PDF《回归合理》

请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容.

Page

1 白糖:减产并没有引起供缺、下半年价格 回归合理 郑糖半年报

2009 年6月26 日 研究员 要点: 陈颖生 研究部

电话:(0755)83253774

邮箱:[email protected] z 减产对我国白糖价格形成支撑作用, 但今年我国白糖不会出现供缺. z 国家收储的白糖现在已经成为白糖价格的一座大山,由于部分收储 白糖的保质期快到,所以国储抛出白糖成为现在一个热门话题. z 食品行业生产数据持续增长,但增长非常有限,对白糖用量影响非 常有限. z 我国食糖近年来都达到了供需平衡,外围市场价格大幅上涨对我国 白糖价格起不到实际作用. 郑商所白糖主力

1001 合约日 K 线图 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

2 2009 年上半年回顾

2009 年上半年郑州白糖分了两段行情,1-3 月份国家白糖收储和减产效应,郑州白糖

0909 合约大幅拉升,从2900 元一直拉到

3900 元,接近

1000 点的涨幅.4-6 月份,行情回归平静,无论是持仓和成交,郑州白糖出现大幅度减少. 二季度随着0909合约慢慢移到1001合约, 1001合约走势稍微的好一点, 但始终维持在4100-4300元区间波动. 在2007-09 年度国家收储了

200 万吨的白糖,基本上成为了一座大山,只要市场有消息放储,价格就会出现大幅波动.而大部分 投资者和现货商也相信 2008/09 榨季的产量已经是谷底,以后很难会比今年产量要差.在众多不确定因素影响下,白糖 套保商也逐步抛出套保,形成了一个多、空平衡的现象. 注册仓单 图一(蓝线为期货价格,红线为注册仓单) 注册仓单和期货价格-2007年12月到2008年8月3000

3200 3400

3600 3800

4000 4200

4400 4600

4800 5000 07/12/14 08/01/18 08/02/22 08/03/06 08/03/13 08/03/20 08/03/27 08/04/03 08/04/11 08/04/18 08/04/25 08/05/06 08/05/13 08/05/20 08/05/27 08/06/03 08/06/10 08/06/17 08/06/24 08/07/01 08/07/08 08/07/15 08/07/22 08/07/29 日期 价格010000

20000 30000

40000 50000

60000 图二(蓝线为期货价格,红线为注册仓单) 注册仓单和期货价格-2009年1月到6月2900

3100 3300

3500 3700

3900 4100

4300 4500

0 9 /

0 1 /

0 6

0 9 /

0 1 /

1 3

0 9 /

0 1 /

2 0

0 9 /

0 2 /

0 3

0 9 /

0 2 /

1 0

0 9 /

0 2 /

1 7

0 9 /

0 2 /

2 4

0 9 /

0 3 /

0 3

0 9 /

0 3 /

1 0

0 9 /

0 3 /

1 7

0 9 /

0 3 /

2 4

0 9 /

0 3 /

3 1

0 9 /

0 4 /

0 8

0 9 /

0 4 /

1 5

0 9 /

0 4 /

2 2

0 9 /

0 4 /

2 9

0 9 /

0 5 /

0 7

0 9 /

0 5 /

1 4

0 9 /

0 5 /

2 1

0 9 /

0 6 /

0 1

0 9 /

0 6 /

0 8

0 9 /

0 6 /

1 5

0 9 /

0 6 /

2 2 日期 价格010000

20000 30000

40000 50000

60000 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

3 白糖期货价格指白糖现货的预期价格,由于有资金过度推动的影响,商品价格可能会出现泡沫,而现货注册成仓单 用于交割是抵制泡沫过大的一种有效工具.图一为

2008 年的行情和注册仓单,牛市的开始,注册仓单也逐步加大,而 当注册仓单高居不下,期糖价格也慢慢回落.今年的行情类似于去年的情况,注册仓单始终保持在高位,会对糖价带 来一定的压制.白糖的成本普遍认为是 3100-3200 元一吨,如果可以在

4000 元以上抛出锁住利润,何乐而不为呢?加 上今年宏观大环境有比较大的不确定性,毁约事件发生比以往的概率要高,所以在期货市场抛出套保对现货商来说是 比签订长期合同更为有利. 图三:白糖期现价格变化 白糖期、现价差

0 200

400 600

800 1000

1200 2007-11-2 2007-11-26 2007-12-18 2008-1-11 2008-2-4 2008-3-4 2008-3-26 2008-4-18 2008-5-14 2008-6-5 2008-6-30 2008-7-22 2008-8-13 2008-9-4 2008-10-6 2008-10-28 2008-11-19 2008-12-11 2009-1-6 2009-2-4 2009-2-26 2009-3-20 2009-4-14 2009-5-7 2009-6-2 2009-6-24 日期 价差 期、现差价 套利最大成本 套利最小成本 从图三我们可以看到,现阶段期、现套利空间并不大(所谓的期、现套利,也就是说买进现货然后在期货抛出,虽 然本年度的白糖不可以在下年度抛出,但可以在明年补升水 50-100 元换取新糖) .这说明了期货跟现货价格走得比较 贴,而期货并也没有太多的泡沫,所以现在期货是处于方向性选择,如果现货消费遇到压力,下跌的机会比较大. 销售逐步走稳 随着金融、房地产市场回暖,加上政府多项利好政策,我国的经济已经从低迷慢慢走出来了.对于广西或中国糖协 会所公布的销售数据,我们一直是有所保留.原因如下:广西糖协会所公布的数据是所有在广西出售的白糖,其中消 费群体包括了贸易商、最终用户和国储.也可以说,大部分的白糖只是仓库转移而已,从广西糖厂的仓库转移到消费 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

4 群体的仓库或国家的仓库.居于以上理由,我们认为终端用户的消费量更有说服力.我国大概 2/3 的白糖是用于工业用 糖,其中的 1/3 民用白糖我们认为是跟我国人口挂钩,变动因此不大.从我国饮料生产数据中,我们可以发现生产数据 并不差,特别在

5 月份,虽然同比有所回落(考虑到去年举办奥运,还有三鹿事件抵制我国食品出口) ,但比

2007 年 还是有一定的增加.所以整体来说我国工业用糖消费并不差.从图五我们不难发现我国的食品行业还是向好,每年的 食品工业投资还是在增长,未来应该会逐步增加白糖的消费量.

五、六月份白糖现货走得比期货要坚挺也是基于以上 原因. 虽然食品产量跟上来了,但食品销售价格始终保持负增长,消费价格的负增长可能会抑制食品行业发展,而且会影 响食品行业的采购量,导致糖厂提价的难度会加大. 图四:中国饮料生产数据 中国饮料生产量(数据来源:中证期货研究部、彭博)

0 1000

2000 3000

4000 5000

6000 7000 2000年11月2001年 5月 2001年11月2002年 5月 2002年11月2003年 5月 2003年11月2004年 5月 2004年11月2005年 5月 2005年11月2006年 5月 2006年11月2007年 5月 2007年11月2008年 5月 2008年11月 日期 千吨图五:我国食品制造业固定投资资产指数 食品制造业固定投资资产指数(数据来源:中证期货研究部、彭博)

0 20

40 60

80 100

120 2004年 2月 2004年 5月 2004年 8月 2004年11月2005年 2月 2005年 5月 2005年 8月 2005年11月2006年 2月 2006年 5月 2006年 8月 2006年11月2007年 2月 2007年 5月 2007年 8月 2007年11月2008年 2月 2008年 5月 2008年 8月 2008年11月2009年 2月 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

5 图六:中国食品零售同比价格 中国食品零售同比价格指数(数据来源:中证期货研究部、彭博) -5

0 5

10 15

20 25

2 0

0 1 年1月2001年7月2002年1月2002年7月2003年1月2003年7月2004年1月2004年7月2005年1月2005年7月2006年1月2006年7月2007年1月2007年7月2008年1月2008年7月2009年1月日期 百分比图七:中国食品出厂同比价格 中国食品同比出厂价格(数据来源:中证期货研究部、彭博) -4 -2

0 2

4 6

8 10

12 14

2 0

0 0 年12月2001年6月2001年12月2002年6月2002年12月2003年6月2003年12月2004年6月2004年12月2005年6月2005年12月2006年6月2006年12月2007年6月2007年12月2008年6月2008年12月日期 百分比白糖进出口和我国产量 表格一:我国产量和消费量 单位:百万吨

0607 07/08 08/09 消费量 12.978 13.423 13.4 产量 11.578 14.76 12.43 库存 0.5

2 1.83 进口 0.9 0.5 0.8 国储持有 1.9 1.9 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

6 今年我国白糖供需并没有市场所说的悲观,从表格一我们可以发现,由于去年的

200 万吨库存,2009 年依然维持过 剩.其中进口量增加也弥补了今年减产的一部分.但由于国家持有接近

200 万吨的库存,所以国家放储的动作会直接 打击市场价格.部分白糖种植专家也一致认定,去年的广西百年一遇灾害已经很难在发生,由于广西的甘蔗种植面积 一直在增长,我们认为我国明年白糖的产量,一定会比今年要好,可能会达到去年的水平,在消费量稳步上涨的情况 下,我们认为明年会出现白糖缺口的机会不大. 上半年外围市场在 12-15 美分区间波动,而我国白糖价格大幅上涨,导致进口量同比有大幅增长,1-5 月份我国进口 量达到

64 万吨 (参考

图表九) , 所以我们预估今年的进口量大概是

80 万吨. 由于今年基本上是供需平衡, 加上国储 07/08 榨季收储的白糖,基本上也到期了,因为白糖的保质期是一年半,所以市场传言国储轮库也不无道理.基于以上原因, 我们认为下半年再大量进口的可能性不大,而我国基本上不可能出口白糖,一个是我国白糖比外面的糖要贵,另外一 个就是我国食品在国外并不受欢迎.所以虽然外围市场大幅上涨但对我国白糖价格不会带来实际影响. 图八:我国进口食糖 中国进口食糖(数据来源:中证期货研究部、彭博)

0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 2000年11月2001年 5月 2001年11月2002年 5月 2002年11月2003年 5月 2003年11月2004年 5月 2004年11月2005年 5月 2005年11月2006年 5月 2006年11月2007年 5月 2007年11月2008年 5月 2008年11月2009年 5月 日期 百万吨总结 上半年白糖行情出现大幅上涨,原因来自两个:

一、价格回归合理,我国白糖成本大概在 3100-3200 元附近,低于 成本价格出售是不可能持久.

二、大幅度减产数据有利于白糖价格上涨.我们认为下年半的行情会出现震荡下行.原 因有两个,

一、减产并没有引起我国出现供缺,反而国储的库存会成为市场的担忧,只要国储放储,我国白糖市场是 白糖半年报 请参阅附件中的免责声明,?2008 中证期货版权所有,未经中证期货表示同意,不得抄袭或编辑其中内容. Page

7 出现市场流动性过剩.

二、5 月份以后,糖厂基本上已经收榨,下一步当然是卖糖套现,今年上半年广西糖厂非常和谐, 一致达成糖价,而现货市场成交并不理想.我们认为下年年糖厂抛出套现欲望会增加,所以价格很难会联成一致,随 着新榨季的来临,分歧会加大.