PDF《中电环保（300172）\\公用事业》

1 T 证券研究报告公司深度研究Tabl e_First|Tabl e_Summar y 中电环保(300172)公用事业 ――大工业水处理优势公司,污泥耦合发电领军者 投资要点: ? 3+1 产业布局的环境综合服务商 公司电力水处理起家,目前发展为 3+1 产业布局,包括水环境治理、固 废处理和烟气治理,以及环保产业协同创新平台,可以为重点工业和市政 领域提供全产业链和全生命周期的综合服务.

2011年上市以来业绩稳健 增长,公司预告18年前三季度归母净利润同比增长15-30%. ? 大工业水处理技术领先,积极拓展非电领域市场 公司牵头的国家水专项 零排放 项目顺利验收,巩固了大工业水处理的优 势地位,截止当前,关键技术推广工程累计50多项,年处理废水量近1.3 亿吨,年节水近8500万吨.非电水处理市场空间为电力的2.7倍,公司近 两年来积极拓展非电市场,17年内承接合同金额创历史新高,18年延续 良好态势.核电凝结水公司国内市占率过半,18年三代核电建设进展顺 利,提升核电重启预期,公司核电业务或将受益.目前公司在手完成的水 环境治理订单11.83亿元,订单饱满为未来业绩释放提供保障. ? 电力+市政优势整合,低成本燃煤耦合污泥技术助力迅速扩张 公司依靠电力+市政的资源优势,以及 高效节能污泥干化设备 等核心技 术,成功拓展 污泥耦合发电 商业模式,成本优势显著,上半年7个项目 入选两部委发布的燃煤耦合生物质发电技改试点建设名单,占居污泥类项 目数量的25%,全国第一,已在全国范围内合作投资、建设、运营近20个 燃煤耦合污泥发电基地,年处理规模超过100余万吨,正在跟踪开发的项 目全部投建后,年处理规模有望达到200万吨,为耦合发电行业领军者. ? 首次覆盖,给与 推荐 评级 预计公司18-20年归母净利润分别为1.33亿、1.69亿及2.06亿元,对应PE 分别为21x、16x及13x,首次覆盖给予 推荐 评级. ? 风险提示 毛利率下滑;

市场拓展不及预期;

项目推进不及预期;

政策性风险 Tabl e_First|Tabl e_Summar y|Table_Excel

1 财务数据和估值 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 648.26 680.45 792.00 1053.00 1341.00 增长率(%) 6.69% 4.97% 16.39% 32.95% 27.35% EBITDA(百万元) 138.37 159.94 209.27 273.24 338.12 净利润(百万元) 109.04 118.16 133.30 168.89 205.63 增长率(%) 8.08% 8.36% 12.81% 26.70% 21.75% EPS(元/股) 0.21 0.23 0.26 0.32 0.39 市盈率(P/E) 25.38 23.42 20.76 16.39 13.46 市净率(P/B) 2.50 2.30 2.12 1.89 1.69 EV/EBITDA 19.70 18.49 15.80 11.89 10.35 数据来源:公司公告,国联证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate

2018 年10 月15 日Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议: 推荐 首次覆盖 当前价格: 5.22 元 目标价格: Tabl e_First|Tabl e_M ar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 522/346 流通 A 股市值(百万元) 1,807 每股净资产(元) 2.38 资产负债率(%) 41.68 一年内最高/最低(元) 10.63/4.93 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 冯瑞齐 分析师 执业证书编号:S0590518070003

电话:0510-85609581

邮箱:[email protected] Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明

2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1. 3+1 产业布局,业绩稳健增长.4 1.1. 电力工业水起家,目前 3+1 产业布局

4 1.2. 上市以来业绩稳健增长.5 1.3. 公司负债水平较低,在手现金相对充沛潜在投资空间充足

7 1.4. 上半年推出限制性股票激励,有望进一步稳定并激励员工

7 2. 大工业水处理技术领先,积极拓展非电领域项目.9 2.1. 电力水处理起家,向多方向拓展

9 2.2. 积极拓展非电,巩固大工业水处理优势地位.10 2.3. 核电水处理极具市场竞争力,或受益核电重启预期

12 2.4. 市政污水处理市场空间仍然较大,运营项目贡献业绩增量

15 2.5. 现有订单较充足,工程类业务有望稳中有升.18 3. 电力+市政优势整合,低成本燃煤耦合污泥技术助力迅速扩张

20 3.1. 污泥无害化处置市场空间较大.20 3.2. 十三五 规划投资

294 亿元

21 3.3. 燃煤耦合污泥发电技术成本优势明显,获得政策支持

22 3.4. 布点数全国领先,成为耦合发电行业领军者.23 4. 盈利预测.26 4.1. 基本假设.26 4.2. 估值和评级

26 5. 风险提示.27

图表目录

图表 1:公司发展简史

4

图表 2:公司具备较好的工程设计及施工资质.5

图表 3:近几年营业收入情况(百万元)6

图表 4:近几年归属于上市公司净利润情况(百万元)6

图表 5:公司营收结构变化(亿元)6

图表 6:公司

2017 年营收组成.6

图表 7:公司毛利率与净利率情况.6

图表 8:公司费用率情况.6

图表 9:公司负债水平较低.7

图表 10:公司授予限制性股票具体分配情况

8

图表 11:激励计划业绩考核目标.8

图表 12:公司典型的工业废水处理案例.11

图表 13:公司目前为止主要接到的核电领域水处理项目

13

图表 14:住建部 十二五 及 十三五 规划污水处理设施投资额(亿元)16

图表 15:行政村污水处理发展状况.16

图表 16:财政部 PPP 项目库中污水处理相关项目数与投资金额(个,亿元)17

图表 17:公司主要的市政污水运营项目.18

图表 18:公司水处理订单金额和水处理业务营收规模(亿元)18

图表 19:各种污泥处理方法优缺点对比.22

图表 20:各种污泥处置项目成本对比(每吨)23

图表 21:燃煤耦合污泥发电项目盈利机制(每吨)24

3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究

图表 22:公司目前主要在手污泥处理项目.25

图表 23:公司营收及毛利预测(亿元)26

图表 24:可比公司估值对比(可比公司数据取自 Wind 一致预测,时间为 9.21) .....

27

图表 25:公司历史 PE(TTM)变化.27

图表 26:财务预测摘要

28 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 1. 3+1 产业布局,业绩稳健增长 1.1.电力工业水起家,目前 3+1 产业布局 公司为生态环境治理综合服务商,提供工业(包括电力、石化、冶金等)和城市 环保系统解决方案.主要业务领域:水环境治理、固废处理和烟气治理,以及环保产 业协同创新平台;

具有 产业链、技术、品牌和团队 等综合优势,形成 一个平台、两 类客户、三项业务、四大优势 的产业发展格局. 公司可以提供专业的生态环境治理的系统解决方案、 研发设计、 系统集成 (EP) 、 工程总承包(EPC) 、运维、PPP 及投融资等全产业链和全生命周期的综合服务.截至2018 年6月30 日拥有专利共计

353 项, 专利数量为公司的长远........