚烧厂&

处理量分布图

10

图表

14 公司项目分布情况-集中在三四线城市

11

图表

15 公司三段式顺推垃圾炉排炉剖面图.11

图表

16 公司二f英排放浓度远低欧盟水平.12

图表

17 公司设备销售业务在手订单情况(截止 2014H1)12 中国天楹:在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发 2014/11/12 请务必阅读末页的重要说明

一、天楹环保:专注垃圾发电,有望成为细分领域领先者 江苏天楹环保能源股份有限公司专注于城市生活垃圾焚烧发电项目以及环保设备生 产制造,系江苏省十二五环保产业发展重点培育的龙头企业之一.其前身为启东市天楹 环保有限责任公司,于2011年5月完成股份制改造,正式变更为江苏天楹环保能源股份有 限公司;

2011年12月,接受平安创新资本增资为公司第二大股东;

2013年4月,吸收上海 复新等13家股东增资入股;

并于2014年5月,成功借壳中科健(000035.SZ)实现上市. 至此,公司完成了与资本市场的进一步对接,为后续打造垃圾处理全产业链服务提供商 奠定基础.

图表

1 公司发展历程 资料来源:公司公告,红塔证券 本次重组完成后,严圣军、茅洪菊、南通乾创和南通坤德将直接或间接合计持有本 公司 37.64%股权,严圣军和茅洪菊夫妇成为本公司实际控制人.

图表

2 公司股权结构及子公司 资料来源:公司公告,红塔证券 本次重组完成后,公司的主营业务变为城市生活垃圾焚烧发电行业.目前,公司业 务主要分布在江苏、福建、山东、东北等地,已有如东、启东、海安以及连江等4个垃圾 发电项目在运营,处理规模共2750吨/日;

此外在建及筹建项目5项,日处理规模达6350 吨,预计到17年将全部建成投产.2014上半年,公司实现营业收入1.72亿元,其中垃圾 发电占72.8%,设备销售占25.9%. 中国天楹:在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发 2014/11/12 请务必阅读末页的重要说明

图表

3 2011-2014H1 公司营业收入(左图)&

2014H1 公司营业收入结构(右图)(单位:百万元) 资料来源:公司公告,红塔证券

二、生活垃圾处理行业迎来黄金发展期,焚烧是未来主流 生活垃圾主要指在日常生活中或者为日常生活提供服务的活动中产生的固体废物以 及法律、行政法规规定视为生活垃圾的固体废物,也包括餐厨垃圾、城市污泥等. 我国城市生活垃圾处理起步于上世纪80年代后期,当时全国城市垃圾处理率尚不足 2%.进入上世纪90年代以后,我国城市垃圾处理水平不断提高,近几年来更是取得了明 显的成绩和进步,特别是先进的垃圾处理技术开始逐步得到应用.根据我国历年城市建 设统计年鉴,我国垃圾清运量总体呈现稳中有升的发展趋势,目前,我国城市垃圾以每 年8%~9%的速度在增长,城市人均年生活垃圾产生量约为450~500kg.截至2012年底,全 国城市生活垃圾清运量1.71亿吨,有各类生活垃圾场701座,处理能力为44.63吨/日,无 害化处理量约1.45万吨,集中处理率约为84.83%.

图表

4 我国生活垃圾无害化处理情况 资料来源:红塔证券

(一)政策利好,行业 2013-2020 年新建投资预计达

1400 亿 随电价补贴政策落实及 BOT/BOO 模式逐步成熟,近年来垃圾焚烧发电投资快速增加, 行业迎来黄金发展期.2012 年3月,国家发改委下发《关于完善垃圾焚烧发电价格政策 的通知》 , 决定按每吨生活垃圾折算上网电量

280 度执行全国统一标杆电价 0.65 元/度 (含 税) .电价补贴的落实进一步完善垃圾发电收付费机制,外加 BOO/BOT 模式日益成熟行业 投资明显加快. 截止

2012 年, 全国垃圾焚烧厂日处理能力预计达到

13 万吨左右, 较2010 中国天楹:在手项目促发电高速增长 工程业务有望爆发 2014/11/12 请务必阅读末页的重要说明 年约增加 4.3 万吨,增量约占整个 十一五 的68%.

图表

5 生活垃圾处理相关政策列举 时间部门政策2012.4.19 国务院 《 十二五 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》 2012.3.28 发改委 《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》 2011.12.28 工信部 《环保装备 十二五 发展规划》 2011.4.19 国务院 《关于进一步加强城市生活垃圾处理工作意见的通知》 2009.12.31 财政部等 《关于公布环境保护节能节水项目企业所得税优惠目录(试行)的通知》 2008.12.9 财政部 《关于资源综合利用及其他产品增值税政策的通知》 2008.9.4 环保部等 《关于进一步加强生物质发电项目环境影响评价管理工作的通知》 2006.9.7 发改委等 《国家鼓励的资源综合利用认定管理办法》 2006.6.1 环保局 《关于加强生物质发电项目环境影响评价管理工作的通知》 2006.1.5 发改委 《可再生能源发电有关管理规定》 2006.1.4 发改委 《可再生能源发电价格和费用分摊管理试行办法》 2000.5.29 建设部等 《城市生活垃圾处理及污染防治技术政策》 资料来源:公开资料,红塔证券 根据国务院《 十二五 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》 ,到2015 年, 全国将形成城镇生活垃 圾无害化处理能力 87.1 万吨/日,其中焚烧处理能力达到 30.7 万吨/日.考虑

2013 年项目投资进度,我们认为 2014~2015 年垃圾焚烧投资仍将延续景 气,需求有望达到

500 亿元左右. 十三五 行业发展增速预计回落,但市场空间仍有望达

900 亿元.假设我国垃圾 日处理量年均增长 8%,垃圾焚烧占比

2020 年提升至 42%(15 年预计达到 35%) ,项目吨 投资

45 万元,测算到

2020 年市场规模将达到 800~900 亿元.其中,设备投资按占 40% 估算,新增需求将达

360 亿元左右.

(二)焚烧法将成为我国生活垃圾无害化处理的主流方法

1、垃圾焚烧符合 三化 原则,发展潜力巨大 我国生活垃圾无害化处理广泛使用的方式有卫生填埋、堆肥和焚烧

3 种.卫生填埋 是一种最常用的垃圾处理方法,因其处理费用低,方法简单,目前在我国垃圾的最终处 置方式中的使用占比最大.堆肥处理由于受市场因素影响,处理厂的规模一般较小,而 且处理后仍有大量的筛上物需填埋或焚烧处理,发展相对受限.焚烧发电作为发达国家 普遍采用的一种垃圾处理技术,其资源化、无害化与减量化特点最........