PDF《增持 首次 多棒接力稳妥驶进环保总包“蓝海” 目标价格：》

请务必阅读正文之后的免责条款部分 第1页共11 页 投资要点: 余热锅炉产品结构转型顶上,成功渡过转向期 压力容器在手订单+产能释放确保至少

3 年高弹性增长 稳妥转型驶入环保总包 蓝海 报告摘要: ? 余热锅炉产品结构转型顶上, 成功渡过转型期.

在市场趋于饱和及钢 铁、 有色等下游行业景气度下降的背景下, 公司今年仍保持小幅增长, 增长主要来自公司产品结构调整,不断开发新产品,我们认为焦化行 业干熄焦余热锅炉和石化行业催化裂化余热锅炉将是

13 年新的增长 点,预计

13 年余热锅炉销售收入 12-13 亿. ? 压力容器在手订单+产能释放确保至少

3 年高弹性增长.战略客户开 拓是公司核心竞争力,12 年新接订单近

15 亿,13 年同比增长 20%. 随着 12Q3 募投建成,且大部分工序都到业主工地现场完成,全部产 能可满足 15-20 亿年需求.作为设备企业拿到订单就是收入,随着订 单限制桎梏打开,预计

13 年压力容器销售收入 5-6 亿元,翻番增长. ? 稳妥转型驶入环保总包 蓝海 . 节能环保总包市场处于高速增长期,

12 年11 月亚洲纸业污泥焚烧总包 2.9 亿, 这是公司污泥焚烧 EPC 领 域第一单,预计

13 年确认 80%收入,如成功将打开巨大污泥焚烧市 场. 公司 51%收购的瑞士龙沙拥有成熟技术, 可与公司工业领域销售 网络及优质客户的攻关完美结合.今年下半年收购后即将并表.强烈 看好未来公司面向的整个工程环保总包市场空间. ? 首次给予 增持 评级.我们认为公司转型环保总包方向正确,新业 务均已拥有一定基础, 未来高成长确定性高, 首次给予 增持 评级. 预计 13-15 年EPS 分别为 0.

84、1.

07、1.38 元,给予

13 年25-30 倍PE, 对应均值股价 22.68 元, 建议逢低买入, 关注后续多催化剂影响. 单位:百万元 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 1402.75 2174.26 2728.53 3465.22 增长率(%) 2.18% 55.00% 25.49% 27.00% 净利润 151.45 217.59 276.63 356.60 增长率(%) 8.41% 43.67% 27.14% 28.91% 每股收益(EPS) 0.59 0.84 1.07 1.38 机械研究组 分析师: 庞琳琳(S1250209110200)

电话:010-88085971 Email:[email protected] 研究助理: 朱颖

电话:010-67885963 Email:[email protected] 市场表现 相关研究 大胆摒弃传统,掘金机械新贵 2013.04 八投资主线,舞动金蛇年 2012.12 行业有望在四季度触底 2012.

11 多棒接力稳妥驶进环保总包 蓝海 增持 首次 目标价格:22.68 元 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/海陆重工(002255)/调研报告

2013 年05 月14 日 海陆重工(002255)/公司类报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第2页共11 页 我们的判断: 余热锅炉产品结构转型顶上,成功渡过转型期.在市场趋于饱和及钢铁、有色等下游 行业景气度下降的背景下, 公司业绩今年仍保持小幅增长, 增长主要来自公司产品结构调 整, 不断开发新产品, 我们认为焦化行业干熄焦余热锅炉和石化行业催化裂化余热锅炉将 是13 年新的增长点,预计

13 年余热锅炉销售收入 12-13 亿. 压力容器在手订单+产能释放确保至少

3 年高弹性增长.战略客户开拓是公司核心竞 争力,12 年新接订单近

15 亿,13 年同比增长 20%.随着 12Q3 募投建成,且大部分工序 都到业主工地现场完成,全部产能可满足 15-20 亿年需求.作为设备企业拿到订单就是收 入,随着订单限制桎梏打开,预计

13 年压力容器销售收入 5-6 亿元,翻番增长. 稳妥转型驶入环保总包 蓝海 .节能环保总包市场处于高速增长期,12 年11 月亚 洲纸业污泥焚烧总包共 2.9 亿,这是公司污泥焚烧 EPC 领域第一单,预计

13 年确认 80% 收入,如果成功将打开巨大污泥焚烧市场.公司 51%收购的瑞士龙沙拥有成熟技术,可与 公司工业领域销售网络及优质客户的攻关进行完美结合. 今年下半年收购后即将并表. 强 烈看好未来公司面向的整个工程环保总包市场空间. 我们认为公司转型环保总包方向正确, 新业务均已拥有一定基础, 未来高成长的确定 性高,首次给予 增持 评级.预计 13-15 年EPS 分别为 0.

84、1.

07、1.38 元,给予

13 年25-30 倍PE,我们取中间值

27 倍的 PE,目标价 22.68 元,建议逢低买入,关注公司后 续多个催化剂影响.

一、调研内容:

1、公司业绩:

2012 年业绩:12 年收入

15 亿,其中余热锅炉

11 亿,压力容器 3.5 亿,核电

5000 万. IGCC 气化炉业绩没有确认.2013Q2IGCC 会交货,之前的业绩指引不包含 IGCC 交货.

2012 年订单情况:12 年新增订单母公司

22 亿+子公司

3 亿,订单结构:余热

9 亿+ 压力容器

15 亿+核电

1 亿13 年预计母公司

25 亿+子公司

5 亿.

2013 年业绩:13 年制造主业增长预计 20-30%,17-18 亿元销售规模,其中锅炉 12-13 亿元,核电增长 40%.其他都是压力容器.这块不包括环保总包的收入.公司未来专心做 环保业务.

2013 毛利率:总体相对稳定,余热锅炉大部分是非标,毛利率基本稳定;

压力容器 毛利率可能略有下降,核电领域也较为稳定. 期间费用:期间费用变化很小,管理费用、销售费用很稳定.可能在期权费用. 期权费用:12 年1990 万,13 年1600 万,14 年1200 万.

2、压力容器:

13 年业绩预测:我们预计全年确认 50~60%,销售收入 5-6 亿元,翻番. 海陆重工(002255)/公司类报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第3页共11 页 新接订单:同比增长 20%.作为设备企业,拿到订单就是收入,12 年公司新接订单将 近15 亿. 表1:公司历年披露的煤化工压力容器大单 时间 客户 合同内容 合同金额

2006 年 神华包头 洗氨塔

711 万2007 年 神华宁煤 预精馏塔等设备 1.36 亿元

2007 年 神华宁煤 MTP 反应器等设备 2.17 亿元 2012.7.13 神华宁煤

400 万吨间接液化项目超限设备 C 包3.12 亿元 2012.11.6 山西潞安 煤制油

540 项目超限设备包 4.45 亿元 2013.2.28 中石化西南油气分公司 元坝气田加热炉撬块

14 台2990 万元 资料来源:公司公告、宏源证券 流程:签好合同协议后,设计好图纸,先交付 30%预付款,再采购主要原材料,30% 进度,收到 60%款项锁定原材料成本,组装的时候再交付 30%,10%的质保金是在

12 个 月之后. 生产周期:近12 个月. 收入确认方式改变: 从今年开始改变收入确认方法, 按进度确认, 采用完工百分比法. 厂房是业主搭建的,公司租用厂房,购买设备.但是公司的压力容器收入并不完全都按照 完工百分比法,对适合公司的,比如像神华宁煤能够确认一套即一套,这样子对公司的业 绩不要波动的太大. 超限设备的竞争对手:中国一重、中国二重,大连金重、张化机,兰石和公司.相对 低温设备,高温设备稍微弱了一点. 产能:现在厂区占地面积

570 多亩,以后也不会重心完全放在压力容器上,这块竞争 很激烈.这块技术体现在加工制造的技术比拼上,只有超限设备还可以,但竞争也是非常 激烈. 产能

1、2 年内会逐步达产释放出来,暂时不会再扩产.全部达成后

8 亿多产能.13 年产能释放进度加快. 张家港本部主要是做基础加工部分,约占 1/3,大部分的工序都是到业主的工地现场 完成,因此全部产能约可以满足 15-20 亿的年需求.压力容器实际产能远高于公司现有厂 房产能. 潞安的设备马上就要进厂.潞安的首付款还没付,设备正在采购,图纸还没确定好, 合同已经签好,所以没有付款. 十二五煤化工项目:公司都有接触.今年

3 月份发改委批的路条很多,但开始运行的 都很少.主要是资金等多方面还没有动静,但潞安是扎扎实实开始了.公司层面还没感受 到蓬勃的迹象. 压力容器要先看东华科技的订单情况, 先到东华科技, 再到制造商的订单. 表2:煤化工项目投资总额估计 煤化工项目 估计产能规模(万吨) 单位产能投资均值(亿元) 预计总投资(亿元) 煤制油(万吨)

1600 1.4

2240 煤制烯烃(万吨)

400 3.0

1200 海陆重工(002255)/公司类报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第4页共11 页 煤制天然气 (亿立方米)

400 6.5

2600 总计

6040 资料来源:宏源证券 毛利率:不排斥下降的趋势,13 年与

12 年相比变化不大.长远来看,毛利率保持稳 定. 估计今年销售 5-6 亿元,订单大部分是

12 年签的,原材料价格往下跌,签合同采用 的是闭口合同,成本、毛利率锁定,短时间剧烈波动时,公司有一定的议价能力. 压力容器选择公司的话语权:设计院,业主都有,会对从设计到转化产能的力度有考 虑. 招标可期的项目:还没有全部招标完,还有气化炉招标没有出来. 神华宁煤二期目前招标的占总量约 50%左右;

潞安后面还有

2 期*180 吨,三期总计

540 吨,公司和潞安合作成立子公司为了方便 拿单. 超限设备比重:占总压力容器 25-30%.石化企业的也接. 净利率控制: 毛利率变化不大. 最主要的变化是市场竞争格局的变化和毛利率的变化, 这部分是控制不了的,公司内部的管理费用一直控制的很紧,这部分冲击不大.

3、余热锅炉: 市场情况:余热锅炉目前国内做高压为主,目前公司储备中低压锅炉,12 年至

13 年 做石化行业余热锅炉,玻璃窑,水泥窑余热锅炉毛利率比较低,技术壁垒较低,干熄焦锅 炉存在竞争,有色、IGCC 气化炉毛利率高.

12 收入构成:有色 40%,其他的分别 30%. 新接订单:12 年新接订单 22.5 亿,母公司口径,其中余热锅炉新接订单 8-9 亿.石 化用占比 15%左右,其他还是那三块业务.

13 年业绩:我们预计今年余热锅炉销售收入 12-13 亿. 目前看不到余热锅炉需求加速的情况. 下游行业有色、 水泥、 钢铁收入都不是特别好, 但公司业绩仍然保持增长,公司增长主要来自(1)产品结构的调整,新产品(12 年公司 新开发了油气田加热炉、酸化裂化余热锅炉两个新产品)的不断开发,让客户去试用,新 产品的毛利率较高. (2)原有的市场还可以,公司没有感觉到明显的不好. 未来发展方向: 余热锅炉在很多领域公司的市占率已经较高, 未来不能单纯再扩产能, 未来拓展质检队伍,发展外包. 业务结构:余热锅炉方面,新建的这

2 年少些,改造的多.还有配备件,一直在更换 (单台锅炉

1000 多w,但配备件如炉口端价格 100-200 多w,需要一直找公司更换,这 部分比例很大,氧气转炉操作不规范或工况比较恶劣的话,2-3 个月就要更换一次) . 更换件占比约 20%. 下游企业,新建会上.受益于节能减排,技改的项目在里面,原来的部分会更换,厂 海陆重工(002255)/公司类报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第5页共11........