PDF《[Table_Title] 华光股份 （600475）》

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4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 华光股份(600475) [Table_Industry] 证券研究报告・公司研究・ 电源设备 en[Table_Main] 携手蓝天环保,京津冀地热深度布局 买入(维持) [Table_Financial] 盈利预测与估值

2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 3,703 4,571 5,112 5,786 同比(%) 8.

9% 23.5% 11.8% 13.2% 净利润(百万元) 107.89

649 723

964 同比(%) -3.2% 501.1% 11.4% 33.4% 毛利率(%) 18.2% 23.6% 24.9% 26.5% ROE(%) 6.8% 13.9% 14.3% 17.5% 每股收益(元) 0.42 1.16 1.29 1.72 P/E 46.29 16.83 15.10 11.32 P/B 3.14 2.33 2.17 1.98 事件: 公告与蓝天环保签署战略合作协议,拟在京津冀、江西、山东等地区合作 开发清洁能源供热业务;

公司或关联方在合适时机拟参与蓝天环保的定向 增发等事宜,在股权层面展开合作 投资要点 ? 与北京专业化清洁能源运营商联合,项目、股权多层面合作.1)专业供 热运营.蓝天环保是国内最早专注于节能环保、合同能源管理的节能环 保综合服务商. 主业为清洁能源及可再生能源的集中供热, 开展天然气、 地热、 中水源等清洁能源集中供热项目, 目前已成功运营

200 多个项目, 总运营面积达

1000 万平方米, 拥有针对采暖锅炉和换热站及供热管网开 发的全系统智能化解决方案.2)项目合作,强强联合.公司此前收购了 约克空调 20%股权(设备端布局) 、天津世纪天源(资质端布局) 、5 月 与约克中国签署战略合作框架(技术端布局) ,此次与蓝天环保合作后, 公司将具备地热项目独立开发、运营能力,覆盖地热全产业链.未来双 方将在京津冀、江西、山东等地区合作开发清洁能源供热业务,通过联 合投标或总包分包等多种模式,在相关领域展开设备、设计、投资和运 营类的合作,获取 EPC、BOT 项目.3)股权绑定,利益一致.公告公 司将在合适时机参与蓝天环保的定向增发等事宜,双方进一步在股权层 面展开合作,利益一致,发展同心. ? 布局京津冀,受益于能源结构调整.公司深度布局京津冀及周边地区, 充分受益能源结构调整带来的地热新增空间: 1) 京津冀大气污染治理工 作加快实施,带来清洁能源需求:北京市将继续压减

300 万吨燃煤;

河 北省委省政府出台 1+18 大气治理专项实施方案, 涉及清洁取暖等, 并建 立责任时限清单,强力推动工作进展;

天津今年共安排清新空气行动工 程任务

719 项,截至今年

5 月底,已完成

262 项.2)十三五期间,2600 亿地热投资空间.根据发改委 十三五 规划,十三五期间将新增地热 供暖面积

11 亿平方,新增发电 500MW,其中京津冀地区新增浅层供暖 1.5 亿平方米,水热型地暖 1.6 亿平方米,发电 20MW.到2020 年,全 国地热年利用量

7000 万吨标准煤. 京津冀地区地热年利用量

2000 万吨. 将带来全国范围内浅层供暖、水型供暖、地热发电投资

1400、

800、400 亿投资额,合计增加

2600 亿空间. ? 重组资产过户完成+员工持股认购,崭新姿态迎新发展:1)国联环保作 价55.83 亿元整体上市,同时作价 1.89 亿元现金购买友联热电、惠联热 电各 25%股权.2017 年6月公司完成国联环保、惠联热电、友联热电 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 19.51 一年最低/最高价 16.9/23.5

8 市净率(倍) 2.51 流通 A 股市值(百万 元)

2741 基础数据 每股净资产(元) 18.12 资本负债率(%) 64.87 总股本(百万股)

559 流通 A 股(百万股) 股)

140 [Table_Report] 相关研究 1. 华光股份:重组无条件过 会,新姿态新成长 -

20161216 2. 华光股份:主营业务稳健, 国企改革迎新发展 -

20161028 3. 华光股份:锅炉、热电业务 扩张,国企改革落地谱新篇 -20161010 4. 华光股份:国企改革标杆, 整体上市+充分激励 搭建 环保能源综合服务商 -

20160830 5. 华光股份:锅炉业绩稳中向 好,国企改革落地谱新篇章 -20160826 [Table_Author]

2017 年08 月23 日 证券分析师 袁理 执业证书编号: S0600511080001

02160199782 [email protected] 富春环保

2017 年2月15 日 公司点评报告 的资产过户,实现由主营的锅炉制造向环保能源服务商的转变.2)公司员工持股实际认 购1.18 亿元,参与对象

1174 人,其中管理层参与认购

620 万元,实现利益绑定,未来长 远发展可期. ? 优质现金流,未来 PPP 证券化受益可期.1)公司为国内中小锅炉龙头企业,包括天然 气、高炉煤气炉、煤粉炉、生物质类等,产品线齐全贡献稳定现金流,14/15/16 年经营 性现金流分别为 1.0/6.1/1.1 亿元, 现金流/净利润均超过

1 为1.19/5.48/1. 2)

17 年以来, 国家连续发文要求打破刚性兑付,引入 PPP 市场化机制,而资产证券化就是最佳市场 化退出手段.PPP 资产证券化的本质在于提升资金的配置效率,公司稳定现金流收益 具备 ABS 基础,有望通过分级,提高杠杆.根据我们的测算,公司未来 roe 提升弹性 巨大,价值有待重估. ? 盈利预测与估值: 考虑到公司当前在手项目进展, 我们预计公司 2017-2019 年EPS1.

16、 1.

29、1.72,对应 PE

17、

15、11 倍,维持 买入 评级! ? 风险提示:地热冀拓展不如预期.清洁能源推广力度不达预期.

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4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F

图表

1 华光股份盈利预测 资产负债表(百万元)

2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元)

2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 4285.5 7311.4 8095.5 9033.5 营业收入 3702.6 4570.9 5112.3 5786.1 现金 1291.2 3959.7 4394.2 4874.3 营业成本 3028.6 3493.0 3840.8 4254.4 应收款项 1826.1 1878.4 2101.0 2377.8 营业税金及附加 22.0 22.9 25.6 28.9 存货 766.9 1244.1 1368.0 1515.3 营业费用 92.5 121.1 178.9 115.7 其他 401.2 229.1 232.4 266.1 管理费用 359.1 363.5 471.8 464.3 非流动资产 1022.7 1038.7 1024.5 983.0 财务费用 -20.1 -31.9 -53.7 -60.1 长期股权投资 149.6 150.8 174.6 174.6 投资净收益 10.5 350.0 350.0 350.0 固定资产 617.9 634.3 597.7 557.6 其他 -39.5 1.5 1.4 1.4 无形资产 44.8 43.4 41.9 40.5 营业利润 191.4 953.7 1000.3 1334.2 其他 210.3 210.3 210.3 210.3 营业外净收支 -2.6 0.0 0.0 0.0 资产总计 5308.1 8350.1 9120.0 10016.6 利润总额 188.8 953.7 1000.3 1334.2 流动负债 3386.2 3256.8 3601.6 3931.1 所得税费用 30.0 143.1 150.0 200.1 短期借款 101.0 150.0 150.0 150.0 少数股东损益 50.9 162.1 127.5 170.1 应付账款 2214.1 1914.0 2104.6 2331.2 归属母公司净利润 107.9 648.5 722.7 964.0 其他 1071.1 1192.8 1347.0 1449.9 EBIT 207.6 571.9 596.7 924.1 非流动负债 57.4 57.4 57.4 57.4 EBITDA 285.7 638.8 666.0 995.3 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 57.4 57.4 57.4 57.4 重要财务与估值指标

2016 2017E 2018E 2019E 负债总计 3443.6 3314.2 3659.0 3988.5 每股收益(元) 0.42 1.16 1.29 1.72 少数股东权益 275.9 357.0 420.8 505.8 每股净资产(元) 6.21 8.36 9.01 9.87 归属母公司股东权益 1588.6 4678.8 5040.2 5522.2 发行在外股份(百万 股) 256.0 559.4 559.4 559.4 负债和股东权益总计 5308.1 8350.1 9120.0 10016.6 ROIC(%) 10.0% 25.6% 25.7% 39.1% ROE(%) 6.8% 13.9% 14.3% 17.5% 现金流量表(百万元)

2016 2017E 2018E 2019E 毛利率(%) 18.2% 23.6% 24.9% 26.5% 经营活动现金流 107.7 212.8 827.1 991.9 EBIT Margin(%) 5.6% 12.5% 11.7% 16.0% 投资活动现金流 -41.3 -35.0 -31.3 -29.8 销售净利率(%) 2.9% 14.2% 14.1% 16.7% 筹资活动现金流 -106.1 2490.7 -361.4 -482.0 资产负债率(%) 64.9% 39.7% 40.0% 39.7% 现金净增加额 -39.2 2668.5 434.5 480.1 收入增长率(%) 8.9% 23.5% 11.8% 13.2% 企业自由现金流 42.1 -65.8 516.5 698.5 净利润增长率(%) -3.2% 501.1% 11.4% 33.4% 数据来源:WIND 资讯,东吴证券研究所

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4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨 询业务资格. 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称 本公司 )的客户使用. 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户.在任何情况下,本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任.在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务. 市场有风险, 投资需谨慎. 本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告. 本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形 式翻版、复制和发布.如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注 明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改. 东吴证券投资评级标准: 公司投资评级: 买入:预期未来

6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上;

增持:预期未来

6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与15%之间;

中性:预期未来

6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间;

减持:预期未来

6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;

卖出:预期未来

6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下. 行业投资评级: 增持: 预期未来

6 个月内,行业指数相对强于大盘 5%以上;

中性: 预期未来

6 个月内,行业指数相对大盘-5%与5%;

减持: 预期未来

6 个月内,行业指数相对弱于大盘 5%以上. 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街

5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司

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