PDF《并购外延,未来空间广阔》

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13 [Table_MainInfo] 并购外延,未来空间广阔 DD和晶科技(300279)调研报告 分析师: 安伟娜 SAC NO: S1150514080002

2015 年02 月05 日[Table_Summary] 投资要点: ? 主营冰箱、洗衣机控制器 和晶科技主要产品为大型白色家电智能控制器,主要包括四大类:制冷类(用 于冰箱、酒柜等)、洗涤类(用于滚筒、波轮洗衣机)、热控制类(用于燃气 或电烤箱、壁挂锅炉、热水器等)、小家电类(用于豆浆机、电磁炉等).

从 产品构成情况来看,洗衣机控制器规模迅速扩大,在营业收入中的占比快速提 升,2014 年上半年的占比由

2013 年28.65%的水平提升至 41.58%.冰箱控制 器的占比相应有所下滑,但冰洗两大控制器仍是公司收入来源的主要贡献力. ? 与大客户关系稳定,不断拓展新品类供货 公司主要客户包括三星、海信、海尔、美的等国内外知名家电厂商,主要的合 作产品在于洗衣机、冰箱的智能控制器,其中三星的洗衣机和美的的冰箱控制 器增速较为显著.公司目前和三星的合作主要来自苏州三星的业务,在冰箱、 洗衣机的采购量方面公司的份额占比名列前茅.公司在拓展新客户的同时也在 扩大与老客户合作的产品品类,由于公司主要客户主营家电品类较多,新品类 若能成功进入供应链,给公司带来的订单规模效应较为明显.公司来自前五大 客户的销售收入规模快速提升,对营业收入的贡献度由

2013 年上半年的 69.53%提升了

10 个百分点至 79.03%. ? 通过并购外延发展,未来有进一步发展壮大的空间 公司通过外延并购不断发展壮大,2014 年通过发行股份及支付现金相结合的 方式购买中科新瑞 100%的股权.中科新瑞是无锡地区知名的系统集成商,主 要从事智能化工程、系统集成产品和系统维护及技术服务业务,目前的客户涵 盖政府、教育、医疗等行业的各类企事业单位.我们看好并购整合后双方在智 能家居、智能建筑、智慧城市等物联网应用领域的优势互补效应;

在并购重组 长期发展战略指导下,公司有望持续发展壮大,在做好主业的同时积极朝高端 产品方向拓延. 我们预计 14-16 年稀释后每股收益分别为 0.20 元/股、 0.34 元/股和 0.61 元/股, 首次覆盖给予公司 增持 投资评级. [Table_Analysis] 家电――配件 证券分析师 安伟娜 022-28451131 [email protected] [Table_Author] 增持 上次评级: 目标价格:

35 最新收盘价: 26.98 [Table_Picture] 最近半年股价相对走势 [Table_Invest] 公司研究证券研究报告调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分

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13 财务摘要(百万元) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主营收入 298.35 492.82 689.94 979.72 1420.59 (+/-)% -4.81% 65.18% 40.00% 42.00% 45.00% 经营利润(EBIT) 17.99 20.15 31.61 59.54 104.54 (+/-)% -59.35% 12.00% 56.82% 88.38% 75.59% 归属母公司股东净利润 18.47 17.69 26.41 45.75 81.04 (+/-)% -48.07% -4.19% 49.25% 73.25% 77.13% 每股收益(元) 0.44 0.15 0.22 0.38 0.68 [Table_FinanceInfo] 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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13 资产负债表 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 利润表(百万元) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 货币资金

176 97

69 98

142 营业收入

298 493

690 980

1421 交易性金融资产

0 0

0 0

0 营业成本

248 422

595 845

1222 应收票据及账款

92 156

208 235

314 营业税金及附加

1 1

1 1

2 预付款项

13 7

12 13

18 销售费用

5 11

11 14

20 其他应收款

2 0

1 1

1 管理费用

32 37

51 71

99 存货

113 162

188 215

274 财务费用 -4

1 2

2 1 其他流动资产

0 1

0 0

0 资产减值损失

1 2

2 2

2 长期股权投资

0 0

0 5

20 公允价值变动收益

0 0

0 0

0 固定资产

80 90

82 122

255 投资收益

0 0

0 5

15 在建工程

2 0

50 150

0 其他经营损益

0 0

0 0

0 投资性房地产

0 0

0 0

0 营业利润

16 17

29 50

90 无形资产

12 46

45 43

41 营业外收支净额

6 3

3 3

3 长期待摊费用

4 4

3 2

1 税前利润

22 21

31 53

93 资产总计

489 562

650 876

1053 减:所得税

3 3

5 7

12 短期借款

32 18

78 235

300 净利润

18 18

26 46

81 交易性金融负债

0 0

0 0

0 归属于母公司的净利润

18 18

26 46

81 应付票据及账款

89 180

192 231

289 少数股东损益

0 0

0 0

0 预收款项

0 0

0 0

0 基本每股收益 0.44 0.15 0.22 0.38 0.68 其他应付款

2 2

1 1

1 稀释每股收益 0.49 0.13 0.20 0.34 0.61 其他流动负债

1 0

0 0

0 财务指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 长期借款

16 0

0 0

0 成长性 专项应付款

0 0

0 0

0 营收增长率 -4.81% 65.18% 40.00% 42.00% 45.00% 预计负债

0 0

0 0

0 EBIT 增长率 -59.35% 12.00% 56.82% 88.38% 75.59% 其他非流动负债

1 6

6 5

5 净利润增长率 -48.07% -4.19% 49.25% 73.25% 77.13% 负债合计

141 206

277 472

595 盈利性 股东权益合计

348 355

373 404

458 销售毛利率 17.03% 14.31% 13.80% 13.70% 14.00% 现金流量表 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 销售净利率 6.19% 3.59% 3.83% 4.67% 5.70% 净利润

18 18

26 46

81 ROE 5.30% 4.98% 7.08% 11.34% 17.70% 折旧与摊销

11 16

13 16

24 ROIC 8.29% 5.82% 7.60% 10.82% 13.87% 经营活动现金流

1 16 -26

48 20 估值倍数 投资活动现金流 -58 -56 -53 -153 -2 PE 190.1 198.5 133.0 76.8 43.3 融资活动现金流 -31 -38

51 135

27 P/S 11.8 7.1 5.1 3.6 2.5 现金净变动 -87 -78 -28

29 44 P/B 10.1 9.9 9.4 8.7 7.7 期初现金余额

259 173

95 67

96 股息收益率 0.34% 0.17% 0.25% 0.43% 0.76% 期末现金余额

172 95

67 96

140 EV/EBITDA 105.0 87.5 73.3 45.2 27.0 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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13 目录1. 主营冰箱、洗衣机控制器.6 2. 与大客户关系稳定,不断拓展新品类供货.6 2.1 前五大客户营业收入贡献度快速提升.7 2.2 毛利率下降趋势有望企稳.7 3.通过并购外延发展,未来有进一步发展壮大的空间.8 4.盈利预测

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13 图目录图1:洗衣机控制器占比逐步提升

6 图2:公司毛利率水平近年来逐步下滑

8 图3:细分品类毛利率水平

8 图4:教育行业应用解决方案

9 图5:医疗行业应用解决方案

9 图6:政府部门应用解决方案

10 图7:其它应用解决方案

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13 1. 主营冰箱、洗衣机控制器 和晶科技于

2011 年12 月在深交所上市,主要产品为大型白色家电智能控制器, 这是一种利用微电脑技术和嵌入式软件对家电实施智能控制的核心部件,在家电 产品中扮演 神经中枢 和 大脑 的角色.产品主要包括四大类:制冷类(用 于冰箱、酒柜等) 、洗涤类(用于滚筒、波轮洗衣机) 、热控制类(用于燃气或电 烤箱、壁挂锅炉、热水器等) 、小家电类(用于豆浆机、电磁炉等) . 从产品构成情况来看,洗衣机控制器规模迅速扩大,在营业收入中的占比快速提 升,

2014 年上半年的占比由

2013 年28.65%的水平提升至 41.58%. 冰箱控制器 的占比相应有所下滑,但冰洗两大控制器仍是公司收入来源的主要贡献力. 图1:洗衣机控制器占比逐步提升 资料来源:公司公告,渤海证券研究所 公司总股本为 1.33 亿,其中流通股 0.58 亿.公司控股股东和实际控制人陈柏林 先生持有公司股份约 3457.37 万股,持股比例约 25.97%. 表1:公司主要股东 排名 股东名称 占总股本比例

1 陈柏林 25.97%

2 张晨阳 14.34%

3 邱小斌 7.30%

4 应炎平 5.46% 资料来源:Wind,渤海证券研究所 2. 与大客户关系稳定,不断拓展新品类供货 请务必阅读正文之后的免责条款部分

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13 2.1 前五大客户营业收入贡献度快速提升 公司主要客户包括三星、海信、海尔、美的等国内外知名家电厂商,主要的合作 产品在于洗衣机、冰箱的智能控制器,其中三星的洗衣机和美的的冰箱控制器增 速较为显著.2014 年上半年公司冰箱智能控制器同比增长 27.71%、洗衣机智能 控制器同比增长 95.85%.

2014 年上半年公司来自苏州三星电子有限公司和苏州三星电子家电有限公司的 销售收入占全部营业业务收入比例提升至 55.05%.公司目前和三星的合作主要 来自苏州三星的业务,在冰箱、洗衣机的采购量方面公司的份额占比名列前茅. 公司在拓展新客户的同时也在扩大与老客户合作的产品品类,由于公司主要客户 主营家电品类较多,新品类若能成功进入供应链,给公司带来的订单规模效应较 为明显.公司来自前五大客户的销售收入规模快速提升,对营业收入的贡献度由

2013 年上半年的 69.53%提升了

10 个百分点至 79.03%. 表2:公司前五大客户

2014 年上半年

2013 年上半年 排名 客户名称 占全部营业业务收入比例 客户名称 占全部营业业务收入比例

1 苏州三星电子有限公司 37.72% 海信容声(扬州)冰箱有限公司 19.50%

2 苏州三星电子家电有限公司 17.33% 苏州三星电子有限公司 19.08%

3 海信容声(扬州)冰箱有限公司 11.49% 苏州三星电子家电有限公司 18.84%

4 合肥华凌股份有限公司 7.57% 合肥荣事达三洋电器股份有限公司 6.42%

5 湖北美的电冰箱有限公司 4.92% 合肥华凌股份有限公司 5.69% 合计 79.03% 合计 69.53% 资料来源:公司公告,渤海证券研究所 2.2 毛利率下降趋势有望企稳 公司自

2012 年以来毛利率水平逐年下滑,主要有两方面的原因: ? 一是与进入家电制造商供货体系相关,家电行业产品更新换代速度较快,新 的产品出现后老产品的利润空间会下降,公司实行扩大市场份额的战略,在 和三星、美的等知名家电厂商展开合作时承接了多数利润空间较小的成熟产 品,由于各个知名家电厂商的认证供货体系,公司产品毛利率提升需要一个 过程.除公司再与新的客户展开合作或承接新的产品品种如空调控制器外, 已有的冰箱、洗衣机控制器的产品毛利率不会出现明显的下降. ? 二是洗衣机控制器的产品毛利率相对较低,而随着公司产品结构的变动,洗 衣机控制器营业收入贡献度增加导致整体毛利率水平有所向下. 请务必阅读正文之后的........