PDF《利丰有限公司》

公司报告 利丰有限公司 中性 (首次评级) 难以抗拒欧美经济放缓影响 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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10 目标价:HK$29.

70 现价:HK$ 27.05

2008 年06 月13 日 彭博:494. HK 路透:00494. HK 股本数据 总股本(百万股)

3456 总市值(港元百万)

93485 52 周高/低(港元) 39.50/22.40 主要股东 持股(%) Kinglun Holdings Ltd 32.65% 自由流通量 62.69% 行业 零售 招商证券(香港)研究部 梁盈 (852)3189-6126 (86-755)8373-4442 [email protected] 股价表现 资料来源:Bloomberg 利丰有限公司,以下称 公司 或 利丰 ,主要从事消费品(包括成衣、时 尚饰物、玩具与游戏、运动用品、家俱、手工艺品、旅行用品及鞋类与餐具 等)的出口贸易业务,至今已有

100 多年的历史.利丰实行供应链管理,提 供高增值及高流量消费品的原料采购、制造及出口统筹服务,是全球最具规 模的供应链管理企业之一,其业务遍布全球超过

40 个经济体. ?

07 年业绩稳健,但仍低于市场普遍预期

2007 年,公司销售额达港 币924.6 亿元,同比增长 36%.净利润达港币 30.6 亿元,扣除一次性 收益 4.57 亿元,同比增长 18.2%.由于收购 Karstadt 带来经营利润率 的拖累, 基础设施建设增加资本支出使公司

07 年业绩仍低于市场预期. ? 春季订单向好不改

08 年总体颓势 虽然

08 年首季公司核心采购业 务的订单量同比有增长, 但我们认为公司最大的出口贸易市场--美国的 消费开支疲弱将导致全年客户需求下降.公司不断收购兼并其它非美 国地区的企业,来自非美国业务的销售比重将上升,但短期内美国及 欧洲还是公司的主要市场.考虑到美国及欧洲经济增长放缓,公司新 的并购导致经营利润率无法在短期内大幅提升.我们认为,公司

08 年 利润增速将有一定的放缓. ? 估值与评级 作为出口贸易业务的百年老店,公司稳固的基本面及 优秀的执行能力仍将被看好.公司在美国的成功经营模式将运用到欧 洲及亚洲(特别是新兴市场国家,比如说中国),发展动力不减.综 合以上几个因素,我们认为,08 年公司利润将下滑,但在 2009-2010 年应有不俗表现.我们给予利丰

09 年行业平均市盈率 26.07 倍,得出 该公司估值为 29.70 港元,首次评级为中性. 简明盈利预测及财务分析

12 月31 日2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 营业额(百万港元)

68010 92460

113000 136000

156500 增长率 0.22 0.36 0.22 0.20 0.15 营业利润(百万港元)

2363 3309

4534 5838

7506 净利润(百万港元)

2202 3060

3690 4800

5928 增长率 0.23 0.39 0.21 0.30 0.24 每股收益(元) 0.67 0.90 1.14 1.40 1.80 每股股息(元) 0.55 0.71 0.85 1.1 1.5 市盈率(X) 38.36 28.56 23.92 18.41 14.13 股息率(%) 82% 79% 77% 79% 83% RoE(%) 33.99% 33.64% 36.76% 37.56% 42.58% 资料来源:公司资料;

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10 公司概况 利丰有限公司总部设于香港, 主要从事消费品的出口贸易业务. 该公司出口 的消费产品包括成衣、时尚饰物、玩具与游戏、运动用品、家俱、手工艺品、 旅行用品及鞋类与餐具等.此外,利丰也部分投资于物业.利丰实行供应链 管理,提供高增值及高流量消费品的原料采购、制造及出口统筹服务,是全 球最具规模的供应链管理企业之一,其业务遍布全球超过

40 个经济体.利 丰与利和经销(02387.HK)、 利亚零售(08052.HK)同属于利丰集团的控股子公 司,所以利丰集团上市的三大业务涵盖了出口业务(利丰)、经销批发(利和 经销)及零售业务(利亚零售). 私人全资拥有的香港公司-利丰(1937)有限公 司,为利丰集团的控股股东.利丰集团业务早于

1906 年在广州创立,至今 已有

100 多年的历史,是名副其实的 百年老店 . 冯国纶 King Lun 控股有限公司 利丰(1937) 1.62% 100% 1.59% 31.75% 50% 50% 利丰(00494.HK)有限公司 (37.32%) J.P.Morgan Trust Co., Ltd. 2.36% 资料来源:公司资料 图5:公司供应链管理流程图 商品开发 原料采购 选择工厂 生产安排 安排付运 运输统筹 本地分销统筹 办理清关 产品设计 消费者需求 批发商 消费者 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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10 业务分析 利丰经营出口贸易的消费品主要分为成衣品及非成衣品. 其中, 成衣品占公 司销售额比重较大,从过往的业绩来看,一般占比在68%左右.2007年,成 衣品及非成衣消费品业务分别占营业额的69%及31%.收购Tommy Hilfiger 的采购业务及Regatta品牌,使公司扩大了目标市场,除了渗透核心私人品 牌业务外, 还加强了参与专卖品牌业务. 2007年成衣品业务的营业额及经营 溢利分别增加38%及31%. 非成衣消费品业务的营业额及经营溢利07年同比分 别增长31%及51%,主要来源于现有业务的自然增长,以及收购Peter Black International Ltd及CGroup为公司带来的盈利贡献. 图1:利丰产品结构(单位:百万港元) 产品分析

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06 07 成衣品 非成衣品 37,281 42,631 47,171 55,617 68,010 92,460 资料来源:公司资料 从地域上看,07年美国与欧洲市场合计约占公司销售额的90%以上.虽然美 国仍为公司主要市场,但其占整体业务的比重由2006年的72%已降至2007年的65%.而同期欧洲的比重则由18%升至26%,反映公司成功将市场扩展至欧 洲,进一步降低市场风险.欧洲市场占营业额的26%,同比增长99%,收购 KarstadtQuelle International Services使欧洲市场经营溢利增长77%.加 拿大、中美洲和拉丁美洲,以及澳大利亚等其它市场营业额占比分别为3%、 2%及2%.虽然这些市场的规模较小,但增长较快.特别是中美拉丁美洲及澳 大利亚,营业额同比分别增长29%及33%,经营溢利则分别增长44%及45%.日 本及世界其它地区约占营业额的2%. 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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10 图2:利丰业务模式及覆盖区域(单位:百万港元) 出口市场分析

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06 07 美国 欧洲 加拿大 澳大利亚 中美及拉丁美洲 其它国家 37,281 42,631 47,171 55,617 68,010 92,460 资料来源:公司资料

07 年业绩分析 2007年,公司总体表现良好.销售额达港币924.6亿元( 超过100亿美元), 同比增长36%, 是2000年以来公司销售额增幅最大的一年.净利润达港币 30.6亿元,同比增长39%.扣除公司07年11月出售长沙湾及粉岭工业大厦物 业一次性收益4.57亿元,净利润同比增长18.2%.每股盈利上涨33%至89.5 港仙.财务稳健,07年资产负债比率仅在30%左右,股息支付比率维持在 80%(06年为82%)的较高水平. 图3:2002 年-2007 年利丰股利支付比率比较图 81% 85% 82% 82% 82% 80% 77% 78% 79% 80% 81% 82% 83% 84% 85% 86%

2002 2003

2004 2005

2006 2007 资料来源:公司资料

07 年业绩稳健增长,我们分析有以下几点原因:首先,现有市场渗透强度 不断加深;

其次,公司成功发展其多元化业务体系框架,收购带来市场占有 率的扩大.07 年主要收购了一些专卖品牌、鞋,以及保健、美容及化妆品 等业务的 Regatta、Peter Black 及CGroup 公司,为公司带来可观的收益. 虽然

07 年下半年美国经济步入衰退,但美国业务增长仍然显著.2007 年, 通过利丰(美国)(注:?丰( 美国) 是一家私人品牌公司,专卖品牌业务, 拥有美国最大的特许品牌组合之一),美国本土业务取得

10 亿美元的营业 额,相当于公司全年营业额的 10%.除此之外,利丰供应链管理网络覆盖广 泛,成本控制得力.成衣方面,美国设计的样品被送到中国及印度生产,几 乎是美国本土生产成本的 1/8. 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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10 07年全年销售额超过100亿美元, 公司圆满实现2005年-2007年三年业务发展 计划目标,但07年业绩仍低于市场普遍预期.我们分析有其他因素制约,包 括收购Karstadt带来经营利润率的拖累, 基础设施建设及对后台支持部门的 投资增加资本性支出等.此外,全球供应链管理讲求高度专门化和多元化, 采购市场分布不同地域才能满足各地不同的需要, 来自全球通胀的压力也体 现在公司的采购业务中.利丰在全球40个经济体采购产品,其中,越南、土 耳其及中国为公司的主要采购市场. 其中, 2007年向中国采购的产品占公司 产品总数的48%.由于通胀的因素,公司采购的成本相应增加. 图4:利丰2003年至2007年五年业绩表现(单位:百万港元)

42631 47171

55617 68010

92460 0

20000 40000

60000 80000

100000 03年04年05年06年07年 销售额五年复合增长率16.75% 资料来源:公司资料

08 年首季整体订单有增长 公司

08 年首季订单有所增长,主要来自核心市场份额的扩大,及收购兼并 其它公司的新增订单. 但考虑到........