PDF《行业公司研究周刊》

研究报告

1 行 行业 业公 公司 司研 研究 究周 周刊 刊 发布时间:2011 年9月26 日 责任编辑:周思立 联系人:梁莉 执业证书编号:S0550511010003 [ 一周行业公司研报速览 ] 银行业

2011 年四季度投资策略:多事之秋暂难改,低估值保证相对收益

2011 年1-8 月;

银行体系新增人民币贷款 5.

2 万亿;

如果未来四个月按照月均增加贷款

5000 亿元 粗略计算,2011 年全年新增人民币贷款在 7.2 万亿元左右,较难达到年初预测的 7.5 万亿的目标.

2011 年1-8 月,M 增速持续下滑,8 月下降到 13.5%,为近期新低,但是正如央行在研究报告中 所称, 很多替代性金融资产未列入 M2 的统计口径, M2 对于实体经济的货币条件的代表性在下降. 有媒体报道,9 月上旬,工、农、中、建四大行的存款呈负增长现象,与M2 的情况类似,存款负 增长并不意味着资金完全没有进入银行体系,银行理财产品的热销就是明证,虽然其余渠道的资 金不能直接用来发放贷款,但是贷款也并不是银行唯一的获益资产. 平台贷款资产质量变化和近期爆出的某些房地产公司情况会使得对银行的资产质量担忧持续,近 期国际资本持续撤出 H 股银行确实受到此方面影响,但是我们维持前期看法,结合银行的盈利增 长和估值,即使充分考虑到资产质量的负面变化,A 股银行股依旧具有长期投资价值. 四季度前半期国内宏观面、政策面、市场面以及国际形势方面多事之秋可能暂时难改,流动性难 以有效改善,银行股也难以获得绝对收益,但是低估值和稳健增长应该是持续获得相对收益的有 效保证,四季度后半期(11 月以后) ,我们预期整体形势可能会有所好转,银行股可能会逐步转 向绝对收益. 维持前期的重点品种和整体银行板块优于大势评级. 水泥行业双周报:粤桂黔水泥价格因限电而上涨,江浙沪皖鄂价格下降 根据数字水泥网信息,

9 月上半月整体环比价格涨幅为 0.85%,目前全国水泥均价为 384.75 元/ 吨,高标 P.O42.5 价格为 403.17 元/吨.从区域上价格变动情况来看,主要是:

1、广东、广西、 贵州水泥价格分别上调 20-40 元/吨左右;

2、江浙沪皖,下调 20-30 元/吨左右;

3、中部武汉地区 价格下调

10 元/吨左右. 煤炭价格.目前山西优混平仓价

825 元/吨,与半月前基本持平;

大同优混平仓价

880 元/吨,与半 月前基本持平. 行业策略.我们的观点主要如下:

1、在9月第一周水泥股大幅杀跌后,近期跌幅有所收窄,反映 短期做空动能有所减弱,恐慌情绪有所缓解;

2、但是,我们认为风险难言已经完全释放,本轮下 跌市场的主要担忧来自需求端,这个也是我们在下半年策略及多期双周报中重点强调的.而宏观 调控带来的投资方面的影响以及资金紧缩压力的凸显已经在水泥消费的量和价上都产生反映,而 下半年通胀压力依然持续的情况下,货币政策不易产生转向;

同时,由于上半年市场对水利建设、 保障房的需求预期过高,而目前来看,其进度及需求影响皆低于预期,市场有个预期再调整的转 变和重新确认过程,在这个过程中,市场关于盈利和估值的认识博弈将会使得股价运行变得更加 复杂;

3、供给端方面,下半年局部地区产能释放压力依然较大,将考量管理层对于新增产能控制 和淘汰落后产能力度的决心和力度,同时企业协同也在艰难中前行,近期关注

10 月份华东地区及 华中地区各大主导企业关于停产计划的执行情况;

4、我们维持水泥行业评级为 同步大势 ,重点 关注在限电影响的局部区域价格提价,密切关注通胀及信贷变化情况,侧重具体区域及个股的机 会把握. 商业行业

8 月月报:业绩符合预期,看好龙头百货及特色公司 社零增速企稳,CPI 维持高位:1-8 月,我国社会消费品零售总额

114946 亿元,同比增长 16.9%, 比1-7 月提高 0.1 个百分点.其中,8 月社零总额为

14705 亿元,同比增长 17%,比7月回落 0.2 研究报告

2 个百分点,实际增速为 10.17%,较7月提升 0.12 个百分点.价格方面,8 月份居民消费价格同比 上涨 6.2%,涨幅比

7 月下降 0.3 个百分点,环比上涨 0.3%,其中城市同比上涨 5.9%,农村同比 上涨 6.7%. 消费者信心下降,公司业绩较好:7 月消费者信心指数为 105.6,消费者满意指数下滑明显,主要 由于通胀后期消费者对价格上涨的容忍度下降,对需求产生抑制作用,我们认为随着 CPI 见顶及 实际收入水平的提高,消费者消费意愿将有所恢复.从上市公司半年报数据看,2011 年上半年, 行业重点上市公司营业收入同比增长 33.21%左右,归属上市公司股东净利润同比增长 49.05%, 公司经营情况乐观. 百货估值比较合理:百货行业估值无论从溢价和绝对估值上均更为合理;

横向比较,商贸行业整 体静态估值处于市场中等偏高水平,我们认为在

2011 年业绩乐观的背景下,行业较低的动态市盈 率仍有提升空间. 我们认为行业在中长期处于良好的发展环境中,短期来看,上半年在通胀背景下,行业业绩比较 乐观,9-10 月将逐步进入消费旺季,我们预计行业增速仍会保持相对稳定的趋势.考虑到下半年 在物价缓慢回落及经济不确定性增加的环境,我们更看好在区域经济发展不平衡中具备比较优势 的中西部龙头百货、自有物业比例较高、垄断性强的公司及成长模式好,有业绩释放动力的公司, 如合肥百货、欧亚集团、友阿股份、天虹商场和步步高. 风险提示:经济增长低于预期带来的系统性风险,通胀程度超出预期,行业内其他干扰因素对行 业发展及市场预期的影响超出预期等. 券商股估值比较及交易特点 从上市券商来看,券商股虽属于同一板块,但个股之间估值差别却比较大,反映在市值规模上也 是如此,同等盈利能力,同等资产规模的券商,市值规模有的相去甚远. 概括来说, 通过 IPO 上市的券商估值普遍高;

总股本或流通股本比较小的券商估值水平相对也高;

总股本及流通股本比较大的大券商估值水平比较低. 对于小券商来说,股价回调的同时,业绩也出现下跌,并且有可能业绩比股价下降的幅度还快, 因此,小券商的估值突显出来,显得比较高. 通过 IPO 上市的券商,由于原始股股东有三年的锁定期,并且网下申购的机构投资者也有

3 个月 的锁定期,因此,相对来说,上市初期,流通股本较小.由于流通盘小,这些股票具有较好的价 格弹性,可操作性强,往往成为资金追逐的对象,因此,这类券商在业绩下滑的情况下,由于股 价高悬,市盈率比较高. 相对于其他行业来说,券商股的业绩与股票市场的走势高度相关.只要市场翻转,券商股的业绩 急剧提高,券商股必然大涨.券商股的贝塔值高、弹性大,在市场翻转时,股价一般会跑赢大盘. 在行业或个股选择困难的情况下,券商股因为具备类似指数基金的通用性,并且弹性大,往往成 为投资者的首选. 在投资券商股方面,投资者一直面临着买 大券商 还是买 小券商 的取舍.流通盘较大的券商股, 估值往往低于板块平均水平,被认为更具备安全边际,但股价弹性相对较小,难以赚取到较大规 模的绝对收益;

而流通盘小的券商股,尽管估值水平较高,但具有较好的波动性和价格弹性,可 操作性强.市场翻转时,尽管小盘券商股估值水平高,但资金追逐强烈,股价涨幅较大. 格力电器调研报告:新冷年开局良好,以科技降成本不断取得新突破

2012 新冷年开始,受出口产品结构和单价的调整,尽管公司空调出口数量增速有明显放缓,但出 口额增速超过 40%,出口毛利率也开始有明显回升. 新冷年开始,公司经销商回款较上年同期同比增长超过 60%,较好地说明了经销商对新冷年终端 市场销售依旧有着充足的信心;

且新冷年至今,公司收到的安装卡也是增长的,这也表明渠道库 存压力并不明显,终端零售市场依旧有较好的表现. 公司在变频空调技术领域的研究已经达到国际领先水平,为变频空调时代的到来做好了充足的技 术储备;

稀土价格大幅上涨成为当前变频空调企业遭遇的最大问题,公司基于自身较强的研发实 研究报告

3 力,已成功实现 1.5P 以下变频空调压缩机稀土元素的替代,并批量生产;

并对 1.5P 以上的机型也 已掌握替代技术,预计很快将开始批量生产. 盈利预测及投资建议:我们维持对公司的盈利判断,预测 2011-2013 年按照最新增发后的股本全 面摊薄后,EPS 分别为:1.77 元、2.14 元和 2.45 元,对应动态 PE 分别为

11 倍、9 倍和

8 倍,估 值水平较低,维持 推荐 投资评级. 风险提示:原材料涨价等. 鱼跃医疗调研报告:并购和新品助推业绩继续高增长 公司是我国基础医疗器械领域产品品种最多的制造商之一,主营产品分为康复护理系列、医用供 氧系列和医用临床系列,公司现有主营产品在三年高速发展之后,预计今年仍将维持较高增速. 公司即将推出的新品包括血糖仪及其试纸、空气净化器、睡眠呼吸机等产品,其中血糖仪产品有 可能在

10 月份之后推出. 公司将加快外延式并购的步伐,并购与合作领域不仅限于国内.公司在国内并购的目标产品比较 明确,主要是有医疗器械许可证的医用电子设备类产品、麻醉科和护理科室的医用耗材等. 公司业绩的快速增长,除了家用医疗保健市场的较快增长外,还与公司广而深的销售通路、多品 种的营销策略、具有战略前瞻性的品种开发能力和国内领先的规模制造工艺水平等有关. 投资建议: 在不考虑外延式并购的情况下, 我们预计公司

2011 年~2013 年的 EPS 分别为 0.61 元、 0.85 元和 1.18 元,所对应的 PE 分别为 43.02 倍、30.87 倍和 22.24 倍.考虑到公司正在加快外延 式扩张的步伐,明后两年业绩超预期的可能性较大,我们首次给予公司 推荐 评级. 风险提示:新品销售低于预期的风险;

外延式并购进展缓慢的风险;

上游成本大幅上涨的风险;

竞争加剧的风险. 建发股份调研报告:供应链业务具成长空间 业绩多年持续快速增长.自1998 年至

2010 年,公司主营业务收入年均增长 34.3%,公司净利润 年均增长 33.9%. 供应链运营和房地产双主业驱动.2011 年中期,公司的供应链业务、房地产业务收入比重分别为 90.6%、8.9%,毛利占比分别 57%、41%.由双主业增长的支撑,上半年公司营业总收入达到

381 亿,增长 30%,归属母公司股东的净利润

12 亿,增长 53%,每股收益 0.54 元. 供应链运营模式优于传统贸易,发展迅速.基于多年的贸易业经验,公司于

2006 年开始向供应链 运营转型.供应链运营是更先进的服务业态,不仅可降低企业的交易成本,交易双方的业务纽带 关系也更稳定.公司在供应链运营领域已涉及浆纸、钢铁、矿产品、化工产品、农产品等十大业 务领域.其中,盈利规模较大的主要有浆纸、钢铁、汽车. 投资评价:预期

2011 年全年公司收入达到

780 亿元,归属母公司股东的净利润 22.4 亿,对应每 股收益 1.00 元.2011 年PE 为8倍.若以房地产行业估值评价,公司估值趋于合理.但公司业务 构成中,有一半为供应链运营业务,A 股市场同类资产估值约在

15 倍PE. 基于公司业绩长期增长的历史、供应链业务转型后进展顺利及目前估值偏低,给予谨慎推荐的投 资评级. 风险提示:经济及贸易回落、主要业务增长低于预期等. 栋梁新材调研报告:成长有保障,估值有优势 公司近几年保持了较快的成长速度.2006 年至

2010 年,公司利润的复合增长率达到了 46.44%. 公司利润的增长主要有两个来源,一是公司产能规模的持续扩大,二是公司主要产品的毛利率都 呈上升态势.

5 万吨铝型材项目即将投产,产能与业绩增长有保障.目前,5 万吨铝型材项目

12 台挤压机已经 安装完毕,表面处理产能的三套生产线,已经安装完毕,正在调试.上述生产线达产后,可贡献 的型材产量在

5 万吨左右,从而为公司产能和业绩的增长提供保障. 节能环保型材渗透率的提升,增强公司业绩.公司在

2005 年推出的断桥铝型材产品契合了铝建筑 型材的节能环保要求提升的发展趋势.2011 年上半年,断桥型材的销量已达 1.55 万吨,吨毛利在 研究报告

4 3300 元/吨之上,高于其他型材产品.预计在国家节能环保政策不断深化的背景下,断桥型材等节 能环保型材的渗透率将进一步提升,依靠公司已经建立的品牌优势,公司在该领域内具有广阔的 成长空间,从而提升公司业绩. 氧化电泳生产线投产,将提升氧化电泳产品毛利.预计氧化电泳吨毛利将从 1800-2100 元/吨提升 到约

2500 元/吨. 估值优势明显.我们预测公司 2011-2013 年的 EPS 分别为 0.83 元、1.10 元、1.24 元,动态 PE 分 别为 15.1 倍、11.4 倍、10.1 倍.同期,同行业公司

2011 年业绩的平均 PE 为31 倍,2012 年的 PE 为21 倍.公司相对于同业公司具有一定的估值优势,给予谨慎推荐评级. 风险提示:铝价波动风险.铝加工行业竞争加剧,致使毛利压缩风险,公司新上产能投放进度不 及预期风险. 杭锅股份调研报告:短期看天然气发电,中长期看钢铁余热利用和业务模式转型 特种与节能环保型锅炉是二线锅炉厂未来竞技重点.由于三大动力集团下属锅炉厂在传统电站锅 炉领域形成寡头垄断,二线锅炉厂不足以展开直接竞争,故纷纷采取差异化竞争策略,将重点放 在打造特种炉型上,并紧跟政策鼓励方向. 杭州锅炉厂是国内余热锅炉行业的绝对龙头.公司是国内规模最大、品种最全的余热锅炉研发、 设计和制造基地,2008 年按生产蒸汽吨数统计公司在余热锅炉市场的占有率为 34%,其下游主要 面向天然气发电和大型高耗能重工业. 燃机余热锅炉在

2011 年迎来招标热潮,并将在 2012-2013 年进入收入确认高峰.受局部电力供应 紧张和西气东输二线贯通以及国家对天然气加快发展的鼓励政策等多重因素驱动,目前燃机余热 锅炉招标活跃,公司市占率高达 50%,未来

2 年业绩将明显受燃机余热锅炉的带动和提振. 工业余热利用整体发展趋势向上,工程总包和合同能源管理带动业务模式转型.我们对工业余热 发电主要下游行业景气度的判断是:水泥行业余热发电在 十二五 仍有平稳发展,钢铁冶金行业 则将是下一个大蛋糕.受国家货币收紧影响,上半年总包业务收入确认低于预期,但新增订单态 势喜人,预计信贷环境转好后,该业务收入确认节奏将提速. 预测公司 2011-2013 年的 EPS 分别为 0.

81、1.

14、1.36 元,对应目前股价市盈率分别为

31 倍、22 倍、19 倍,公司是节能环保型设备的优质标的,未来两年受天然气电站加大建设,燃机余热锅炉 需求旺盛,公司业绩存在爆发性和超预期的可能,给予 谨慎推荐 评级. 风险提示:原材料钢材价格波动,货币收紧导致回款放缓. 科士达调研报告:主业 UPS 电源稳健增长,静候光伏逆变器业务开花结果 UPS 电源行业整体呈稳定增长,工业动力用大功率产品有较大进口替代空间.UPS 电源行业增速 在10%左右,略高于 GDP 增速.目前已形成

3 外资+2 民营 的趋稳定竞争格局.中小功率段产品 因技术壁垒低,竞争日趋激烈;

而大功率段产品因外资垄断为主,利润空间高,仍是竞争蓝海. 公司是规模最大的本土 UPS 厂商, 传统优势在中小功率段. 公司客户主要集中在金融和电信行业, 尚未涉足工业领域用 UPS.公司从小功率 UPS 起家,在小功率产品市场本土品................