PDF《中国石油（0857.HK）》

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1 新股定价分析报告

2007 年10 月22 日 中国石油(0857.

HK)

2007 年10 月22 日 中国石油(0857.HK) ――中国能源安全的守望者 ――中国能源安全的守望者 上市定价:27.81-32.64元 目标价格:27.81-32.64元 公司基本情况 项目2004

2005 2006 2007E 2008E 2009E 每股收益(元) 0.585 0.727 0.775 0.813 1.008 1.133 摊薄每股收益(元) 0.574 0.727 0.775 0.813 1.008 1.133 净利润增长率 381.05% 26.67% 6.53% 4.93% 23.93% 12.43% 市场 EPS 预测均值(元) N/A N/A N/A N/A N/A N/A 行业优化市盈率(倍) N/A N/A N/A N/A N/A N/A 市场优化市盈率(倍) 7.46 6.41 11.77 19.02 15.34 13.65 净资产收益率 26.12% 27.33% 25.59% 22.61% 23.42% 22.23% 每股净资产(元) 2.24 2.66 3.03 3.60 4.30 5.09 每股经营性现金流(元) 0.83 1.17 1.15 1.06 1.25 1.54 已上市流通H股(百万股) 17,902 21,099 21,099 21,099 21,099 21,099 总股本(百万股) 175,824 179,021 179,021 179,021 179,021 179,021 来源:公司年报、国金证券研究所 注: 市场 EPS 预测均值 取自 朝阳永续一致预期数据 注:公司最多增发

40 亿股,对业绩摊薄仅 2.2% 基本结论、价值评估与投资建议 ? 公司即将 A 股闪亮登场.以10 月18 日股价计,公司

4370 亿美元的市 值,超越世界第一的埃克森美孚

5271 亿美元,仅箭步之遥.不过我们更 为关注的是,公司的独特魅力何在? ? 公司是全亚洲最近三年盈利能力最出众的能源企业.尽管综合实力与国际 石油巨头相比,仍有差距,但中国已经崛起于世界,公司已成为中国能源 外交所倚重的企业,并是最大的受益者. ? 论及石油,离不开政治.由于南美、中亚、非洲、中东、俄罗斯等油气富 余国正寻求 OECD 国家以外的多元化市场合作,而中国正在全球锁定石油 资源,以保障国内的能源安全供应.这就给双方一个良好的合作契机.我 们欣喜地看到公司在对外合作方面给国内国际同行所做的典范. ? 雄心蓄霸机.公司专业化、规模化、一体化、低成本化、管理优化以及国 家溢价等六大优势国内地位难以被撼动,而公司实施进军海洋油气、拓展 海外油气、补强化工业务、发展可替代能源的四大战略,不仅巩固了国内 最大的油气供应商地位,更重要的是,步入世界石油 新七姊妹 的行 列,成为国际新油气项目规则的主要制定者. ? 从国内南堡油田、龙岗大气田等的相继被发现,到海外作业油气产量 目前近

6000 万吨,彰显了公司的油气项目运作实力.公司已与哈、 土、俄、澳、印、苏、委、尼等油气资源相对富裕的国家建立了广泛 的伙伴关系.最近委内瑞拉甚至称即使一天损失

1000 万美元,也要降 低对美国的原油供应转而运到中国,这对公司而言无疑是继收购 PK 石 油公司后的又一重大海外发展机遇. ? 财务结构上,公司拥有全球上市主要石油公司中最低的勘探开发成本,以 及次低的负债率.而国内竞争对手中国石化现金流不充沛,不得不运用高 财务杠杆发展.由于油气勘探高投入高风险高回报特征,加之世界石油工 石油化工行业 刘波 (8621)61038283 [email protected] 联系人:赵莉 (8621)61038257 [email protected] 中国上海黄浦区中山南路

969 号谷 泰滨江大厦 15A 层(200011) 国金证券研究所 相关报告 长期竞争力评级:等于行业均值 市场数据 总股本(百万股) 86702.44 国金石油化工 14419.63 国金流通 A 股指数 7167.60 沪深

300 指数 5614.06 上证指数 5818.05 国金行业

1968 2968

3968 4968

5968 6968

061023 070116

070413 070711

071008 国金A股3847

5847 7847

9847 11847

13847 国金A股 国金行业 中国石油新股定价分析报告 业正仍面临重大重组、并购机遇,只有负债结构良好、现金充沛的公司才 能在未来获得更多的机遇. ? 成品油、天然气定价机制改革仍然值得期待.价格管制,使得公司炼油今 年下半年再次面临亏损格局.但我们相信,未来一年,定价机制将会得到 较好的解决.如成品油及天然气提价,可为公司业绩添色增光. ? 我们预计 07~09 年公司主营收入分别为 705,

314、744,

037、774,927 百 万元,净利润 145,

551、180,

377、202,794 百万元,摊薄前 EPS 分别为 0.

813、1.

008、1.133 元. ? 目标价 30.22 元,相当于

08 年30xPE.取8%的波动空间,则估值区间为 27.81~32.64 元.发行价可能在 14~18 元之间,发行股数不超过

40 亿股,建议投资者积极申购. 内容目录 中国的x因素,导致公司回归A股后可能冲击世界第一市值宝座.......

5 能源外交的先锋,世界新油气项目运作规则的制定者

7 世界原油储量丰度不均,公司成为能源外交中的最大受益者.7 引领石油 新七姊妹 潮,是世界油气运作新规则的制定者.9 雄心蓄霸机-公司的竞争优势及发展战略.10 六大优势助推公司登上世界石油舞台前列

10 四大战略引领公司进入并购扩张上升通道

11 油价未来预计维持高位,资本投资高风险高收益

12 油价未来几年预计维持高位.12 油价催生资本涌进渐入高潮,高投入高风险高收益特征明显.13 重点发展上游,精心布局炼化一体化项目,确保国内石油安全......

14 公司油气成本较低,国内原油产量较稳,天然气成为突破口,14 炼化布局调整,实力不断提升

16 PE估值及业绩敏感性分析.17 风险提示

18 附录:三张报表预测摘要

19

图表目录

图表 1:2000-2006 年主要上市石油公司市值增长情况.5

图表 2:2006 年世界主要石油上市公司关键指标对比.5

图表 3:公司保持着业内较低的负债率.6

图表 4:公司具有较高的投资回报率

6

图表 5:公司具有较高的EBIT利润率.6

图表 6:公司具有较高的净利润率.6

图表 7:1998-2006 年世界主要上市石油公司总资产历年变化情况.6

图表 8:1998-2006 年世界主要上市石油公司销售收入历年变化情况

7

图表 9:1998-2006 年世界主要上市石油公司净利润历年变化情况.7

图表 10:国内原油表观消费量及对外依存预测情况.8 敬请参阅最后一页之特别声明

2 中国石油新股定价分析报告

图表 11:近年国内原油生产与进口月度情况.8

图表 12:2006 年底全球区域原油探明储量分布

8

图表 13:1986-2006 年全球区域探明储量区域增长情况.8

图表 14:目前世界主要区域原油需求与供给情况

8

图表 15:2005-2020 年世界原油原产地供应情况.8

图表 16:世界主要石油公司由七姊妹主导演变为五巨头与新七姊妹的PK ......

9

图表 17:2006 年全球主要公司拥有的原油探明储量

10

图表 18:2006 年全球主要公司原油产量对比.10

图表 19:2006 年世界主要石油消费国消费量.10

图表 20:2006 年世界主要产油国产量.10

图表 21:公司竞争优势及发展战略.11

图表 22:公司海外石油权益分布区域

11

图表 23:世界原油供应充足,OPEC限产保价意图明显

12

图表 24:油价未来仍将高位运行

12

图表 25:世界石油投资预测(分类型)13

图表 26:世界石油投资预测(分地区)13

图表 27:油价助推全球油田上游进入投资高潮.13

图表 28:2006 年世界主要石油公司上游投资情况.13

图表 29:近年世界主要石油公司EBIT随油价呈现高收益状态.13

图表 30:公司原油与天然气探明储量

14

图表 31:冀东南堡油田勘查结果让总理都很激动

14

图表 32:公司近年原油产量情况

14

图表 33:公司近年天然气产量情况.14

图表 34:近年全球钻井平台数量及油价走势.14

图表 35:公司高技术含量的水平井数目增长情况

14

图表 36:石油勘探与开采的部分关键设备及技术

15

图表 37:主要石油上市公司桶油勘探开发成本对比.15

图表 38:主要石油上市公司桶油开采成本对比.15

图表 39:公司天然气板块进销均价.15

图表 40:公司即将参与的海外大型天然气项目.15

图表 41:公司国内天然气管道及海外油气引入国内的主要项目.16

图表 42:2006 年国内公司主要经营数据对比.17

图表 43:公司主要炼厂产能排名情况

17

图表 44:国际炼油毛利.17

图表 45:公司炼油毛利推测.17

图表 46:中国部分龙头公司PE情况.17

图表 47:EPS对实现油价、天然气管道售价的敏感性分析.18

图表 48:EPS对成品油提价敏感性分析.18

图表 49:油价上扬对公司上游与炼油板块的影响

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3 中国石油新股定价分析报告

图表 50:营收预测表

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4 中国石油新股定价分析报告 中国的 x 因素,导致公司回归 A 股后可能冲击世界第一市值宝座 ? 我们关注的是什么支撑了这种可能.公司回归 A 股后目前 4369.54 亿美元 市值将一举超越埃克森美孚近 5271.71 亿美元(10 月18 日)?而之前, 中国工商银行(ICBC),中国移动(China Mobile),中国人寿(China Life)和 中国国航(Air China)分别占据了各自领域的头把交椅.

图表1:2000-2006 年主要上市石油公司市值增长情况

0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 500,000 550,000 ExxonMobil BP Shell CONOCOPHILLIPS Chevron Total Eni Petrobras Repsol PetroChina Sinopec CNOOC 百万美元 回归 A 股,将勇攀第一? 2007-10-18 当日市值, 居于世界第 二 来源:各公司年报、国金证券研究所

图表2:2006 年世界主要石油上市公司关键指标对比 中国石油 埃克森美孚 雪佛龙 英国石油 康菲 壳牌 中国石化 挪威石油 中国海油 道达尔 埃尼 雷普索尔 巴西石油 油气储量(百万桶) 20,530 22,110 11,620 16,769 11,169 11,554 3,769 4,185 2,520 11,120 6,436 2,612 13,750 已开发油气储量(百万桶) 12,946 13,934 7,110 9,204 8,192 2,453 3,148 2,622 1,130 5,312 2,144 1,573 N/A 已开发储量百分比(%) 63.06 63.02 61.19 54.89 73.35 21.23 83.53 62.65 44.84 47.77 33.31 60.21 N/A 储备更新比率(%) 188.82 126.16 73.67 113.00 308.29 129.44 94.81 73.98 199.00 110.50 65.00 N/A 174.00 储量替换成本-每桶油相当(BOE) 6.84 7.29 18.82 13.91 15.30 11.89 17.80 23.29 24.27 9.54 N/A N/A N/A 油气储量 -1年增长率(%) 4.98 2.16 19.25 2.81 6.73 0.00 N/A 0.67 油气日产量(千桶相当) 2,915 4,237 2,558 3,878 1,936 3,343

901 1,076

455 2,356 1,770 1,128 2,298 储量与生产比率(年) 19.30 14.30 12.45 11.85 15.80 9.47 11.46 10.65 15.19 12.47 9.96 6.34 19.50 石油日产量(千桶) 2,276 2,681 1,732 2,475

972 1,948

781 668

373 1,506 1,079

525 1,920 天然气日产量(百万立方) 3,759 9,334 4,956 8,417 4,970 8,368

703 2,449

491 4,674 3,955 3,387 2,224 每股油气储量(桶) 0.11 3.86 5.37 0.78 6.78 1.79 0.04 1.95 0.06 4.74 1.75 1.13 3.14 勘探开发成本,美元/桶油相当 6.84 14.57 22.86 8.76 57.34 12.42 17.80 23.29 41.59 10.64 38.36 26.45 N/A 附加勘探成本,美元/桶油相当 2.29 2.44 8.11 1.53 2.38 1.64 7.92 22.35 2.71 2.45 5.41 N/A N/A 开采成本,美元/桶油相当 6.28 4.86 6.13 5.31 6.26 6.67 9.21 3.93 7.80 3.20 5.41 2.95 6.59 原油加工量(千桶/日) 2,151 5,603 2,000 2,823 2,616 3,862 2,947

297 - 2,454

534 1,129 1,892 加油站数目 18,207 34,000 25,800 24,600 13,000 45,000 28,801 1,803 - 16,534 4,356 6,806 5,870 2006年财务数据对比 主营收入(百万) 86,420 335,086 195,341 262,285 188,523 318,845 131,033 66,052 11,157 153,802 108,082 69,138 72,727 净利润(百万) 17,839 39,500 17,138 22,000 15,550 25,442 6,762 6,334 3,879 12,585 11,570 3,921 11,908 总资产(百万) 111,743 219,015 132,628 217,601 164,781 235,276 78,383 50,517 19,893 105,223 116,475 59,616 98,580 资本回报率(%) 23.21 33.43 22.56 21.73 18.29 22.87 13.35 27.68 28.42 26.00 18.92 14.30 19.85 员工人数(人) 446,290 82,100 62,500 97,000 38,400 108,000 340,886 25,435 2,929 95,070 73,572 36,931 62,266 折现未来现金流量(DCF,百万) 144,917 81,084 92,355 90,615 64,023 53,797 35,555 27,606 24,662 43,994 43,581 21,171 N/A (2.40) (4.81) (0.45) (2.56) (4.01) 来源:Bloomberg、各公司年报、国金证券研究所 ? 公司无疑在全球石油上市公司中保持着较强的竞争力.从背景上看,体现 了国家外交溢价,充当了中国能源安全的守望者.从地位上看,公司储量 排名全球石油上市公司第二,仅次于埃克森美孚;

产量也屈居于埃克森美 孚、壳牌、英国石油之后,排名第四;

而当量桶油储量的替换成本、勘探 开发成本,近年一直保持极强的世界竞争力,这可确保公司在规模扩张中 能够得到极好的投资回报. 敬请参阅最后一页之特别声明

5 中国石油新股定价分析报告

图表3:公司保持着业内较低的负债率

图表4:公司具有较高的投资回报率 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90%

1997 1998

1999 2000

2001 2002

2003 2004

2005 2006 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%

2002 2003

2004 2005

2006 中国石油 中国石化 中国海油 埃克森美孚 中国石油 中国石化 中国海油 埃克森美孚 壳牌 英国石油 壳牌 英国石油 巴西石油 挪威石油 巴西石油 挪威石油 HESS 康菲 埃尼 雪佛龙德士古 BG HUSKY OCCIDENTAL 帝国石油 道达尔 康菲 埃尼 BG 雪佛龙 来源:国金证券研究所

图表5:公司具有较高的 EBIT 利润率

图表6:公司具有较高的净利润率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

2002 2003

2004 2005

2006 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%

2002 2003

2004 2005

2006 中国石油 中国石化 中国海油 埃克森美孚 中国石油 中国石化 中国海油 埃克森美孚 壳牌 英国石油 巴西石油 挪威石油 壳牌 英国石油 巴西石油 挪威石油 康菲 埃尼 雪佛龙 BG 康菲 埃尼 BG 雪佛龙 来源:各公司年报、国金证券研究所

图表7:1998-2006 年世界主要上市石油公司总资产历年变化情况

0 50000

100000 150000

200000 ExxonMobil BP Shell CONOCOPHILLIPS Chevron Total Eni Petrobras Repsol PetroChina Sinopec CNOOC 百万美元 资产近年增长较快 来源:各公司年报、国金证券研究所 敬请参阅最后一页之特别声明

6 中国石油新股定价分析报告

图表8:1998-2006 年世界主要上市石油公司销售收入历年变化情况

0 100000

200000 300000 ExxonMobil BP Shell CONOCOPHILLIPS Chevron Total Eni Petrobras Repsol PetroChina Sinopec CNOOC 百万美元 来源:各公司年报、国金证券研................