PDF《腾邦国际（300178）》

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1 证券研究报告―动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 腾邦国际(300178) 买入 合理估值: 20.

21 元 昨收盘: 16.99 元 (维持评级) 旅游综合Ⅱ

2018 年05 月23 日[Table_BaseInfo] 一年该股与沪深

300 走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 617/532 总市值/流通(百万元) 9,525/8,214 上证综指/深圳成指 3,101/10,459

12 个月最高/最低(元) 16.29/11.87 相关研究报告: 《腾邦国际-300178-2018 年一季报点评:Q1 出境游收入继续爆发,期待模式独特下二次腾 飞》 ――2018-04-26 《腾邦国际-300178-出境游黑马,模式独特迎 来二次腾飞》 ――2018-03-27 《腾邦国际-300178-2017 年年报点评:大旅游 战略告捷,

18 年迎来爆发期》 ――2018-03-20 《腾邦国际-300178-2017 年半年报点评:旅游 业务成新增长极,生态圈建设加速完善》 ―― 2017-08-29 《腾邦国际-300178-2016 年年报点评:业绩平 稳中不乏亮点,17 年有望步入收获期》 ―― 2017-04-27 证券分析师:曾光

电话:0755-82150809 E-MAIL: [email protected] 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980511040003 证券分析师:钟潇

电话:0755-82132098 E-MAIL: [email protected] 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980513100003 独立性声明: 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合 理判断并得出结论,力求客观、公正,结论 不受任何第三方的授意、影响,特此声明. 公司分析 短看俄罗斯世界杯+出境游大年,长看二三线消费崛起 ? 出境游:18 年行业回暖逐步验证,新兴目的地+新兴始发地发力 我们此前年度策略中指出出境游行业两年小年后,18 年有望相对大年.结合 目前尤其 3-4 月国际航线的数据表现,我们认为出境游行业回暖逻辑开始逐步 验证.展望未来,签证放开+汇率利好+消费升级等有望持续利好,而新兴始发 地(受益低线城市消费升级下出境游的爆发) 、新兴目的地(多元化出游需求) 预计成为出境游增长驱动主力!这也为出境游龙头带来了新的成长契机. ? 公司看点一:B2B+加盟支撑渠道下沉,布局二三线出境游崛起 渠道方面,公司一是依托旅游 B2B 平台龙头,获取低线渠道资源+需求大数据 支撑;

二是通过参控股/加盟实现线下门店快速扩张(产品/金融等利益捆绑) , 力争百城万店, 快速汇集客源规模优势, 核心在于布局二三线城市出境游崛起. ? 公司看点二:控大交通+终端资源,链接新兴目的地+新兴始发地 公司一是依托渠道独特模式下的二三线客源支撑,以航线运营为切入口,掌控 大交通,串联新兴始发地和新兴目的地,直接受益于行业新增长点;

二是重点 发力几个庄家目的地(越南、俄罗斯、马代、柬埔寨等) ,深耕目的地提盈利. ? 公司看点三:聚焦新兴目的地俄罗斯,短期有望直接受益世界杯 俄罗斯作为快速崛起的新兴目的地,受益签证政策持续利好+人民币兑卢布的 持续升值,有望持续保持较快增速.参考过往世界杯、奥运会等大型国际赛事 对当地旅游的拉动作用, 我们预计今年暑期世界杯有望成为俄罗斯出境游持续 爆发的强催化剂. 而腾邦今年预计

12 条包机赴俄航线 (预计送客赴俄

30 万+) , 有望成为国内俄罗斯线运营绝对龙头之一,短期预计将直接受益. ? 风险提示 航空公司佣金政策波动风险;

互联网金融监管及坏账风险;

出境游系统性风险 ? 短看俄罗斯世界杯+出境游大年,长看二三线消费崛起, 买入 预计公司 18-20 年EPS0.58/0.74/0.93 元,对应 PE29/23/19 倍.公司作为出 境游黑马,依托 B2B+门店扩张+航线运营等精准定位和规模优势,可以有效 分享二三线城市始发地出境游的快速成长及新兴出境游目的地的崛起,未来 2-3 年出境旅游收入有望持续爆发.短线来看,18 年暑期世界杯有望加速俄罗 斯出境游爆发,公司有望直接受益,带来短期业绩弹性支撑,维持 买入 . 盈利预测和财务指标

2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,280 3,530 5,118 6,807 8,304 (+/-%) 37.9% 175.7% 45.0% 33.0% 22.0% 净利润(百万元)

178 284

356 458

572 (+/-%) 22.5% 59.1% 25.4% 28.7% 25.0% 摊薄每股收益(元) 0.29 0.46 0.58 0.74 0.93 EBIT Margin 24.9% 12.6% 11.3% 12.6% 12.5% 净资产收益率(ROE) 11.2% 10.6% 12.2% 14.3% 16.2% 市盈率(PE) 65.5 36.9 29.4 22.9 18.3 EV/EBITDA 34.2 28.7 21.1 14.0 11.4 市净率(PB) 6.9 3.9 3.58 3.28 2.96 资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测 注:摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 D/17 F/18 沪深300 腾邦国际 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

2 写在前面 回顾公司发展历程,我们

2013 年5月20 日一篇深度报告《模式独特,期待超 越》开启了主流市场对公司的价值分析之路,此后系列报告持续跟踪和分析公 司, 见证了公司从小到大的过程: 从2011 年上市时的区域票代发展成全国票代, 并发展了 TMC、第三方支付、小额贷、保险、征信等产业链金融业务,又从国 内机票到国际机票,从线下分销到线上分销,从国内旅游到出境旅游,从一家 市值仅

17 亿的公司到最高峰数百亿市值.

2018 年3月27 日, 我们再次发布公司深度报告《出境游黑马 模式独特迎来二 次腾飞》 ,指出经过了 2016-2017 年公司在时代大变革下主动谋变转型后,依 托原有机票主业优势及旅游 B2B 平台布局, 仅1年多的时间实现了出境游业务 从0到1的突破性发展,成为行业黑马,17 年旅游收入规模就达到

26 亿元. 未来 2-3 年,伴随大交通、目的地资源持续布局,公司旅游收入有望爆发式增 长.报告发出后也引发了市场投资者的积极关注. 本篇报告为腾邦深度报告系列之二,重点围绕目前市场对行业和公司发展重点 关注的几个问题:

1、经过了近两年出境游行业的调整,出境游行业未来主要增 长点在哪些区域?

2、 腾邦成为出境游行业黑马的原因?相比其他龙头其商业模 式的核心特点如何?未来中线的成长空间如何?

3、 出境游行业究竟是否有壁垒? 我们希望能通过本文的行业和公司分析,尝试探寻上述问题的答案.

18 年行业回暖逐步验证,新目的地+新始发地发力 我们此前

2018 年度策略《社会服务业

2018 年投资策略:强者恒强,中线兼顾 成长与预期差》中曾指出出境游行业两年小年后,18 年有望相对大年.结合目 前尤其 3-4 月国际航线的数据表现,我们认为出境游行业回暖逻辑开始逐步验 证.展望未来,签证放开+汇率利好+消费升级等有望持续利好,而新兴始发地 (受益低线城市消费升级下出境游的爆发) 、新兴目的地(多元化出游需求)预 计成为出境游增长驱动主力!这也为出境游龙头带来了新的成长契机. 行业回顾:16-17 年出境游行业增速筑底,政治政策影响是主因 整体来看,我国出境游人数 2010-2014 年呈现每年 15-25%的同比高速增长,

15 年后略有减速,而16-17 年明显承压.其中

16 年行业筑底明显,17 年略有 回升.就其原因,政治政策因素是主导. 图1:我国因私出境游人数 15-16 年放缓,17 年略回暖 图2:我国居民出国游增长情况 资料来源:国家旅游局、国信证券经济研究所整理 资料来源:中国旅游研究院、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page

3 2015 年, 我国出境游人数增速因港澳游承压导致略有放缓, 整体人数增长 9%, 其中港澳游分别下滑 3%、4%,且二者合计占出境游人数 56%,影响较大,但 出国游人数增长约 24%,较2014 年同比增长仍有提速.

2016 年我国出境游同比增长 4.3%,处于近几年的最低水平,主要是由于港澳 游持续下滑以及欧洲游承压等导致.2015 年10 月申根要求指纹签,增加了非 使领馆所在城市人群赴欧的手续繁琐性,16 年下半年起恐怖袭击频发,二者共 同导致欧洲游从

15 年的 34%降至 6%,申根国家基本上负增长.不过,受益于 日韩、新加坡、马来西亚、越南等亚洲热门目的地的较高增速,16 年出国游人 数仅较

2015 年略有放缓.

2017 年全国出境游人数达到 1.3 亿人,同增 7.0%,增速较

2016 年有所好转,但 仍然处于相对较低水平,具体来看港澳游有所回暖(赴港游同增 4%,赴澳游同增 9%) ,但台湾仍然承压.而欧洲地区受到

16 年多国增设签证中心的影响增速有所 反弹(欧洲跟团游

17 年前三季度同增 16%) ,但17 年韩国游整体承压(赴韩游人 数同比大幅下降 48%) ,影响了整体增长. 图3:2015-2017 年国内居民出境游分目的地变动原因分析 资料来源:国家旅游局、Bloomberg,国信证券经济研究所整理 注:欧洲(旅行社)指旅行社组织的出境欧洲游游客人次,占比是旅行社组织的出境欧洲游游客人次占旅行社组织的出境游人次整体比例,同比增速是与同 期可比数据相比计算得出,17 年数据截止至 Q3.

18 年行业回暖逐步验证,新兴目的地/始发地发力推动中线成长 结合我们

2018 年度策略报告《社会服务业

2018 年投资策略:强者恒强,中线 兼顾成长与预期差》中的分析和预判,我们认为 2........