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新力量 New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.

com.hk 总第

3023 期2018 年03 月06 日 星期二 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 研究观点 【大市分析】 忧虑资金外流 港股加速补跌 【公司研究】 京东(JD,买入): 继续光脚,继续追赶 玖龙纸业(02689,买入) :吨净利上升,成本支撑纸价,现金充足 【公司评论】 新高教公司(02001,未评级) :成长迅速的优质高等教育集团 美股每日资讯 微软(MSFT) 、欢聚时代(YY) 、网易(NTES) 评级变化 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中

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网址:www.mystockhk.com 新旧新旧变动 新旧变动 新旧变动 京东(美元) JD 买入 买入 51.40 51.40 0% 0.480 0.400 20% 0.650 0.920 -29% 玖龙纸业

2689 买入 买入 17.34 20.50 -15% 1.105 1.090 1% 1.858 1.426 30% 2017年EPS(港元) 2018年EPS(港元) 公司 代码 评级 目标价(港元) 第一上海 新力量 New Force -

2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【大市分析】 首席策略师 叶尚志 852-25321549 [email protected] 忧虑资金外流 港股加速补跌

3 月5日,港股大盘延续伸展下跌回整的行情,中短期弱势进一步深化加剧,恒 指下跌接近

700 点,再次跌穿去年底的收盘价 29919,有朝著

2 月份的抛售低点

29129 进发倾向,呈现二度探底的走势发展.目前,在加息阴影困扰下,加上由 美国带头引起的环球贸易纠纷磨擦出现升温,市场气氛受到了打击影响,资金入 市态度已转为更加谨慎,风险意识亦相对提升了.另一方面,港汇持续弱势,市 场忧虑资金有流出香港的机会,而资金流相对充裕、是在去年下半年支持港股表 现出相对强势的主要因素,要提防此因素出现变化时,对港股盘面会构成较大打 击. 恒指出现先升后急跌的走势,在开盘初段曾一度上升

96 点高见 30679,但是市场 下压力度未减,尤其是市场忧虑资金有外流的风险机会,是令到大盘出现加速 「补跌」的原因,恒指终於跟随外围主要股市、跌回到去年底收盘价以下.恒指收盘 报29886 点,下跌

697 点或 2.27%,国指收盘报

11992 点,下跌

212 点或 1.73%. 另外,港股主板成交金额有

1184 亿多元,而沽空金额增加至 174.6 亿元,沽空比 例14.75%,是近期的最高水平,空头有再次趁机发难的倾向.至於升跌股数比 例是 446:1295,日内涨幅超过 10%的股票有

15 只,而日内跌幅超过 10%的股票 有12 只. 走势上,恒指的平均线组合在上周四形成交汇聚焦点后,中短期弱势逐步出现了 深化确立,而继恒指之后,国指的

10 日、20 日和

50 日线,亦已于

12500 水平形 成了交汇聚焦点,要提防港股有进入整体弱势的机会.现阶段,恒指跟随外围主 要股市加速 「补跌」 ,并且跌回到去年底收盘价

29919 以下,而目前的好淡分水线, 可以从

31100 下移到 30700,要升穿

30700 才有望扭转弱势,否则后市仍有下探 前低点

29129 寻找支持的倾向. 合共占恒指市值比重超过 40%的五大权重指数股,已发了年报的汇控(00005), 仍在延续业绩后的回整弱势,股价走了一波六连跌,再跌 1.61%至75.95 元收盘, 跌穿了

2 月份的低点率先创年内新低.而在上周二出了业绩的友邦保险(01299), 股价在业绩公布日弹了一天后,近日已见掉头回落,在周一下跌 2.87%至62.55 元收盘,跌穿了业绩公布前的收盘价水平 63.2 元.另外三只权重股,包括有腾讯 (00700)、以及两只内银股建行(00939)和工行(01398),他们的业绩仍未公布,但 其股价在近期都已随著大盘出现了反复下跌回整的走势,估计仍有下探低位寻找 支持的机会,但如果在业绩公布前,而他们的股价出现进一步下挫的话,操作上 的捞底值博率将可获得提升,可以多加注视. 第一上海 新力量 New Force -

3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 【公司研究】 李倩 852-25321539 [email protected] 行业 TMT 股价 43.80 美元 目标价 51.40 美元 (17.35%) 市值 625.62 亿美元 ADR 总股本 11.93 亿股

52 周高/低50.68 美元/29.88 美元 每股账面值 5.49 美元 股价表现 京东(JD,买入): 继续光脚,继续追赶 四季度净营收超出彭博一致预期,但增速下滑 Q4 公司净营收为

1102 亿元人民币,同比增长 38.7%,超出彭博一致预期,但增速 环比和同比均出现下滑. 毛利率下滑至历史低点,但全年盈利仍稳步上升 Q4 毛利率为 13%,下滑至近几个季度最低水平,主要是对京东物流的第三方业务、 技术服务等投入所致.但2017 年全年,公司 Non-GAAP 毛利率和 Non-GAAP 净利率 均实现提升. 受制 二选一 ,GMV 增速下滑且低於天猫 受制于商家 二选一 ,Q4 GMV 同比增长 33.1%,低於 Q

1、Q2 40%以上的水平, 也低於天猫 43%增速.年度活跃用户数同比增长 29.1%,保持稳健,但追赶阿里仍 需时间. 持续线下圈地,线上+线下融合及改造

2018 年,京东分别入股多家线下企业.目前大型线下商超基本完成对阿里或腾讯+ 京东系站,未来两大阵营将在线下技术改造、线上线下流量融合等方面将进行进 一步的竞争. 京东物流突破百亿美元估值 京东物流估值达到 134.4 亿美元估值,融资完成后京东持有股份为 81.4%,仍具备 绝对控制权.融资所得将有助於其未来在仓储、技术等方面投入. 结盟抵御 二选一 ,但服装类产品增长复苏仍需要时间 京东与唯品会等达成合作,并以内部开放入口等方式实现流量和仓储的部分互通. 京东可以利用后者在服装品类和女性用户群的优势抵御 二选一 影响 , 并弥补短 板;

但由於唯品会体量和流量相对有限,双方共建生态仍需要时间. 目标价 51.4 美元,维持买入评级 预计 2017-2020 年收入 CAGR 25.4%,Non-GAAP 净利润 CAGR 29%.根 DCF 法,取WACC=12.1%.长期增长率为 3%,获得目标价 51.4 美元,较当前价格有 17.35%提升 空间,维持买入评级.

图表 1: 盈利预测 资料来源:彭博,公司资料 ?

25 30

35 40

45 50

55 2017/3/2 2017/8/2 2018/1/2 截至12月31日止财政年度 16年历史 17年历史 18年预测 19年预测 20年预测 总营业收入(美元百万元) 37,433 52,512 68,019 86,356 103,571 变动 42.7% 40.3% 29.5% 27.0% 19.9% Non-GAAP 净利润

293 700

979 1,249 1,502 Non-GAAP 每ADS盈利(美元) 0.21 0.48 0.65 0.79 0.92 变动 404.9% 130.4% 34.4% 22.7% 15.6% 基于43.8美元的市盈率(估) 209.8 91.0 67.7 55.2 47.8 每股派息(美元) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 第一上海 新力量 New Force -

4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 陈晓霞 852-25321956 [email protected] 行业 造纸 股价 13.28 港元 目标价 17.34 港元 (+30.57%) 总市值 635.69 亿港元 已发行股本 46.74 亿股

52 周高/低17.42 港元/7.94 港元 每股净资产 8.43 港元 股价表现 玖龙纸业(2689,买入):吨净利上升,成本支撑纸价,现金充足

2018 上半财年业绩超预期 截止至

2017 年12 月31 日,公司销售额同比上升 34%至256 亿元(人民币,下同);

毛利率增长 6.2 个点至 24.5%;

权益人应占溢利同比增长 126%至43.8 亿元;

除去汇兑损益的核心溢利 43.5 亿元,同比上升 117%;

核心 EPS0.93 元,超 过市场预期及此前盈喜.期内,销量同比下降

80 万吨至

630 万吨,公司采取惜 售报价策略确保收入及毛利升高,牛卡纸平均销售价格同比升高 52%超过

4000 元/吨,吨净利同比增长超过

2 倍至

687 元. 外废进口受限推高原材料价格:

2017 年环保部颁布了《进口废纸环保规定》限制用作原材料的废纸类别及数量 曾推高国废价格近翻倍,2018 年3月1日起实施的《进口可用作原料的固体废 物环境保护控制标准-废纸或纸板》中,对进口废纸一般含杂量从此前的 1.5% 压低至 0.5%,预计今年废纸进口量将同比下降约 20%,间接影响近期造纸行业 今年第一轮 涨价潮 的来临,预计短期未来废纸下行空间有限. 未来新增产能 越南

2 号纸机已於

1 月1日起贡献利润,公司总产能超过

1400 万吨.另有泉州 二期、重庆及河北等共

140 万吨新产能预计

2018 年末前投产,沈阳、东莞及泉 州三期等共

185 万吨新产能在建,预计於

2019 年6月份前陆续投产,届时总产 能将超过

1700 万吨. 现金充足,净负债率持续下行 期内,净负债较

2017 财年末下降

17 亿至

207 亿元,净负债率下降 12.3 个百分 点至 62.3%,因为在建新产能 18/19 财年资本开支预计分别为

70 亿元、60 亿元 人民币.但利润增长可带来充足现金流,预计未来两年经营性现金流在 70-100 亿元间,净负债率可保持在 65%左右. 调整目标价至 17.34 港元,维持买入评级 由於纸价高企及公司盈利能力稳步提高,我们预计 18/19/20 财年公司营收分别为

516 亿、560 亿及

594 亿元,净利润约

74 亿、80 亿及

87 亿元人民币.调整玖龙纸业未来

12 个月的目标价至 17.34 港元,相当

2018 财年

9 倍PE 和1.8 倍PB,维持买入评级.

图表 1: 盈利预测 资料来源:公司资料、第一上海预测

0 2

4 6

8 10

12 14

16 18 截止6月30日财政年度 2016实际 2017实际 2018预测 2019预测 2020预测 营业额(百万人民币) 32,093 39,155 51,596 56,001 59,407 变动(%) 6.6 22.0 31.8 8.5 6.1 净利润(百万人民币) 1,122 4,384 7,376 8,019 8,713 每股盈余(人民币) 0.24 0.94 1.58 1.72 1.87 变动(%) (20.5) 290.3 68.3 8.7 8.7 市盈率@13.28港元(倍) 45.3 11.6 6.9 6.3 5.8 每股股息(人民币) 0.07 0.30 0.47 0.51 0.56 股息现价比率(%) 0.7 2.8 4.4 4.7 5.1 第一 汪阳

86755 Alex. 行业 股价 H 股市 已发行

52 周 每股净 股价 一上海 5-25321963 .wang@firstsha 教育 6.00 港 市值 85.87 行H股14.31 亿高/低2.56 港 净现值 1.36 港 价表现 anghai.com.hk 港元 亿港元 亿股 港元/1.31 港元 港元 本报告不可 【公司评论 新高教公司 中国领先的 新高教公司 於中国运营 投资的东北 公司已同意 76,279 名. 截至

2017 其他收益及 增长 110.8 人民币,同 增长 99.5% 公司旗下学 截至

2017 括公司创办 1. 云南工 专科学

50 个专 庆). 2. 贵州工 用型专 个专业 3. 哈尔滨 教育的 院开设 股权, 4. 湖北民 月,本 华中学 5.

2017 年 高等教 学生, 除此之外, 的举办者权 区地块的国 可对加拿大、 论】 司(2001, 的高教公司 司是中国领先 营及投资五所 北学校、华中 意於

2018 年.年12 月31 及增益(即东 8%.毛利率同 同比增长

111 %.并宣告末 学校简介 年12 月31 办的云南学校 工商学院(云 学历教育.云 专业,学生 工商职业学院 专科教育.学业,学生大多 滨华德学院 的应用型民办 设逾

30 个本 目前仍须待 民族学院科技 本公司其中一 学校新校园. 年12 月27 日 教育,以提供 而新疆学校 公司与

201 权益;

以及

2 国有土地使用 -

5 - 日本、美国地 未评级) : 司,2017 财 先的民办高等 所高等教育机 中学校及新疆 年1月收购 日止财年,公 东北学校与华 同比上升 6. 1.1%,剔除上 末期派发股息 日止年度内 校及贵州学校 云南学校): 云南学校占地 大多录取自 院(贵州学校 学校占地面积 多录取自贵州 (东北学校) 办高等学历教 本科专业及专 待教育部审核 技学院(华中 一间附属公司 日公司公告收 供本科教育, 校仅开始招收

18 年1月82018 年1月用权,该地块 地区及美国国 成长迅速 财年经营增长 等学历教育公 机构,包括公 疆学校.2017 购河南学校, 公司录得收入 华中学校的管 9ppt 至45. 上市费用后 息每股 0.025 内,公司於中 校,以及投资 成立于

200 地面积约

53 自云南省及........