PDF《迎接钢管新材料业的景气周期》

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1 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一 行业公司专题报告

2011 年12 月12 日 迎接钢管新材料业的景气周期 近期中央政治局工作会议研究

2012 年经济工作,主要观点是:(1)积极培育 和发展战略新兴产业;

(2)有序推进 十二五 规划确定的重大项目.

红星永 远向着党 ,这也是对

2012 年投资方向的指引;

有鉴于此,我们拟结合 十二 五 规划,推出一系列钢铁新材料专题研究报告,以期识别投资机会和规避风险.

第一篇将聚焦市场关注度渐浓的钢管领域,

第二篇将围绕三级螺纹钢产业链展开. 基本结论 ? 钢管新材料业市场空间广阔.我们将符合国家 十二五 战略发展方向的 钢管品种定义为钢管新材料,核心品种主要包括支撑能源结构调整的油气 输送管、核电用管、超超临界锅炉管、镍基油井管等,2010 年的市场容量 超过

400 亿元,即便假设 十二五 期间 CAGR 为10%,到2015 年其市 场容量也将达到

644 亿元,这对于当前 A 股五家钢管公司合计

122 亿元的 产值而言,市场空间非常广阔. ? 油气输送管行业有望迎来景气周期.按照 十二五 规划,2011-2015 年 全国天然气的消费量 CAGR 为19.39%,与此相对应的油气输送管长度 CAGR 为12.27%,均显著高于 2006-2010 年平均水平,但在 十二五 开局的第一年,诸多大项目仍停留在纸面,我们判断其在

2012 年陆续开启 的可能性较大,若此油气输送管的产能利用率在

2012 年有望提升

15 个百 分点至 79.21%,在此背景下,企业提价(而不是保开工率)的动力充足. ? 高端钢管新材料的进口替代将会加速深化.当前国内钢管厂具备了绝大部 分细分市场顶尖产品(譬如核电蒸发器管、超超临界管、镍基油井管等) 的生产技术和生产能力,但终端用户基于自身安全的考量,而将缺乏历史 使用业绩的国货之门外,这实际上形成了一个悖论 不让使用,何来业 绩? ,并且引致了国家层面上的高端原材料受制于人的风险,也阻碍了 国家 十二五 规划的全面实现.综合考量国家意愿以及钢企在市场推广 方面的努力,我们判断高端钢管新材料加速进口替代的趋势已经形成. ? 重点推荐的投资标的

6 个月目标价和催化剂.(1)久立特材:最纯、最高 端的钢管新材料股,目标价 24.06 元,主要的催化剂是超超临界锅炉管、 三代核电蒸发器管实现批量生产、销售;

(2)常宝股份:挖潜和升级的效 果正在显现,目标价 17.90 元,主要催化剂是并购重组和募投项目盈利能 力超预期;

(3)金洲管道和玉龙股份的目标价分别是 12.83 元、12.73 元,催化剂是中石油的西气东输三线、中石化的出疆管线等大型项目开始 建设.风险方面主要提示新股 IPO 过度包装风险.

图表1:重点钢管上市公司估值和目标价 主营新材料 2011PE 2012PE 2013PE 目标价 上涨空间 002318.SZ 久立特材 高温合金钢管 30.98 22.02 17.28 24.06 36.24% 002478.SZ 常宝股份 高端石油锅炉管 23.18 18.74 11.36 17.90 33.38% 002443.SZ 金洲管道 天然气用管 29.83 20.58 14.92 12.83 21.45% 601028.SH 玉龙股份 天然气用管 19.49 14.67 11.82 12.73 22.72% 来源:国金证券研究所 本报告的主要看点: 1. 系统地阐述钢管新材料各个 细分领域的市场容量、供求 关系和竞争格局. 2. 全面细拆了 A 股主要上市钢 管公司

2012 年和

2013 年的 业绩增长来源、业绩敏感性 测算,以及需要关注的股价 触发因素、风险点. 3. 根据新材料业务 高精尖 的程度、竞争激烈的程度以 及对业绩的贡献度,将主要 钢管新材料股进行了分级, 并结合成长性,给出了明确 的估值和目标价. 王招华 分析师 SAC 执业编号:S1130511030033 (8621)61038247 [email protected] 此文档仅供恒泰证券股份有限公司使用 -

2 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一 内容目录 钢管新材料仍然值得看好

5 钢管行业整体仍然过剩.5 但钢管新材料业发展趋势值得看好.5 油气输送管将逐渐步入景气周期.6 纠正市场对高钢级油气输送管的误解

6 油气输送管行业 十二五 将迎来大发展.7

2012 年有望是新一轮油气管道大建设的起点.8 相关上市公司受益影响分析.11 高端钢管进口替代将会加速深化.13 高端钢管进口替代领域大有可为

13 超超临界锅炉管: 十二五 全国年均市场容量超过

40 亿元

14 核电蒸发器管: 十二五 期间全国年均市场容量为 5-7 亿元

17 高端油井管:国内市场容量预计在 48-72 亿元/年20 对相关上市公司的业绩影响汇总

23 板块评级和重点上市公司推荐

24 板块评级和估值探讨

24 久立特材(002318):最纯的钢管新材料上市公司.25 常宝股份(002478):对标挖潜和结构升级的效果逐步显现

27 金洲管道(002443):业绩对盈利能力的提升高度敏感

30 玉龙股份(601028):重仓油气输送管的低估值标的.32

图表目录

图表 1:重点钢管上市公司估值和目标价

1

图表 2:中国钢管产量占钢材产量的 7%-8%5

图表 3:2011 年全国钢管业产能利用率不到 80%5

图表 4:钢管新材料分类

5

图表 5: 十一五 期间各种管型在油气输送管市场中的比例.6

图表 6:油气输送管行业的进入壁垒

6

图表 7:油气输送管和普通焊管、油井管的区别

6

图表 8:2011-2015 年油气输送管长度 CAGR 为12

7

图表 9:天然气输送管是最主要的油气输送管.7

图表 10:中国天然气 十二五 期间年度需求测算.7

图表 11:

2011 年H1 中石油管道支出比下降 16%9

图表 12:但管线管钢(LSAW 的原材料)产量仍不高

9 -

3 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一

图表 13:2011 年底全国油气输送管(SSAW+LSAW)产能在

700 万吨以上.

9

图表 14:我国已经营、在建和筹建的主要天然气管线布局.10

图表 15:预计

2012 年有望建设或招标的特高压项目

10

图表 16:油气输送管

2012 年新增有效产能不到

30 万吨.11

图表 17:油气输送管

2012 年新增需求测算.11

图表 18:油气输送管对 A 股三家上市公司的利润影响分析.12

图表 19:钢管进口单价远高于钢铁进口单价.13

图表 20:钢管细分品种的进口金额和单价(2010 年)13

图表 21:火电机组运行参数与煤耗的关系

14

图表 22:超超临界锅炉管的使用情况

14

图表 23: 超超临界锅炉管的演变历史及主要应用领域

14

图表 24:不同机构对超超临界不锈钢锅炉的市场容量测算不一致

15

图表 25:国内具备超超临界不锈钢锅炉管产能的企业

16

图表 26:常宝股份(002478)对超超临界锅炉管敏感性

17

图表 27:久立特材(002318)对超超临界锅炉管敏感性

17

图表 28:压水堆核电站(PWR)工作原理.17

图表 29:几种核电蒸发器管的合金成分及用途比较.17

图表 30:福岛事故后中国核电蒸发器需求量预计仍能达到 700-1000 吨/年..

18

图表 31:福岛危机前 Sandvik 对全球蒸发器管需求的展望.18

图表 32:福岛核事故前后全球核电蒸发器管的供求关系测算

19

图表 33:核电蒸发器管对产能利用率及成材率的敏感性分析

20

图表 34:久立特材(002318)对核电蒸发器管的敏感性

20

图表 35:油井管的分类.21

图表 36:全球

220 万吨特殊扣油井管产量分布.21

图表 37:全球 26.5 万吨 13Cr 产量分布.21

图表 38:国内外高端油井管市场容量测算

22

图表 39:相关公司对高端油井管业务的敏感性分析.22

图表 40:高端钢管业务对主要上市企业的业绩影响汇总.23

图表 41:部分新材料上市公司的估值

24

图表 42:久利特材(002318)新材料产品在 2010-2012 年投产.25

图表 43:久立特材(002318)新材料产量及收入预测

25

图表 44:久立特材(002318)新材料收入和净利占比

25

图表 45:久立特材(002318)顶尖钢管新材料业务盈利测算

26

图表 46:久立特材(002318)分业务盈利预测.26

图表 47:久立特材(002318)2012 年盈利有增量的业务细拆.27

图表 48:常宝股份(002478)新材料产量及收入预测

28

图表 49:常宝股份(002478)新材料收入和净利占比

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图表 50:常宝股份(002478)分业务盈利预测.28

图表 51:常宝股份(002478)2012-2013 年盈利有增量的业务细拆.29 -

4 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一

图表 52:常宝股份(002478)募投项目盈利预测

29

图表 53:若收购少数股东权益对常宝股份(002478)的EPS 影响测算 ......

30

图表 54:金洲管道(002443)主营业务产品产能

31

图表 55:金洲管道(002443)分业务盈利预测.31

图表 56:金洲管道(002443)合资业务盈利预测

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图表 57:金洲管道(002443)在几家钢管上市公司净利润率最低

32

图表 58:玉龙股份(601028)主营业务产品产能

33

图表 59:玉龙股份(601028)分业务盈利预测.33

图表 60:玉龙股份(601028)2012-2013 年盈利有增量的业务细拆.33 -

5 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一 钢管新材料仍然值得看好 钢管行业整体仍然过剩 ? 钢管行业整体仍然过剩 ? 钢管是钢铁行业中的一个细分子板块,其产量占比为 7%-8%.按成型 方式可以分为无缝管和焊管,这也是最为常见的分类方法. ? 预计

2011 年全国钢管行业产量为

6500 万吨,其中无缝管产量

2600 万吨,焊管产量

3900 万吨;

但全国钢管业产能超过

8500 万吨,其中 无缝管产能超过

3500 万吨,焊管产能超过

5000 万吨.这也就意味着 以2011 年年底的产能计算,全国无缝管业产能利用率不到 75%,焊 管业产能利用率不到 80%,钢管行业整体处于供过于求的局面中. ?

2011 年钢管业的出口依赖度为 12%左右,高出钢铁业 5.18 个百分 点,这意味着其可能受到

2012 年全球经济不景气的不利影响. 但钢管新材料业发展趋势值得看好 ? 钢管新材料简介 ? 参照钢铁行业可以粗略分为普碳钢和特钢的分类标准,我们将钢管行 业分为普通钢管和钢管新材料.其中钢管新材料主要指顺应国家 十 二五 战略新兴产业发展方向的品种,主要包括高钢级油气输送管和 进口的钢管(包括超超临界锅炉管、核电用管、镍基油井管、海水淡 化管等),这些品种进入壁垒较高,长期需求趋势值得看好. ? 钢管新材料(高钢级油气输送管和进口钢管)2010 年的市场容量为

400 亿元,远超出 A 股五家钢管公司合计

122 亿元的产值,若参考新 材料产业 十二五 期间规划 25%的年复合增长率,钢管新材料行业 的市场空间广阔.那么下面我们需要回答的问题是:细分领域内发展 趋势究竟怎样?上市公司受益程度会如何?

图表2:中国钢管产量占钢材产量的 7%-8%

图表3:2011 年全国钢管业产能利用率不到 80% 7.0% 7.2% 7.4% 7.6% 7.8% 8.0%

0 1000

2000 3000

4000 5000

6000 7000 2004年2006年2008年2010年 钢管产量(万吨) 钢管/钢材(右轴)

2602 3500

3893 5000

0 1000

2000 3000

4000 5000

6000 7000

8000 9000 产量(万吨) 年末产能(万吨) 无缝管 焊管 来源:国家统计局、Mysteel、国金证券研究所 来源:中国联合钢铁网、中国钢管业协会、国金证券研究所

图表4:钢管新材料分类 战略新兴产业 涉及到的钢管新材料

1 新能源(天然气、水电、核电、风电、太阳能) 高钢级油气输送管、核电用管、太阳能用管

2 节能环保(提高能源利用效率和优化能源消费结构)高等级锅炉管、高等级油井管、海水淡化管

3 电动汽车 电动汽车用钢管

4 新医药

5 新材料 钢管新材料

6 生物育种

7 信息产业 来源:国金证券研究所 -

6 - 敬请参阅最后一页特别声明 钢铁新材料系列报告之一 油气输送管将逐渐步入景气周期 纠正市场对高钢级油气输送管的误解 ? 市场对高钢级油气输送管行业存在误解 ? 油气输送管按照应用的位置可以划分为:干线用管、支线用管、油田 内部集输管以及城市天然气管网用管;

材质则有钢铁和塑料两种,其 中塑料管主要在城市燃气输送及给排水中. ? 油气输送钢管按生产方法可分为无缝管、焊管(可再细分螺旋埋弧焊 管SSAW、直缝埋弧焊管 LSAW、高频电阻焊管 ERW 或称 HFW 管);

其中 SSAW 主要用在天然气干线

一、二级地区、管径较大的支 线管,LSAW(可再分为 JCOE 和UOE)主要用在天然气干线

三、四 级地区以及原油干线,ERW 以及无缝管主要用在油田内部输管、城市 天然气管网、成品油管. ? 高钢级的油气输送管主要指 SSAW 和LSAW,其主要用于长距离油气 输送,因而主要采用焊管成型.在深入了解该行业发展之前,我们有 必要阐述一下当前市场的误解. ? 市场对高钢级油气输送管的误解主要体现在于两个方面;

(1)油气输 送管是简单的焊管、ERW 管,进入壁垒很低、产能过剩、竞争也很激 烈;

(2)油气输送管和油井管相似,出口依赖度高,受贸易摩擦影响 大. ? 油气输送管与普通焊管、油井管有非常大的不同 ? 油气输送管是焊管领域中的一个细分小品种,以2008 年的数据为 例,只占焊管产销量的 11%,其中高钢级油气输送管(本报告主要指 主干线输送用管)占比更小. ? 相比普通焊管而言,油气输送管进入壁垒要高出非常多(主要是安全 问题,近期发生的因过量加入氧化剂使得大连石油管道爆炸并最终导 致中石油董事长遭警告处分将进一步强化该壁垒),其产业集中度 CR5 高出焊管业

56 个百分点.这意味着新进入的难度较为较高,. ? 相比油井管而言,高钢级油气输送管的产业集中度更高(CR5 高出

22 个百分点)、出口依赖度更低(仅为 20%,低出

20 个百分点)、对 中石油的管道投资高度敏感.这意味着油气输送管行业受 201................