PDF《美的电器（000527）》

请务必参阅正文之后的免责条款部分

2007 年9月4日深度研究报告 美的电器(000527) ――白色家电日渐齐全、成长前景值得期待 邵青:家电行业高级研究员 桂志强:行业研究助理 (0755) 82262888-2740 shaoqing@pasc.

com.cn 行业 家用电器 公司网址 www.midea.com.cn

52 周幅度(元) 32.87/8.63

52 周日平均成交额(百万) 111.79 总股本(万股) 126,071.33 流通股(万股) 91511.33 流通市值(百万) 30939.98 大股东 持股量(%) 美的集团 46.74 每股净资产(元) 3.21 净资产收益率(%) 17.58 每股净负债(元) 8.33 相关研究报告:见后 独到见解 ? 从我们多渠道调研了解的情况看,目前农村市场正在大幅启动,

一、 二级市场消费升级,行业景气提升明显;

公司的冰洗业务和商用空调 毛利高且处于快速成长过程;

公司实行的市值管理,及未来可能的资 本运作等,凸显公司的长期价值. 投资要点 ? 上半年公司实现营业收入190.51亿元,同比增长52.51%;

实现归属于 母公司所有者的净利润7.10亿元,同比增长113.88%;

实现每股收益 0.56元,净资产收益率17.58%. ? 公司业绩超预期原因有三:1)受国内经济增长、居民消费升级、农 村市场启动等积极因素影响,家电行业出现大幅回暖;

2)公司新增 冰洗业务实现销售收入19.79亿元,平均毛利率达到25.51%;

3)报告 期内公司持有的25%的易方达股权为公司提供了0.89亿元投资收益, 对每股收益贡献约0.07元. ? 美的集团经过多年家电行业的风雨洗礼,逐渐横跨制造、地产、汽车、金融等行业,目前其空调、电风扇、压缩机、磁控管、电饭煲等 均达到业内 数一数二 的标准.长远,或有机会成长为下一个GE? ? 公司拥有大型离心机专利技术,商用空调业绩表现突出,半年毛利率 达到30.77%,预计公司商用空调收入未来3年保持45%以上增长率, 是公司的明星业务. ? 公司冰箱业务将在扩大规模的基础上保持盈利,形成新的利润增长 点;

洗衣机则主要是以扩大规模为主,开拓毛利率高的滚筒式洗衣 机. ? 上调投资评级至 强烈推荐 .预计

07、08年EPS分别为0.

90、1.39 元,对应目前股价PE值分别为36.

56、23.66倍.考虑到行业景气提升 以及公司冰洗业务和商用空调业务快速成长潜力,我们以30倍08年PE 对公司估价,12个月目标价为41.7元. 风险提示 ? 集团公司多元化有不确定性;

市值管理可能给长期发展留下隐患;

较高 毛利率的大型中央空调和冰洗业务未来竞争可能加剧;

原材料成本上升 及汇兑损失等. 上调评级 强烈推荐 现价32.87 元 与家电行业、上证综指走势对比 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% 900% 1000% 06-8 06-10 06-12 07-2 07-4 07-6 07-8 美的电器 家电 上证指数 截至年度 主营收入 净利润 增长率 每股盈利 市盈率 股息率

12 月31 日 (百万) (百万) (%) (元) (倍) (%) 2004A 19200.88 326.58 94.5 0.67 131.48 0.44 2005A 21313.61 381.77 16.9 0.61 112.48 0.73 2006A 20138.83 505.47 32.40 0.8 84.95 1.03 2007F 34480.73 1133.59 124.26 0.9 37.88 1.06 2008F 44628.57 1751.61 54.52 1.39 24.51 1.63 请务必参阅正文之后的免责条款部分 2/13 目录I公司业绩表现超出市场预期.3 II 从宏观数据判断白色家电行业,整体增长趋势明显,

三、

四、五级市 场启动明显.5 ? 居民消费水平提升,恩格尔系数持续下降.5 ? 全球家电制造中心地位稳固,产量、出口量稳定增长,进口量维持低水平态势5 ? 农村、三四级城市市场启动――未来家电市场增长的引擎

7 III 美的集团:战列舰模式运作,下一个 GE?8 ? 强化二级集团建设,消除事业部间隔阂.8 ? GE 模式洋为中用,或将下一个 GE?8 IV 美的电器:商用空调是未来重点,冰洗业务加大投入.9 ? 商用空调盈利能力超群,将成为美的电器未来发展重点

9 ? 空调用压缩机行业龙头,目前竞争激烈,后期看好

9 ? 冰箱、洗衣机行业毛利率较高,扩充产能加大投入将是未来几年主旋律 ........10 ? 面向高盛定向增发方案遭否决,未来对企业或有影响

10 V 风险俱存,需要未雨绸缪.10 VI 盈利预测及估值.11 请务必参阅正文之后的免责条款部分 3/13 07年1-6月家用空调市场份额 21.10% 19.10% 9.20% 7.30% 7.30% 36% 0% 10% 20% 30% 40% 格力 美的 海尔 三星 LG 其他 07年1-6月商用空调市场份额 15% 9.10% 8.10% 7.90% 6.10% 5.30% 4.50% 4.40% 39.70% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 大金 约克 美的 开利 海尔 麦克维尔 格力 特灵 其他 I 公司业绩表现超出市场预期 2007年上半年,公司实现营业收入190.51亿元,同比增长52.51%,其中新增的冰洗业 务实现收入19.79亿元;

实现归属于母公司所有者的净利润7.10亿元,同比增长 113.88%.上半年实现每股收益0.56元,净资产收益率17.58%. 我们认为公司的业绩超出市场预期,主要原因有三: ? 受国内经济增长、居民消费升级、农村市场启动等积极因素影响,家电行业出现 大幅回暖,公司在积极扩张主业的同时,提高高端产品的销售比例. ? 新增冰洗业务实现销售收入19.79亿元,以占总收入10.2%的比重贡献了14.8%的利 润,冰洗业务毛利率达到25.51%,比总体毛利率18.55%高约7个百分点. ? 公司持有的25%易方达股权为公司提供了8888.10万元投资收益,对每股收益贡献 约0.07元. 图1 公司

07 中报收入、成本、净利大幅增长 单位:百万元

0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 营业收入 7,184.61 9,854.97 15,378.90 12,491.57 19,050.78 营业成本 5,523.60 7,720.49 12,561.94 10,377.94 15,517.45 净利润 116.93 170.01 244.41 332.18 710.48 收入增长率 14.73% 37.17% 56.05% -18.77% 52.51% 营业成本增长率 17.26% 39.77% 62.71% -17.39% 49.52% 净利润增长率 -7.30% 45.40% 43.76% 35.91% 113.88% 2003-6-30 2004-6-30 2005-6-30 2006-6-30 2007-6-30 注:05 年出现下滑是因为剥离小家电业务引起 资料来源:天相 图2

07 年1~6 月份美的家用空调市场份额第 2,商用空调市场份额第

3 资料来源:中华商务网 请务必参阅正文之后的免责条款部分 4/13 图3

07 年1~6 月份美的和荣事达冰箱市场份额第 7,洗衣机市场份额第 5,处于快速增长期 资料来源:中华商务网 图4 美芝压缩机稳据市场第一 资料来源:中华商务网与公司内部统计 图5 商用空调毛利率最高,是未来发展重点,冰洗业务的较高毛利将促使公司进一步扩能 132.69 14.09 14.52 13.23 6.55 9.41 30.77% 20% 28.24% 15.73% 15.66%

0 50

100 150 家用空调 商用空调 压缩机 冰箱 洗衣机 其他 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 收入(亿元) 毛利(%) 资料来源:公司公告 图6 公司三项费用较为稳定,费用率有所下降,成本控制效果不错 9.26% 2.35% 12.17% 0.56% 11.51% 9.04% 14.31% 14.62% 3.35% 2.97% 3.09% 3.73% 12.64% 15.30% 17.69% 18.98% 0.63% 0.45% 0.30% 0.63% 0% 5% 10% 15% 20% 2003-06-30 2004-06-30 2005-06-30 2006-06-30 2007-06-30 销售费用率 管理费用率 期间费用率 财务费用率 资料来源:wind 资讯 07年1- 6月冰箱市场份额21.20% 8% 7.50% 5.90% 4.60% 4.60% 4.40% 4.20% 39.80% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 海尔科龙美菱新飞LG三星美的、荣事达华凌其他07年1- 6月洗衣机市场份额23.20% 8.90% 7.20% 6.80% 5.80% 48.20% 0% 20% 40% 60% 海尔小天鹅LG松下美的、荣事达其他07年1-6月空调压缩机市场份额16.79%15.32%11.98%10.70%9.53%35.67%0%5%10%15%20%25%30%35%40%美芝海立松下LG三星其他请务必参阅正文之后的免责条款部分 5/13 II 从宏观数据判断白色家电行业,整体增长趋势明显,

三、

四、五级市场启动明显 ? 居民消费水平提升,恩格尔系数持续下降 从国家统计局数据来看,居民消费水平自

1998 年以来稳中有升,其中农村居民消费 水平提升相对明显.2007 年上半年,我国经济持续快速增长,居民收入增加幅度首 次超过 GDP 增幅,恩格尔系数持续下降.城镇居民消费升级明显,高端产品需求旺 盛;

农村居民收入在国家政策的扶植下增速加快,家电的有效需求迅速释放,大多数 家电产品增幅超出预期. 图7 居民消费水平自

1998 年开始稳中有升,农村居民消费水平提升尤其明显

0 2000

4000 6000

8000 10000

12000 1

9 9

1 年1992年1993年1994年1995年1996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 全国居民消费水平(元) 农村居民消费水平(元) 城镇居民消费水平(元) 全国居民消费水平增长率 农村居民消费水平增长率 城镇居民消费水平增长率 资料来源:国家统计局、平安证券 图8 恩格尔系数 40~50%为小康水平,居民生活提高对未来高档家电需求产生正面影响

30 35

40 45

50 55

60 ........