PDF《兴业期货》

第1页铜:迷雾层层遮前路,拨云见日会有时 兴业期货INDUSTRIAL FUTURES 2019年度展望 (本研报仅供参考,投资有风险,入市需谨慎) 联系人:陈雨桐 从业资格编号:F3048166 E-mail: chenyt@cifutures.

com.cn Tel:021-80220260 第2页内容要点 ? 美元有望上行但空间有限:2018年的美元令所有人大跌眼镜,强势美元对非美经济体造成了显著的冲击,我们认为,2019年美国失业率大概率 触底,但薪资结构将产生变化,仍将对未来通胀有一定支撑,在失业率仍处低位、通胀仍有支撑的前提下,当前市场对于美联储未来加息路径的 预期过于鸽派,更加数据依赖的美联储的加息次数有较大概率超预期,这仍将对美元产生提振,但日元的强势也有望延续至2019年,叠加处于繁 荣周期后半程的美国经济动能的逐渐减弱,美元上方空间也将有限. ? 全球经济景气下滑:2018年全球外贸活动放缓,主要经济体GDP增速及制造业PMI显著下滑,且在贸金融市场波动显著、美联储加息政策下,新 兴经济体的经济增速受到威胁,IMF和OECD等机构亦纷纷下调2019年全球经济增长预期. ? 房地产基本面下行压力较大:2018年下半年以来,新增货币化棚改力度大幅减弱以及去杠杆的大背景下,商品房销售面积同比增速由正转负,预计2019年房地产基本面整体下行压力较大,而房地产政策预计以维稳为主,调控虽难全面和大幅放开,但限购、限贷、首付比例等需求端政策或 有所放松,我们认为2019年房地产表现不至于过度悲观,但也难有明显回暖. ? 基建增速回升空间有限:发行地方债逐渐成为地方政府唯一的合法外部融资途径,但在监管趋严、地方债务绝对规模巨大,以及投向受限的情况 下,其实际到位资金有较大难度,另在 终身追责制 下 ,地方政府主动投资意愿较以往将明显谨慎,这将直接制约基建投资增速的回升空间. ? 全球铜矿未来三年供应有限:主要铜矿生产企业资本开支持续下滑,考虑到铜矿项目新建、扩产耗时在4-5年,铜矿或进入新一轮的紧缩周期, 叠加铜矿入选品位持续下滑,矿山设备老化问题逐步显现,当前全球铜资源开发勘探遭遇瓶颈,长期而言,全球铜精矿供给存在不足的风险.当 前铜价相对处于高位,铜企降本增效并非其现阶段主要矛盾,预计2019年罢工边际效应趋弱. ? 冶炼产能投放高峰再起:2019年国内冶炼产能投放达高峰期,新增产能达65万吨,但考虑到铜矿的供应紧张,实际投产情况有待观察.国外方 面,预估伊朗冶炼产能投放以及印度厂的恢复,国外冶炼产能弹性增加. 第3页内容要点 ? 废铜进口政策趋严,短期供应收紧:废六类在2020 年之后或将全部禁止进口,同时国外拆解废铜成本明显高于国内,限制了国内企业到国外建 厂的积极性;

美国废铜拆解基础设施重建和设备重置成本较高,并且在未来一段时间也不会有足够的新产能投建,废六类进口大幅增加可能性较 低;

而国内近年来国网废旧物资处置项目数量持续下滑,废旧电器电子拆解企业扩容速度放缓,汽车拆解的实际数量低于预期,国内废铜产量增 幅有限,短期或难弥补进口废铜的减少量,预计到2022年以后国内自产废铜量增速才有望加快. ? 传统消费领域表现疲软: 2018年以来电网投资完成额同比持续处于负增长状态,2019年电网投资规模预计有所增长,但核心在于以钢芯铝绞线 为主的特高压,用铜密度必定低于配电网线缆,对于用铜量的提振有限.房地产销售的下滑,房贷的挤出效应,对家电内销形成拖累,2018年末 家电 抢出口 红利期近尾声,预计明年的外需表现亦难言乐观.传统汽车经历了2016-2017年的购置税减征优惠政策,2018年透支效应显现, 压缩了汽车产销增速上涨空间,后期下调对美汽车进口关税,将进一步增加对国内车市的冲击. ? 新能源领域铜消费量有望高速增长:而光电与风电潜力巨大,同时新能源发电用铜密度更高,约为传统火电的3-4倍,新能源发电领域的用铜量 有望维持高增速,2019年增量预计在5万吨左右.而新能源汽车方面,双积分政策将接力补贴政策将为新能源汽车销量拖底,成为其长期发展的 动力,预计到2020年我国新能源汽车的销量将达到200万辆,对应用铜量约为18万吨左右. ? 综合考虑,随着中国新增冶炼产能投放达高峰,叠加在全球经济增速放缓的背景下,铜传统消费领域电力、家电、汽车、建筑预计难有起色, 2019年上半年沪铜大概率延续2018年四季度以来的震荡下行趋势;

然随着前期利空的消化,其边际驱动力逐步削弱,而铜矿产出增速放缓且品 位下滑、废铜进口收紧而国内拆解产能不足等等因素的边际效应显现,或对铜价形成支撑,同时新能源产业的高增速发展亦有望提振铜边际需求, 下半年沪铜或企稳回升;

综合而言,铜价预计将呈现先抑后扬,沪铜运行区间在46000-53000元/吨. 第4页1.1 2018年铜价走势回顾 数据来源:wind,兴业期货研究咨询部

45000 47000

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57000 18-01-02 18-02-02 18-03-02 18-04-02 18-05-02 18-06-02 18-07-02 18-08-02 18-09-02 18-10-02 18-11-02 18-12-02 中美贸易战开打, 市场担忧全球两大 经济体之间的贸易 摩擦将影响全球经 济的增长 市场缺乏核心驱动, 中国、美国以及欧洲 三大经济体表现不一, 而全球铜矿的供给虽 然有限,但供给缺口 较去年同期明显收窄 全球最大铜矿Escondida薪资 谈判增加铜矿供 应的不确定性 中美贸易摩擦 升级,避险情 绪升温 宏观经济数 据不如预期 铜矿罢工风险解除 国家强调加 大基建补短 板力度以及 更加积极的 财政政策, 同时中美贸 易摩擦暂告 一段落 国内经济下行压力 较大,需求持续疲 软,中美贸易虽释 放缓和信号,但难 以扭转市场悲观预 期第5页2.1 2018的最后一次加息释放出的信号:点阵图 ? 2018年12月19日,美联储如期加息,但本次会议上释放出的信号与9月份相比,出现了耐人寻味的鸽派转变,首先是 从最直接的点阵图可以看出,12月委员们对于2019年的中性利率区间预期显著下移,本次会议预期中值为2.9%,即还 有两次加息空间,而在9月,委员们的2019年政策利率预期则是3.1%,约3-4次加息次数;

? 这在一定程度上证实了市场普遍的美联储转向的鸽派预期,但市场所预期的利率区间似乎与美联储有一定分歧. 数据来源:CRU,ICSG,公司年报,兴业期货研究咨询部 2018年9月对2019年加息路径预期 2018年12月对2019年加息路径预期 第6页2.2 市场对于接下来两年的利率预期 ? 美联储加息后,市场给出了反映,也给出了自身的预期,截止12月20日,联邦利率期货显示市场预期2019年底利率将 维持在2.5%附近水平,而到2020年末,市场对于利率的预期则在2.4%附近,而美联储的最新预测则在3.1%,两者相 比,投资者已经开始在Price-In 2020年美联储将会有至少3次降息的预期;

? 显然,市场给出的预计更加鸽派,而驱动投资者的最大理由,便是美国经济大概率将在2019年陷入衰退,美联储将不 得不降息救市. 数据来源:wind,兴业期货研究咨询部 2019年底利率将维持在2.5%附近水平 2020年底利率将维持在2.4%附近水平 1.9 2.1 2.3 2.5 2.7 2.9 3.1 18/01 18/03 18/05 18/07 18/09 18/11 1906联邦基金利率期货利率预期(%) 1912联邦基金利率期货利率预期(%)

2 2.2 2.4 2.6 2.8

3 3.2 18/01 18/03 18/05 18/07 18/09 18/11 2020年6月联邦利率期货利率预期 2020年12月联邦利率期货利率预期 第7页2.3 2019失业率大势:触底 ? 从历史上看,美国非农失业率分别在2000年初、2006年末触底至3.8%与4.4%,随后美国经济则分别由于互联网泡 沫、次贷危机陷入衰退;

2018年11月,美国非农失业率降至3.7%,是1969年以来的最低水平;

? 当前外部有贸易战的宏观风险,内部有美联储持续收紧导致的美股进入熊市,历史并不必然重复,但历史总是重复, 而美国企业的负债与盈利都早已到达历史最高,利率的抬升正在不断加大企业偿债压力,侵蚀企业利润,向失业率上 升的传导将仅会是时间问题,2019年,美国失业率大概率触底,后续企业盈利的表现将决定失业率回升的高度. 数据来源:wind,兴业期货研究咨询部 美国非农失业率大概率触底 美股进入熊市

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12 1990

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2018 失业率

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3000 17/12 18/02 18/04 18/06 18/08 18/10 S&

P VIX 第8页2.4 2019就业结构:重心由制造业转向服务业 ? 当前美国职位空........