PDF《东方市场（000301）》

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告・上市公司深度 化学纤维 东方市场(东方盛虹) : 炼化-化工-化纤 三化一体,助推未来业绩气势如虹 纺织行情回暖,热电业务稳健经营,提供稳定现金流来源:上市 公司原有热电业务持续稳健经营,受益盛泽当地纺织业行情回 暖,17 年公司热电业务营收达 7.

9 亿元,毛利达 3.5 亿元,同时 拟投资 10.4 亿元建设

2 台10 万千瓦级燃机热电联产机组,项目 建成后实现年发电量 12.26 亿度,年供热

384 万GJ/a,热电业务 为公司提供稳定现金流来源. 高度重视研发,长丝差别化定位,抗周期风险能力强:公司常年 研发投入占营收比例超 3%,高于行业均值.立足差别化定位战 略,当前具备长丝产能

190 万吨,DTY 占比高达 51%,能够有效 对抗行业周期风险.即使在

15 年长丝行业进入低迷时,公司单 吨丝利润超

400 元/吨,在建

20 万吨产能逐步释放将进一步增厚 长丝业绩. 集团聚焦化工业务, 炼化-化纤 产业链布局齐全:虹港石化目 前具备聚酯产业链上游 PTA 年产能

150 万吨,计划再上

250 万吨 PTA.盛虹炼化原油一次加工能力为

1600 万吨/年,单线炼油能 力居国内首位;

芳烃联合装置规模为

280 万吨/年,PTA 所需的 PX 可完全自给自足,并配套

110 万吨/年的乙烯裂解等装置.斯 尔邦石化目前拥有全球最大单套 MTO 工厂,烯烃年产量

90 万吨 /年,配套丙烯腈、EVA、SAP 等高附加值化工产品,集团在化工 新材料产品方面运营经验成熟和技术储备丰富.集团印染业务处 于行业龙头地位, 产能规模世界领先, 为集团稳定的现金流来源. PTA 和炼化注入预期强,具备大市值公司潜质:公司先将长丝业 务注入上市公司,承诺在

1 年内将 PTA 业务注入上市公司.1600 万吨炼油项目在稳步推进,在庞大的资金需求下,炼化业务后续 注入上市公司预期强,一旦注入将打开巨大成长空间,净利润有 望达到

100 亿元以上,当前市值仅为

200 多亿元,3 年能看到千 亿以上市值. 盈利预测:预计公司

2018、2019 和2020 年归母净利润 20.

46、 23.01 和26.01 亿元,EPS 分别为 0.

51、0.57 和0.60 元,PE 13X、 11X 和10X,首次覆盖,给予 增持 评级. 风险提示:原油价格暴跌,资产注入不达预期. 首次评级 增持 罗婷 [email protected] 010-85130437 执业证书编号:S1440513090011 邓胜(联系人) [email protected] 021-68821600 执业证书编号:S1440518030004 发布日期:

2018 年09 月04 日 当前股价: 6.55 元 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现(%)

1 个月

3 个月

12 个月 2.83/4.37 -4.1/7.28 31.69/50.75

12 月最高/最低价(元) 7.4/5.11 总股本(万股) 402,905.32 流通 A 股(万股) 121,823.64 总市值(亿元) 263.9 流通市值(亿元) 79.79 近3月日均成交量(万) 1,113.96 主要股东 江苏盛虹科技股份有限公司 68.71% 股价表现 相关研究报告

20180410 大炼化-化纤产业深度:中国民营化纤 企业强势崛起 -21% -1% 19% 39% 59% 2017/9/4 2017/10/4 2017/11/4 2017/12/4 2018/1/4 2018/2/4 2018/3/4 2018/4/4 2018/5/4 2018/6/4 2018/7/4 2018/8/4 东方市场 上证指数 东方市场(000301) 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明 目录 能源业务板块:上市公司稳定利润来源

1 1.1 原上市公司主体东方市场介绍

1 1.2 热电业务为主要营收及毛利来源

3 1.3 盈利水平:热电业务区域市占率第一,业务经营稳健.4 化纤业务板块:主打差别化产品,抗周期风险能力强.7 2.1 原盛虹集团化纤业务主体国望高科公司介绍.7 2.2 化纤差别化战略带来丰厚利润回报,净利润逐年提高.8 2.3 下游客户粘性强,持续研发投入带来高品牌溢价.11 2.4 化纤行业需求端:纺织服装业回暖,聚酯库存持续下行,支撑价差扩大.14 2.5 化纤行业供给端:新增产能与新增需求基本匹配,行业集中度提升.16 石化+印染业务板块:集团与上市公司共筑 炼化-纺织 完整产业链.19 3.1 印染行业翘楚,集团优质资产

19 3.2 开拓上游炼化产业, PX-PTA-聚酯-长丝 产业链延伸.19 3.3 巩固化工业务,构成 炼化-化工-化纤 三化一体

24 聚酯产业盈利向上游转移,炼化一体化大势所趋.26 4.1 PX 进口依赖度高,国内产能投放在即

26 4.2 PTA 实际供需改善,价差显著扩大,18-19 年无新增产能.27 4.3 聚酯产业链盈利能力持续增强,一体化项目打开企业未来增长空间.29 核心假设与盈利预测

32 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明

图表目录

图表 1: 公司发展历程

1

图表 2: 重组前后东方市场股权结构图对比

2

图表 3: 资产重组后上市公司业务布局

2

图表 4: 近年公司营业收入变化情况

3

图表 5: 近年公司归母净利润变化情况

3

图表 6:

2017 年营业收入构成

3

图表 7:

2017 年毛利构成

3

图表 8: 热电业务是公司毛利来源

4

图表 9: 电力、热能及房地产租赁毛利率变化情况.4

图表 10: 热电业务收入、成本及增速变化

4

图表 11: 电力热能业务毛利率

4

图表 12: 热电业务营收构成

5

图表 13:

2018 年Q1 热电业务营收构成占比.5

图表 14: 近年来外供汽生产量与销量及增速情况

5

图表 15: 近年来供电量及增速情况

5

图表 16: 国望高科成为盛虹集团化纤板块的核心主体.7

图表 17: 化纤板块核心生产经营主体

2017 年产能及业绩.7

图表 18: 国望高科、盛虹科技和中鲈科技相对地理位置.8

图表 19: 聚酯产业链布局图

8

图表 20: 公司主要差别化产品说明

9

图表 21: 近三年营业收入稳步增长(亿元)9

图表 22: 近三年各业务营收贡献情况(9

图表 23: 近三年净利润稳步增长(单位:亿元)10

图表 24: 近三年毛利率逐年提高(10

图表 25: DTY 为第一大毛利来源(亿元)10

图表 26: 国望高科 DTY 占比随公司产能增长不断提高(单位:万吨/年)11

图表 27: 华东市场长丝历史价格(元/吨)12

图表 28: 近三年国望高科长丝销售单价与市场均价对比(元/吨)12

图表 29: 公司主要自主研发项目一览

13

图表 30: 公司研发投入高于同类公司(14

图表 31: 公司长丝业务毛利率高于同类公司(14

图表 32: 2008-2018 年纺织品、服装等出口总额.15

图表 33: 2014-2018 年城市/农村衣着 CPI 同比增速.15

图表 34: 下游织机开工率(15

图表 35: 涤纶长丝库存天数长期低位

16

图表 36: 涤纶长丝产能产量

16

图表 37: 涤纶长丝表观消费量

16

图表 38: 2018-2019 年计划新增涤纶长丝装置明细.17

图表 39: 近期涤纶长丝开工率维持高位

17 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明

图表 40:

2016 涤纶长丝区域分布

18

图表 41: 涤纶长丝产业集中度 CR5 不断提升.18

图表 42: 涤纶长丝 POY 价格价差持续上涨

18

图表 43: 盛虹

1600 万吨/年炼化一体化项目建设投资

19

图表 44: 连云港石化产业基地总体规划

20

图表 45: 盛虹炼化、斯尔邦石化、虹港石化直线距离.21

图表 46: 盛虹炼化项目主要装置情况

21

图表 47: 盛虹炼化一体化项目产品方案(产能:万吨/年)22

图表 48:

2017 年炼化产品供需形势

22

图表 49: 码头吞吐量一览表

23

图表 50: 炼化项目盈利预测

24

图表 51: 丙烯腈供需及进出口情况

25

图表 52: 丙烯腈价格及毛利(元/吨)25

图表 53: 国内 PX 产能发展情况

26

图表 54: PX 需求快速增长,高度依赖进口

26

图表 55: PX 开工情况.26

图表 56: PX 开工情况(近一年)26

图表 57: PX 拟建和在建产能统计

27

图表 58: 我国 PTA 净进口量及进口依存度变化情况

28

图表 59: PTA 历年产能及产量情况.28

图表 60: PTA 历年开工率.28

图表 61: PTA 价格及价差分析.29

图表 62: 2018-2020 年PTA 投产计划.29

图表 63: PX-涤纶长丝产业链价差分析(单位:元/吨)30

图表 64: 长丝产业链产能结构日趋合理

30

图表 65: 聚酯产业链相关公司业绩弹性

31

图表 66: 东方市场主要产品盈利和预测

32

图表 67: 预测和比率

32 1 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明 能源业务板块:上市公司稳定利润来源 1.1 原上市公司主体东方市场介绍 东方市场创立于

1998 年,地处江苏省苏南地区有 国家级丝绸星火密集区 之称的盛泽镇.经过二十年的 发展,公司依靠中国东方丝绸市场在全国纺织交易市场中的影响力,结合区域纺织产业集聚优势以及自身发展 的需求,确立 以市场为核心的纺织业现代综合服务商 的商业模式,以中国东方丝绸市场为载体,以区域内 近万家纺织企业和纺织专业商户为服务对象,为区域产业经济提供便利的纺织生产生活配套等服务. 公司主要业务涉及对东方丝绸市场进行经营和管理,并提供电力、热能、广告等多项服务.盛泽镇是纺织 产业的汇聚地,也是国内最重要的纺织品集散中心,在经过多年的经营和发展之后,形成了集当地纺织行业的 生产、物流、信息及资金等各方面资源于一体的市场体系,在盛泽镇纺织行业的发展过程中发挥了重要作用, 在当地经济发展格局中具有重要地位.

图表1: 公司发展历程 资料来源:公司官网,中信建投证券研究发展部 盛泽地区较为发达的经济环境、纺织产业的传统优势以及由此形成的中国东方丝绸市场品牌优势对公司的 经营发展构成了有力的支撑, 但受制于近年来经济增速放缓, 公司现主营业务的增长空间较小, 发展空间受限. 公司于

2017 年启动重大资产重组, 向盛虹科技、 国开基金发行股份购买其合计持有的国望高科 100%股权, 在原有业务的基础上,注入盈利能力较强、经营稳定、发展前景广阔的民用涤纶长丝研发、生产和销售业务, 以实现公司主营业务的拓展,增强公司的盈利能力和可持续发展能力.本次重大资产重组完成前,上市公司的 控股股东为丝绸集团,实际控制人为吴江区国资办.本次重大资产重组完成后,上市公司将持有国望高科 100% 的股权,公司的控股股东变更为盛虹科技,实际控制人变更为缪汉根、朱红梅夫妇.

2 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明

图表2: 重组前后东方市场股权结构图对比 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 本次交易完成后, 公司的主要业务变更为以民用涤纶长丝的研发、 生产和销售业务为核心,以电力、 热能、 营业房出租、房地产开发、平台贸易业务为补充,上市公司原有业务占收入的比重将低于 10%.

图表3: 资产重组后上市公司业务布局 资料来源:公司官网,中信建投证券研究发展部

3 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明 1.2 热电业务为主要营收及毛利来源 营业收入方面,近年来受益于本地纺织业行情回暖,2015-2017 年公司营收稳步增长,两年复合增长率为 26.6%. 由于蒸汽收入增加及平台贸易,

2017 年公司营业收入创造新高达到 11.1 亿元, 较上年同期增加 40.2%, 归母净利 2.3 亿元,同比增长 55.0%;

2018 年上半年公司营业收入 4.8 亿元,归母净利 0.7 亿元,业绩下降主要 原因系

2017 年上半年公司出售纺织城公司 80%股份、华都石油 90%股份和全部债券.

图表4: 近年公司营业收入变化情况

图表5: 近年公司归母净利润变化情况 资料来源:Wind 中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 收入、毛利构成方面,2017 年公司实现营业收入 11.1 亿元,公司主营业务电力热能、房地产租赁、平台贸 易三类,分别占比 71.3%、10.7%、14.2%,合计占公司收入 96%.2017 年公司实现毛利 3.5 亿元,电力热能、 房地产租赁为公司主要毛利来源分别占比 79.1%、15.7%,合计占公司毛利 95%.公司超过 70%的营收和毛利由 热电业务贡献.

图表6:

2017 年营业收入构成

图表7:

2017 年毛利构成 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 从业务毛利率来看 ,电力热能业务及房地产租赁业务毛利率一直处于较高水平,2017 年电力热能、房地 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50%

4 6

8 10

12 营业收入(亿元) 同比增速(%) -100% -50% 0% 50% 100% 150%

0 1

2 3

4 归母净利润(亿元) 同比增速(%) 电力、热能 71.3% 房地产租赁 10.7% 其他业务 18.0% 电力、热能 房地产租赁 其他业务 电力、热能 79.1% 房地产租赁 15.7% 其他业务 5.1% 电力、热能 房地产租赁 其他业务

4 上市公司深度报告 东方市场 请参阅最后一页的重要声明 产租赁业务毛利率分别为 34.9%、46.2%.

图表8: 热电业务是公司毛利来源

图表9: 电力、热能及房地产租赁毛利率变化情况 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 1.3 盈利水平:热电业务区域市占率第一,业务经营稳健 热电业务收入、毛利率较高,近年来受益于本地纺织业行情回暖,印染、涂层等企业用电、用汽量大幅增 加等,公司热电业务营业收入及毛利率均保持较高增速.营业收入方面,2014 年电力、热能营业收入为 5.51 亿元;

2017 年电力、热能营业收入创造新高,达到 7.94 亿元,毛利率为 34.9%;

收入年复合增速为 12.8%,营业 收入增加的原因主要是外供汽量、价格较以往同期增加所致.毛利率方面,2014 年年毛利率为 41.5%;

2017 年 毛利率为 34.9%,毛利率减小是由原料燃煤价格较以往同期大幅增加所致.2018 年上半年热电业务收入为 4.03 亿元,同比增速为 7.7%,毛利率为 34.7%.

图表10: 热电业务收入、成本及增速变化

图表11: 电力热能业务毛利率 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 业务布局供热为主、供电为辅.营收构成方面,公司热电业务........