PDF《龙源技术（300105.SZ）/53.00 元》

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载 [table_main] 调研简报 电气设备 龙源技术(300105.

SZ)/53.00 元 政策催化,公司明年迎来小高峰 事项近日,我们走访了龙源技术,与董秘郝欣冬先生进行了交流,并参观了工厂. 主要观点 公司三大块业务,点火系统将平稳发展,低氮燃烧器将在明年迎来小高峰,余 热第一个项目已经做完,产生示范效应,今明两年还将有实质性收获.我们认 为,随着《火电厂大气污染物排放标准》 (GB13223-2011)的出台,龙源技术 将受益于脱硝政策;

此外《 十二五 节能环保工作综合性方案》强调了电厂 的节能改造.公司的催化剂已经逐渐显现,今明两年收入将保持大幅增长. 1. 燃烧器改造市场客观存在,借助政策支持,低氮燃烧器将是今明年公司业 绩的主要支撑. 我们认为燃烧器改造的市场客观存在,即使没有脱硝政策指引,燃烧器也 要更换或改造,借助政策的支持,低氮燃烧器市场需求日趋旺盛.我们保 守估算低氮燃烧器的市场容量为 120-150 亿元,公司凭借技术优势将在这 个行业中占领先机,预计至少获得其中

60 亿元的市场.我们推测公司今 年的低氮燃烧器订单将有 40-50 台规模,明年有望突破

100 台,低氮燃烧 器也将成为公司今年业绩的主要增长点. 2. 余热利用属节能产品,符合国家政策和市场需求. 公司利用电厂余热进行供热改造,已完成的大同项目效果很好,可以作为 示范工程加以推广.余热利用项目具有单个项目额巨大的特点,公司每年 承接 3-5 个余热利用的项目,即可为公司带来显著受益. 3. 点火系统收入稳定,无油电厂推广顺利推进. 在煤价和油价不断上涨的情况下,等离子点火设备和微油点火设备有利于 电厂节约点火用油.即使火电新建规模有所下滑,随着无油电厂工作的不 断推进,这部分收入将维持稳定. 投资建议 预测公司 11-13 年的收入将达到 11.

8、 19.2 和26.7 亿元, 实现 eps1.

30、 1.96 和2.52 元,对应 PE 分别为

41 倍、27 倍和

21 倍. 风险提示 行业竞争加剧、火电行业装机增速减缓,以及火电企业压力成本较大等. [table_reportdate]

2011 年09 月22 日 调研简报 证券研究报告 [table_research] 证券分析师: 李大军 执业编号: S0360511070002 联系人: 谢天卉 Tel: 010-59370817 Email: [email protected] [table_investrank] 投资评级 投资评级: 强推 评级变动: 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股)

15840 流通 A 股/B 股(万股) 3960/0 资产负债率(%) 19.34 每股净资产(元) 9.80 市盈率(倍) 132.83 市净率(倍) 5.41

12 个月内最高/最低价 129.5/42.02 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12 个月) 资料来源:港澳资讯 相关研究报告 《低氮燃烧器收入激增,公司营业拐点出 现》 2011-07-29 《行业淡季,依然看好全年业绩》 2011-04-27 《订单饱满,关注低氮燃烧和余热利用》 2011-03-29 《产品符合节能减排趋势,业绩符合预期》 2011-02-21 《低氮燃烧技术可满足新标准脱销市场格 局将依此改变》 2010-12-20 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 调研简报

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8 低氮燃烧器是龙源技术最为市场关心的业务之一,我们在之前年度策略报告《万亿投资将启 动,脱硝固废机会多》中比较了三种脱硝技术,我们认为低氮燃烧技术是烟气脱硝的首选技 术, 《火电厂大气污染物排放标准》 (GB13223-2011)中对于相当严格,在此我们重申我们的 观点:低氮燃烧技术从源头上控制了氮氧化物的产生,且与 SCR 配合使用更具经济优势, 是烟气脱硝的首选技术. 目前市场上针对龙源技术的争论主要有以下几个方面: 争议 1:低氮燃烧器的改造市场到底有多大? 保守推测:低氮燃烧器的市场改造市场容量预计三年 120-150 亿元 有关低氮燃烧器的市场,我们可以分为两个层次考虑,新增市场和存量市场. ? 新增市场:指从三大锅炉厂等出厂锅炉配套装机的低氮燃烧器,三大锅炉厂目前为出厂 锅炉安装低氮燃烧器,市场的主要参与者就是三大锅炉厂;

? 存量市场:即将原来效率不高、脱硝效果不好的煤粉炉燃烧器进行改造,使其改造后燃 烧效率提高,锅炉达到一定的脱硝效果.市场的主要参与者中有龙源技术、燃控科技、 武汉先河及哈工大和西安热工院等科研院所. 推测方法一:从锅炉数量角度进行估算: 简单拆解目前的存量市场的市场容量,我国目前有

20 万kw 以上的锅炉约

1500 台,其中煤 粉炉占 85%左右,即1270 台左右为煤粉炉,其中已有近

350 台安装了低氮燃烧器(2010 年 底的结果是

322 台) ,考虑其中煤种的适应性,还有

800 余台需要改造,对应的市场规模大 致是 100-120 亿元.这还没有将

20 万kw 以下的机组计算进来,这部分机组,一部分将在上 大压小的过程中被淘汰,一部分需要改造的预计对应市场约为 20-30 亿元.这两部分加在一 起,约有 120-150 亿的市场容量.

图表

1 低氮燃烧器的市场描述 市场类型 市场描述 市场规模 市场参与者 存量市场

1500 个20 万kw 以上锅炉,考虑其中煤粉炉 占85%左右,即1270 台左右煤粉炉,其中已 经有近

350 台安装了低氮燃烧器,考虑煤种 的适应性,有大约

800 余台需要改造 三年 100-125 亿元 龙源技术 燃控科技 武汉先河 哈工大 西安热工院 新增市场 每年

5000 万千瓦新增机组 每年 20-30 亿 三大锅炉 可能外包给龙源等 数据来源:华创证券研究所整理 推测方法二:从装机容量角度进行估算: 由于所处年代相关政策的差异, 不同时期建设的火电机组所配套的低氮燃烧设备也有着不同 的特征,大体可以分为如下三个阶段: ? 第I阶段:2004 年以前建设的火电机组,无低氮燃烧措施,无SCR 设备及场地 ? 第II 阶段:2004 年至

2009 年建设的火电机组,有低氮燃烧措施,预留 SCR 场地 ? 第III 阶段:2009 年以后建设的机组,有低氮燃烧设备,有SCR 设备 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 调研简报

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8 我国火力发电使用的煤种 70%为烟煤、褐煤,保守估计重点地区 I、II、III 阶段的改造份额 分别为 60%、80%和30%,非重点地区 I、II、III 阶段的改造份额分别为 50%、50%、20%, 则这部分市场空间约为

21860 万千瓦,市场容量约 90-110 亿元.考虑更宽泛的煤种,预计 整个市场容量可达到 120-150 亿元.

图表

2 低氮燃烧器的改造市场估算 机组建设年代

2004 年前

2004 年-2009 年2009 年以后 LNB 装备情况 无LNB 有LNB 有LNB SCR 装备情况 无SCR 场地 无SCR,有SCR 场地 有SCR 重点地区装机(万千瓦)

3448 9393

8693 非重点地区装机(万千瓦)

8046 21916

20284 通过现有技术实现 NOx 排放低于 200mg/m3 ,主要针对烟煤、褐煤市场 重点地区 适用煤种份额 70% 70% 70% 可改造份额 60% 80% 30% 可改造装机(万千瓦)

1448 5260

1826 非重点地区 适用煤种份额 70% 70% 70% 可改造份额 50% 50% 20% 可改造装机(万千瓦)

2816 7671

2840 装机总计 (万千瓦) (约4-5 年) 21860.23 市场容量总计(亿元) 90-110 使更宽泛煤种的 NOx 排放低于 200mg/m3 重点地区 适用煤种份额 90% 90% 90% 可改造份额 60% 80% 30% 可改造装机(万千瓦)

1862 6763

2347 非重点地区 适用煤种份额 90% 90% 90% 可改造份额 50% 50% 20% 可改造装机(万千瓦)

3621 9862

3651 装机总计 (万千瓦) (约4-5 年) 28106.01 市场容量总计(亿元) 120-150 数据来源:华创证券研究所 针对未来十年低氮燃烧器的市场,我们从新增市场、现有改造市场和再次改造市场三个维度 进行推测.新增市场与火电厂兴建规模有直接关系,假设未来五年每年的装机容量为

5000 万千瓦,之后装机的进度逐渐放缓,平均每年约

4500 万千瓦,那么未来十年,新增市场每 年将有约 20-22 亿的市场份额,这部分主要将被三大锅炉厂瓜分,龙源技术有获得订单的可 能,如江南电厂的低氮燃烧器,但需要电厂、锅炉厂和龙源技术之间三方面的协调. 对于改造市场,我们认为是龙源技术能获得的主要........