PDF《钢研高纳（300034.sz）》

30% 沈阳黎明、航空动力、南方 动力、东方电气、中航集团 等 精铸件 航天发动机精铸件市场占有 率>

90% 变形高温合金 板材、棒材、涡轮盘 150吨 特种变形高温合金板材、 棒材 和涡轮盘锻件的市场占有率 >

30% 沈阳黎明、航空动力、贵航 集团、上海电气、哈尔滨汽 轮机厂等 汽轮机叶片防护片、 纺织工 业粘胶短纤维切断刀 汽轮机叶片防护片市场占有 率100% 新型高温合金 粉末高温合金、ODS合金、 金属间化合物等 20-25 吨ODS合金市场占有率100%, 粉末高温合金市场占有率60% 航空动力、沈阳黎明等 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心

二、产品结构逐步优化,募投项目突破产能瓶颈 公司的三大系列产品的原材料主要是镍、钴、铬,原材料占总成本的70%左右.由 于公司采取成本加成的定价策略,产品综合毛利率基本上稳定维持在20%以上.目前公 司的产品60%左右为军品,毛利率较高;

40%左右为民品,毛利率相对较低.随着公司逐 步扩大高端新型产品的生产,公司的铸造高温合金比例逐步降低,变形高温合金和新型 高温合金增长势头迅猛,比例逐步提高. 识别风险,发现价值 第4页Table_Header3 2011-11-07 Table_Header2 钢研高纳:公司调研简报 图1:产品收入构成占比 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 图2:产品利润构成占比 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心

(一)铸造高温合金盈利稳步增长 长期以来铸造高温合金都是公司收入的最主要来源, 2010年占公司营业收入比例为 52.6%,营业利润占比为50.5%. 公司拥有铸造高温合金产能920吨,主要用于制造航空航天发动机热端部件的高温 合金精密铸件等. 公司铸造高温合金产品包括高温合金母合金及高温合金精铸件两种类 型. 高温母合由铸造事业部生产, 自用比例约占80%, 精铸件主要生产发动机涡轮叶片、 汽轮机叶片等. 高温合金冶炼能力主要取决于真空感应炉装备水平,目前公司有1.5吨真空熔炼炉 和500公斤真空熔炼炉各一台,另外还有多台小型熔炼炉,现在公司的产量大约为 1000-1100吨,但是仍然无法满足市场需求.而且现有设备在高温合金母合金纯净度和 气体含量等方面存在瓶颈,本次两个超募项目预计2013年底可以建成投产,届时铸造高 温母合金和精铸件的产能将迅速放大,产品质量和盈利水平也将有显著的提升. 0% 20% 40% 60% 80% 100%

2006 2007

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2010 2011E 铸造高温合金制品 变形高温合金制品 新型高温合金材料及制品 0% 20% 40% 60% 80% 100%

2006 2007

2008 2009

2010 2011E 铸造高温合金制品 变形高温合金制品 新型高温合金材料及制品 识别风险,发现价值 第5页Table_Header3 2011-11-07 Table_Header2 钢研高纳:公司调研简报 图3:铸造高温合金营业收入、营业利润和毛利率变化走势 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心

(二)变形高温合金首次超过铸造高温合金,增长势头迅猛 公司现拥有变形高温合金产能150吨,产品包括航空航天发动机热端部件材料、汽 轮机叶片防护片、玻璃制造业用GH5K合金、玻璃棉离心喷头及纺织业粘胶短纤维切断刀 等.公司生产的变形高温合金产品市场垄断性很高,其中汽轮机叶片防护片的市场占有 率高达100%. 由于变形高温合金产品市场需求非常旺盛, 其业绩增长非常显著. 2010年, 变形高温合金营业收入占比31.2%,利润占比为28.9%.由于公司产品质量过硬,顺利打 开了海军市场, 变形高温合金事业部上半年与海军签订了8000万左右的大型难变形涡轮 盘的合同并开始批量供货, 因而今年上半年变形高温合金产品营业收入首次超过铸造高 温合金,达到了43.0%.公司2011年1-9月份实现合同收入14310万元,较去年同期增长 70%,实现销售收入7568万元,同比增长72%,预计全年可以实现50%的增长. 目前公司的变形高温合金产能严重不足,尤其是在大型件的开坯和锻造环节,需要 外协加工,降低了变形高温合金产品的毛利率.公司IPO募集资金建设的变形合金涡轮 盘(航空发动机涡轮盘525个、航天发动机小涡轮盘325个)项目预计可以在2013年中期 建成投产,届时将显著提升变形高温合金的产能,其毛利率也将逐步提升. 图4:变形高温合金营业收入、营业利润和毛利率变化走势 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%