PDF《晨会纪要》

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2018 年10 月09 日 晨会纪要 研究所 编辑:刘莉莉 0755-83716972 晨会纪要 ――2018 年第

183 期 投资要点: ? 最新报告摘要 ? 海外并购再下一城,电解液龙头厚积薄发――新宙邦(300037)动态研究 ? 城镇污水处理厂提标改造有望加速,煤电去产能任务下发――环保及公用事业行业周报 ? 诺奖花落肿瘤免疫治疗,聚焦创新方向――医药生物行业周报 ? 超级间谍芯片引发市场关注――计算机行业周报 ? 间谍芯片的无稽风波,并不平静的假期阴云――电子行业周报 ? 地产债投资策略研究――固定收益信用周报(20180924-20180930) ? 限制性股票激励计划出台,看好陶瓷膜龙头长期发展――久吾高科(300631)事件点评 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

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1、 最新报告摘要 1.

1、 海外并购再下一城,电解液龙头厚积薄发――新宙邦(300037)动态研 究 分析师:谭倩 S0350512090002 联系人:尹斌 联系人:张涵 S0350118050002 事件:9 月26 日,公司公告与巴斯夫美国公司(BASF Corporation)达成协议,以120 万美元收购巴斯夫在欧 美地区的电解液业务,包括技术、Selectilyte?品牌等资产,并将承接其全部客户.目前,业务移交正在有序进 行,预计将于

2018 年12 月完成交割.根据协议约定,收购完成后,订单将由新宙邦在国内的生产基地进行交 付.此外,双方在竞业条款中约定巴斯夫美国公司,在三年内不得向客户清单中的企业销售本次交易中涉及的产 品.对此,我们点评如下: 海外并购再下一城,协同效应显著.BASF Corporation 属于巴斯夫集团成员,总部位于美国新泽西州.此次收 购的电解液业务隶属于 BASF Corporation 功能材料与解决方案事业部, 与2017 年新宙邦收购的诺莱特电池材 料(苏州)有限公司最初同属于 Ferro Corporation(美国福禄公司) ,于2008 年被 Arsenal Capital Partners(阿 森纳资本合伙)收购,之后在

2012 年被巴斯夫收购.此业务的产品组合包括锂一次电池电解液、锂离子电池电 解液以及超级电容器电解液,下游客户包括多家国际知名厂商、新能源领域初创公司以及高等院校;

下游应用领 域包括 3C 电子产品、医疗器械、储能、新能源汽车等. 我们认为,被收购业务与新宙邦现有电解液客户、专利、产品、技术等高度融合或互补,有利于整合公司在锂 电池电解液业务方面的资源, 进一步提升公司产品在新能源产业链内的核心竞争力. 巴斯夫管理团队在锂电业务 方面积累了多年的国际化管理经验,公司有望借助与国际一流企业合作,在管理方面形成国际化协同效应,打造 电解液领域的国际领导品牌. 收购提速电解液全球布局进程.经过多年耕耘,新宙邦已在国内电解液市场中取得领先地位,同时公司成功供 货于日韩(LG、三星、松下、索尼等)电池巨头,验证了其雄厚实力.与此同时,新宙邦已规划在波兰投建

2 万吨电解液产能基地(主要配套 LG 化学) ,将与此次巴斯夫北电解液业务实现协同发展,此次收购将作为公司 欧美业务拓展的前置过渡和试点, 有利于扩大公司电解液在海外市场占比, 增强公司在全球电解液领域的竞争力. 众业务齐头并进,电解液为支柱产业.新宙邦是一家经营电容器化学品、锂电池电解液、有机氟化学品、半导 体化学品的综合性化工龙头企业,目前公司在多个细分行业居国内前列的龙头地位.从分产品来看, 1)电容器化学品是公司的现金牛传统业务,2018H1 实现营收 2.60 亿元,同比增长 21.34%,受益于行业集中 度提升,未来三年有望实现约 10%的盈利复合增速. 2)公司于

2015 年收购海斯福布局氟化工业务,产品毛利率过去三年保持在 45%以上,目前公司积极开拓多种 氟化工及衍生产品,进一步拓展新的应用市场.子公司海斯福三期预期 2019H1 开始生产,子公司海德福规划投 资10 亿元建设年产 1.5 万吨高性能氟材料项目,一期预计 2020Q4 逐步投产,项目全部建成达产后,年均可实 现营业收入

18 亿元,净利润约 2.86 亿元,未来三年该业务的盈利有望实现 30%以上年均复合增速. 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

3 3)公司 2018H1 半导体化学品业务实现营收 0.45 亿元,同比增长 53.26%.半导体作为国家战略新兴产业, 化学品材料的国产化率较低, 国内企业有较大发展空间. 目前公司年产

5 万吨半导体化学品项目已经进入建设阶 段,规划一期于 2020Q1 投产,该业务未来几年步入高速成长期,由于基数较低,未来三年有望实现翻番增长, 成为公司新的增长极. 4) 电解液是公司的支柱产业,2018H1 实现营收 4.82 亿元,占比 48.9%;

但毛利率由

2017 年的 32.5%降至 2018H1 的27.1%,主要原因是动力电池电解液产能过剩,叠加原材料(如六氟磷酸锂)价格下滑导致电解液产 品价格下降.但2018Q3 电解液溶剂(如DMC、DEC)大幅提价,同时锂盐也接近历史价格底部,致使电解液 价格企稳回升,传导至电解液涨价 10~15%.伴随年底电动车抢装行情电解液需求将会同步提升,未来电解液仍 有提价驱动力.公司上半年电解液出货量约为 1.2 万吨,而全年有望实现 2.6 万吨以上销量.我们判断,公司电 解液业务迎来量价齐升的底部反转的时点,未来三年该业务有望实现 30%~40%的盈利复合增速. 市场分歧与我们的分析: 市场多数投资者认为电解液行业壁垒低,容易复制、竞争激烈同时容易受下游客户挤 压等特点,并不是一门好生意?我们认为,1)低端产品确实是红海,成本与价格是客户首要考虑因素.然而, 随着动力电池(从磷酸铁锂向高镍三元转换)以及高端 3C 电池(高电压钴酸锂)等产品的快速增长,相应地, 高端功能化电解液需求呈现高速增长趋势,这将是决定电解液厂商的风水岭.2)本质上讲,电解液是由锂盐+ 溶剂+添加剂三者形成的混合溶液,但配方与添加剂的开发与应用是决定产品差异化的核心要素,之前配方及添 加剂的核心技术与专利大多被三菱、宇部、大金等外企垄断,这也是国内电解液企业过去相当一段时间内没能打 开海外市场的重要原因.近年来以新宙邦为代表电解液企业,在技术、产品、成本、专利等多面取得重大突破, 并实现向 LG、三星、松下、索尼等海外电池巨头的成功供货.目前海外替代是蓝海,处于明显提速状态,这有 利于电解液龙头提升利润水平与市场份额,新宙邦受益显著. 逆市布局彰显信心.公司持续通过内生外延不断拓展电解液领域的广度与深度.公司在行业景气度相对低迷情 况下逆市布局,打造新型锂盐-新型添加剂-高端功能化电解液全球领先的一体化平台,取得丰硕成果.1)新型 锂盐:2016 年,子公司博氟科技建设年产

200 吨的 LiFSI 项目,现已经投产并取得客户良好反馈;

2018 年8月在湖南衡阳成立福邦孙公司,投资建设年产

2400 吨LiFSI 项目,一期投资

2 亿元

800 吨产能预期 2020Q3 投产.2)新型添加剂:公司以

2014 年收购的张家港瀚康化工为新型添加剂的基础平台,在苏州、郴州、衡阳 等多个基地布局多种先进添加剂.3)高端电解液:公司于

2017 年与

2018 年分别收购苏州地区与美国地区的巴 斯夫电解液业务,不断加快国际化步伐.4)子公司福建海德福部分氟化工产品可以应用于半导体与锂电池产业, 并切入燃料电池材料产业,形成多业务之间协同.5)公司在惠州、荆门、苏州、南通、三明、波兰等布局基地, 与国内外核心客户配套,彰显公司信心十足. 盈利预测和投资评级:预计 2018/2019/2020 年公司归母净利润分别为 2.98/4.02/5.51 亿元,eps 为0.79/1.06/1.45 元,PE 对应 33/22/16 倍.基于在电容器化学品、氟化工等领域具有坚实的业绩基础,且半导体 化学品快速增长,再结合当前电解液业务触底反转的良好局面,给予公司 买入 评级. 风险提示:产品价格低于预期;

客户拓展低于预期;

政策波动风险;

公司相关产品需求增长低于预期的风险;

公司规划产能实施进度低于预期的风险;

大盘系统性风险. 1.

2、 城镇污水处理厂提标改造有望加速,煤电去产能任务下发――环保及公 用事业行业周报 分析师:谭倩 S0350512090002 联系人:赵越 S0350116090018 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

4 本周观点: 城镇污水处理厂提标改造有望加速.生态环境部日前公布

2018 年第一季度主要污染物排放严重超标的

158 家 重点排污单位名单,其中城镇污水处理厂

78 家,占总数的 49%,城镇污水处理厂超标排放问题依然突出,其中

42 家污水处理厂由于初期设计能力不足、工艺落后造成治污能力不足,36 家污水处理厂来水超出接纳标准、治 污设施频繁故障导致运行不稳定, 造成超标排放. 我们认为, 作为治污的城镇污水处理厂出现污染排放超标现象, 显示出当前污水处理厂提标改造已非常迫切, 在污水处理价格有望理顺的背景下, 城镇污水处理提标改造有望进 入实质性加速落地阶段,建议关注碧水源. 煤电去产能任务下发,电源结构持续调整优化.近日发改委及能源局印发《关于加快做好淘汰关停不达标的

30 万千瓦一下煤电机组工作暨下达

2018 年煤电行业淘汰落后产能目标任务(第一批)的通知》 ,计划淘汰煤电装 机容量 1190.64 万千瓦,须在

2018 年12 月底前完成主要设备的拆除工作.虽然淘汰装机量相较火电总装机容 量的比例并不高且对今年不会造成太大影响,但我们认为从长远看,能源结构进入持续调整优化阶段,同时也有 利于高参数、大容量、更清洁的煤电机组利用小时提升.中电联的数据显示,1-8 月份全国规模以上电厂火电发 电量

33103 亿千瓦时,同比增长 7.2%,全国火电设备平均利用小时

2939 小时,较上年同期增加

145 小时.随 着煤电 去产能 的持续推进,火电利用小时有望进入提升通道. 维持公用环保行业 推荐 评级. 本周重点推荐个股: 【华测检测】现金流优异,利润率重回上升通道. 【聚光科技】环境监测龙头,第三方运维服务较为成熟. 【国祯环保】区域环保龙头,拿单能力及运营能力强. 风险提示:大盘系统性风险;

政策风险;

公司项目推进进度不达预期. 1.

3、 诺奖花落肿瘤免疫治疗,聚焦创新方向――医药生物行业周报 分析师:胡博新 S0350517060001 联系人:周超泽 S0350117090026 本周观点更新:诺奖花落肿瘤免疫治疗,聚焦创新方向 十一长假前共

4 个交易日,医药板块企稳,行业指数涨幅 2.40%,并跑赢沪深

300 指数 1.57 个百分点.整个 第3季度,医药行业指数涨幅为-14.47%,一方面消耗前期的超额收益,一方面反映对带量采购模式的担忧,目 前医药板块相对于大盘溢价已经显著下降,但对药品政策的担忧依然延续.

2018 年10 月1日,美国免疫学家詹姆斯・艾利森(James P Alison)和日本免疫学家本庶佑(Tasuku Honjo) 因为在肿瘤免疫领域做出的贡献,荣获

2018 年诺贝尔生理学或医学奖.从CTLA-

4、PD-1 等关键肿瘤免疫调 节分子的发现,到2014 年第一个 PD-1 抑制剂在美国上市,肿瘤免疫发展已超过十年.截止本次十一假期,全 球共有

6 个PD-1/PD-L1 抗体药物获批, 适应症涉及非小细胞肺癌、 胃癌、 黑色素瘤肾癌等, 并且临床效果显著. 继化疗、手术、放疗和靶向治疗之后,免疫治疗已成为癌症治疗的新方式.肿瘤免疫治疗的应用,以其突出的临 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分

5 床效果,正开启一个新的癌症治疗的时代,2018 年诺奖进一步肯定了肿瘤免疫在癌症研究上的突破性价值.

2018 年,中国国家药监局已先后批准了两个进口 PD-1/PD-L1 单克隆抗体,分别为纳武单抗(Nivolumab)和 派姆单抗(Pembrolizumab) .肿瘤免疫的........